Inflacja CPI vs. inflacja bazowa (% r/r)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Według wstępnego szacunku sierpniowa inflacja CPI w Polsce wyniosła 2,8% r/r wobec 3,1% w lipcu. W ujęciu miesiąc do miesiąca ceny spadły o 0,1%. Odczyt okazał się nieznacznie niższy od rynkowych i naszych oczekiwań (2,9%). Jest to głównie zasługa wyraźnego zejścia w dół inflacji bazowej do ok. 3,1% r/r z 3,3% w poprzednim miesiącu, co cieszy tym bardziej, po dwóch ostatnich miesiącach niespodzianek w górę w tej kategorii. Teraz można je jednak potraktować jako nietypowe odchylenia w dominującym od początku roku trendzie spadkowym inflacji bazowej.

Momentum inflacji bazowej (%, annualizowane)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Ten pozytywny obraz inflacyjny mącą jedynie ceny żywności, które w sierpniu może i spadły o 0,1% m/m, ale jest to i tak wyraźnie powyżej wzorca sezonowości. Żywność jest jedną z tych nielicznych kategorii, która niestety ma potencjał do podtrzymywania inflacji w przyszłych miesiącach. Duży wpływ na to mają czynniki podażowe, m.in. epidemia ptasiej grypy zmniejszająca drastycznie podaż, co podbija mocno ceny jaj czy drobiu, czy trudne warunki atmosferyczne (m. in. susze), które powodują wzrost cen owoców. Spodziewamy się, że dynamika cen żywności będzie dalej podwyższona na przestrzeni 2025 r.

Czekamy jeszcze na finalne zakończenie sprawy związanej z kontynuacją mrożenia cen energii dla gosp. domowych na IV kwartał. Nie jest to scenariusz bazowy, ale odmrożenie cen energii podbiłoby inflację o ok. 0,5 pkt. proc. Z początkiem II półrocza odmrożono również ceny energii cieplnej, ale tutaj wpływ na inflację będzie stopniowy, choć pojawiają się głosy z administracji rządowej o chęci dalszego mrożenia tych cen.

Patrząc dalej w przyszłość oczekujemy, że inflacja CPI pozostanie w obecnych okolicach bliskich celowi inflacyjnemu już na dłużej, na koniec 2025 r. utrzymując się poniżej 3% r/r. Można powiedzieć, że na dłuższy czas wchodzimy w otoczenie niskiej inflacji. Co więcej, opublikowane wczoraj założenia projektu budżetu państwa na 2026 r. nie wskazują istotnego inflacyjnego ryzyka ze strony polityki fiskalnej. Zaplanowano obniżenie deficytu z 290 do 270 mld zł, co interpretujemy jako niewielką konsolidację fiskalną. To o tyle ważne, że RPP na ostatnich posiedzeniach podkreślała ryzyko ekspansywnej polityki fiskalnej na perspektywy inflacyjne. 

W naszej opinii to będą wystarczające argumenty dla RPP do obcięcia stóp na najbliższym, wrześniowym posiedzeniu, o 25 pb. Cięcie zobaczymy prawdopodobnie także w IV kwartale, a referencyjna stopa obniży się na koniec roku do 4,50%.