Wiadomości

• PL-INFLACJA: Urząd Regulacji Energetyki zatwierdził nowe taryfy na gaz, które będą obowiązywać od 1 lipca 2025 do 30 czerwca 2026. Są one o 14,8% niższe niż dotychczas. Oznacza to, że rachunki gospodarstw domowych za gaz (z uwzględnieniem dystrybucji) spadną o ok. 10%. Ścieżka inflacji CPI w Polsce obniży się z tego tytułu wg naszych obliczeń o 0,2 pkt proc. Rosną szanse, że inflację w środku celu NBP (2,5%) zobaczymy już w 3kw 2025 r.
• US-PKB: Dynamika wzrostu gospodarczego w 1kw 2025 w USA została zrewidowana w górę z -0,3 do -0,2% kw/kw SAAR. W dół zrewidowano wzrost konsumpcji prywatnej: z 1,8 do 1,2% kw/kw SAAR. W górę wkład zapasów i inwestycji do PKB. Tąpnięcie aktywności gospodarczej w pierwszym kwartale było spowodowane głównie przez gwałtowną eskalację wojen handlowych, które przyspieszyły import do USA i zarazem obniżyły skłonność do konsumpcji.
• US-RYNEK PRACY: Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wyniosła w ub. tygodniu 240 tys. – wyraźnie więcej niż tydzień wcześniej (226 tys.) i więcej niż oczekiwano (230 tys.). Nie jest to jednak jeszcze poziom alarmowy. Niepokojącym zjawiskiem na amerykańskim rynku pracy jest natomiast coraz wolniejsza kreacja nowych miejsc praca, co oznacza, że czas przebywania na bezrobociu i pobierania zasiłku wydłuża się. Więcej na ten temat piszemy w dalszej części dziennika.
• US-DANE: Liczba umów na sprzedaż domów w USA spadła w kwietniu o 6,3% w stosunku do marca – poinformowało Krajowe Stowarzyszenie Pośredników w Handlu Nieruchomościami. Wskaźnik ten utrzymuje się na zbliżonym bardzo niskim historycznie poziomie od połowy 2023 r. Powodem spadku aktywności na rynku nieruchomości jest wysoki koszt kredytów hipotecznych.

Coraz więcej Amerykanów pobiera zasiłek dla bezrobotnych

Tygodniowe dane z amerykańskiego rynku pracy są ważne, bo mogą dostarczyć wiarygodnego sygnału recesji. Zaglądamy więc do nich regularnie i wczorajsze zaskoczenie (10 tys. nowych wniosków o zasiłek więcej) jest dobrą okazją do tego. Nasz tekst ma jednak mały twist – to nie nowi bezrobotni są największym problemem amerykańskiego rynku pracy, tylko starzy. Co mamy na myśli?

Liczba nowych wniosków o zasiłki pozostaje stosunkowo niska a jej zmiany są na tyle małe (kilka % rocznie) i dotyczą na tyle małej części stanów i terytoriów USA, że nie muszą budzić niepokoju. Podobnie, jak miało to miejsce w poprzednich dwóch latach, poruszamy się w dalszym ciągu w obszarze niepewności. Nie możemy ogłosić recesji, ale też nie możemy powiedzieć, że tygodniowe dane rynku pracy są spójne z niezakłóconą ekspansją.

Kontynuowane wnioski o zasiłek dla bezrobotnych w USA (mln)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Interesujące jest naszym zdaniem to, że liczba nowych wniosków o zasiłki wzrosła znacznie wolniej niż inny element cotygodniowego raportu z amerykańskiego rynku pracy, czyli liczba osób kontynuujących otrzymywanie zasiłku. Od początku 2022 r. było to, odpowiednio, 4 i 14%. Od jesieni zeszłego roku tych pierwszych nie przybyło praktycznie wcale, tych drugich – 100 tys. Interpretujemy to jako efekt jednoczesnej stabilizacji tempa zwolnień / zamykania miejsc pracy oraz spadku prawdopodobieństwa bycia zatrudnionym. Widać to w innych danych: wg JOLTS stopa przyjęć do pracy spadła z 4,5% na początku 2022 do 3,2-3,4% obecnie i jest tak niska, jak w 2012; wg badania gospodarstw domowych (CPS), na podstawie którego wyliczana jest m.in. stopa bezrobocia, prawdopodobieństwo znalezienia pracy w tym czasie spadło o 5 pkt. proc. (choć jest jeszcze w miarę wysokie). Patrząc na dane tygodniowe od jeszcze innej strony – im więcej bezrobotnych na zasiłku, tym więcej bezrobotnych w ogóle.

Prawdopodobieństwo znalezienia i przyjęcia do pracy w USA (%)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Amerykański rynek pracy więc jednocześnie: (1) jest odporny; (2) powoli się psuje. Warto zauważyć, że 2025 ma wszelkie predyspozycje, by być trzecim rokiem z rzędu, w którym stopa bezrobocia w Stanach Zjednoczonych wzrośnie. Nie byłoby w tym nic dziwnego, gdyby dwa poprzednie nie były jednocześnie okresami relatywnie szybkiego wzrostu gospodarczego (prawie 3%), którego Stanom Zjednoczonym zazdrościły wszystkie inne państwa rozwinięte. Szybszego niż historycznie był potrzebny by stopa bezrobocia spadała. Mamy więc do czynienia z delikatnym wywróceniem makroekonomicznego stolika. W poprzednich latach popularne bowiem były argumenty dotyczące prawa Okuna (relacji między wzrostem PKB a wzrostem zatrudnienia lub spadkiem bezrobocia) i jego zmian – wydawało się, że poprzeczka dla poprawy sytuacji na rynku pracy jest zawieszona niżej niż kiedyś. Amerykańskie doświadczenie wydaje się sugerować, że została ona przewieszona wyżej.

Porównanie wzrostu PKB i zmiany stopy bezrobocia w USA

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Jest co najmniej kilka różnych sposobów, na jakie prezydent USA może nakładać cła. Może stosować International Emergency Economic Powers Act z 1977 r. ale może też skorzystać z Trade Expansion Act z 1962 r. (sekcja 232) albo z Trade Act z 1974 r. (sekcja 301). Przedwczoraj w nocy sąd federalny w USA zablokował de facto pierwszą ścieżkę, która posłużyła do nałożenia ceł fentanylowych na Chiny, Kanadę i Meksyk oraz większości ceł z „dnia wyzwolenia”. Pierwszą reakcją rynków był wzrost apetytu na ryzyko, czyli umocnienie dolara i przecena Treasuries. Ale w dalszej części dnia inwestorzy godzili się z faktem, że wspomniany wyrok nie jest jednak aż taką rewelacją. D.Trump zakwestionował już wyrok przez sądem apelacyjnym (który wstrzymał jego wykonanie) i w przyszłości może go podważać przed Sądem Najwyższym. W międzyczasie może korzystać z dwóch pozostałych sposobów nakładania ceł. Wprawdzie są one bardziej czasochłonne (wymagają postępowania dowodowego o nieuczciwe praktyki handlowe innych państw), ale koniec końców jeśli D.Trump będzie chciał ograniczyć import do USA, to znajdzie sposób. W każdym razie dolar wczoraj ponownie się osłabił w ciągu dnia w stosunku do euro (1,1225 "1,1375) a rentowności Treasuries spadły o 10pb od szczytu na całej szerokości krzywej. Amerykańska 10-latka zakończyła dzień na poziomie 4,43%, a 2-latka na 3,95%. Dziś uwaga inwestorów skupi się na danych o inflacji z Europy za maj (m.in. HICP z Niemiec) oraz inflacji bazowej PCE z USA, która ma szansę rzucić nieco więcej światła na spodziewaną ścieżkę stóp Fed. Widzimy szansę na ruch EUR/USD w górę, w kierunku 1,15 oraz dalszy wzrost rentowności Treasuries.
• POLSKA: Najważniejszą dla rynków wczoraj informacją była obniżka taryf za gaz w Polsce od lipca. Ścieżka inflacji obniży się z tego tytułu o 0,2pp, co w oczywisty sposób da Radzie Polityki Pieniężnej więcej przestrzeni do cięć stóp. Reakcja rynków finansowych była z taką interpretacją spójna (EUR/PLN przesunął się z 4,237 na 4,242 a rentowności POLGBs obniżyły o +/- 7pb), choć nawet w większym stopniu można przypisać ją wzrostowi awersji do ryzyka na rynkach bazowych w dalszej części dnia. Liczba wycenianych cięć stóp procentowych zmieniła się niewiele, na ten rok wciąż jest ich pięć  – pojawiło się natomiast dodatkowe cięcie w 2026 r. Dziś kluczowy dla rynków będzie odczyt inflacji i ewentualne wypowiedzi z RPP. Jeśli się nie mylimy i odczyt CPI okaże się niższy, to należy spodziewać się kontynuacji tendencji z wczorajszego dnia, czyli lekkiego osłabienia złotego i spadku rentowności POLGBs – innymi słowy, gry pod gołębie ruchy RPP. Otoczenie globalne również powinno sprzyjać takiemu scenariuszowi.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.