Wiadomości

• PL-PRZEMYSŁ: Produkcja przemysłowa wzrosła w grudniu o 7,3% r/r – wyraźnie powyżej konsensusu prognoz: 3% r/r. Miesiąc wcześniej odnotowała spadek o 1,1% r/r. Produkcja przemysłowa generalnie odznacza się bardzo dużą zmiennością w ostatnich miesiącach, co nakazuje pewną ostrożność w interpretacji grudniowego odczytu. Pomógł na pewno jeden dzień roboczy więcej niż przed rokiem, ale nie ulega też wątpliwości, że koniunktura w polskim przemyśle poprawia się. Towarzyszy temu spadek presji kosztowej: inflacja cen producentów pogłębiła w grudniu ujemną dynamikę i wyniosła -2,5% r/r wobec -2,4% miesiąc wcześniej.
• PL-BUDOWNICTWO: Dynamika produkcji budowlano-montażowej również zaskoczyła w grudniu po wyższej stronie i to w podobnej skali jak w przypadku przemysłu. Produkcja ta wzrosła o 4,5% w stosunku do grudnia 2024 r. wobec prognoz jej stagnacji lub niewielkiego wzrostu (nasza prognoza wynosiła 1,6% r/r). Przyspieszenie miało najpewniej swoje źródło w budownictwie infrastrukturalnym i specjalistycznym.  Pomogła też sprzyjająca pogoda (efekt ten odwróci się w styczniu 2026). Więcej na temat tych odczytów napisaliśmy tutaj.
• PL-RYNEK PRACY: Wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw były w grudniu aż o 8,6% wyższe niż przed rokiem. Rosły więc dużo szybciej niż w ostatnich miesiącach (okolice 7% r/r) i niż spodziewał się konsensus prognoz (również okolice 7%). Tym niemniej grudzień jest miesiącem o podwyższonej zmienności płac, gdyż jest to zwyczajowo okres wypłat premii rocznych i bonusów świątecznych. Presja na wzrost wynagrodzeń w naszym kraju konsekwentnie maleje i odczyt grudniowy trzeba czytać razem z wcześniejszymi miesiącami. Zwłaszcza że kondycja sektora przedsiębiorstw pozostaje taka sobie. Liczba etatów zmniejszyła się w nim w poprzednim miesiącu aż o 10 tys., co oznacza że był to najgorszy grudzień pod tym względem od 2013 r. Łącznie w całym 2025 w sektorze przedsiębiorstw ubyło 45 tys. etatów, co przekłada się na -0,7% r/r. Więcej na ten temat napisaliśmy tutaj.
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów sprzedało sześć serii obligacji skarbowych za 12 mld zł przy popycie 17,15 mld zł. Skala aukcji była typowa jak na ostatnie miesiące, choć był to góry próg zapowiadanego przedziału podaży (8-12 mld zł). Popyt na krajowe papiery można określić jako wysoki. Ponadto, wczoraj Eurostat poinformował, że w 3kw 2025 deficyt finansów publicznych wyniósł 5,8% PKB (wobec 8,5% PKB deficytu kwartał wcześniej) a dług publiczny wzrósł do 58% PKB, bez zmian w stosunku do 2kw 2025.
• PL-KONIUNKTURA: Nastroje przedsiębiorstw zdecydowanie się poprawiły na początku roku – wynika z badania GUS. Wskaźniki sentymentu poprawiły się praktycznie dla wszystkich sektorów gospodarki, w tym dla przemysłu (z -11,6 na -4,1 pkt), budownictwa (-10 na -5,6 pkt) i usług IT (z 9,6 na 12,1 pkt). Więcej na ten temat piszemy w dalszej części raportu.
• PL-STOPY: Iwona Duda z RPP wyraziła pogląd, że obecne spowolnienie wzrostu inflacji jest trwałe i że Rada będzie dalej ciąć stopy: w lutym lub marcu. Po ostatniej gołębiej konferencji prezesa NBP zgadzamy się z tą opinią. Sądzimy, że kolejna obniżka nastąpi w lutym.
• US-CENY: Inflacja PCE wyniosła w listopadzie 2,8% r/r, wobec 2,7% r/r miesiąc wcześniej. Odczyt był zgodny z oczekiwaniami i nie przesądza o przestrzeni do cięć stóp proc. przez Fed w 2026.

Duża poprawa nastrojów w nowym roku

Wczorajsza paczka danych z polskiej gospodarki dała nam już materiału na dwie publikacje (rynek pracy: link, produkcja przemysłowa i budowlana: link). Pora zająć się tym, czego wczoraj dowiedzieliśmy się nie o wynikach polskiej gospodarki w grudniu, a o nastrojach polskich firm i gospodarstw domowych w styczniu.

W przypadku koniunktury konsumenckiej nastroje nie zmieniły się znacząco względem końcówki poprzedniego roku. Sentyment jest obecnie lepszy niż średnio w 2025 r., ale gorszy niż we wrześniu i czerwcu. Co ciekawe, to nie wynika z mniejszej skłonności do zakupów, bo ta znajduje się w dość stromym trendzie wzrostowym, ale z większego pesymizmu co do sytuacji w kraju i – przede wszystkim – wzmocnionych obaw co do stanu rynku pracy. Nie jest to zresztą problem ostatnich miesięcy. Od 2024 r. oceny sytuacji osobistej i kraju znajdują się w delikatnym trendzie spadkowym, subiektywne zagrożenie bezrobociem zaś delikatnie rośnie.  

Koniunktura konsumencka GUS – wybrane wskaźniki (%)

Źródło: Macrobond, GUS, Pekao Analizy

O ile większe ruchy indeksów nastrojów konsumenckich mamy za sobą, o tyle wskaźniki sentymentu firm spędziły większą część okresu 2024-25 w bardzo ciasnym zakresie wahań. Jak tego nie kroić – odbudowa nastrojów firm była niepełna. 2026 rok zaczął się jednak bardzo dobrze, nastroje w większości sektorów wzrosły bowiem do najwyższych poziomów od kilku lat. Liczony jako średnia ważona sektorowych wskaźników koniunktury indeks w zasadzie wyrównał poziomy z 2021 r. Droga do przezwyciężenia postcovidowej słabości jest więc otwarta. Co interesujące, to nie pierwszy raz, gdy nastroje firm skokowo się zmieniają na przełomie roku – podobnie było m.in. w 2017, 2018 i 2019. Nie możemy więc wykluczyć, że pewną rolę odegrała coroczna zmiana próby podmiotów tworzących sektor przedsiębiorstw (SP). Ten sam efekt powoduje coroczne nieciągłości w dynamikach zatrudnienia w SP. Tym niemniej, sentyment firm generalnie dobrze koreluje się chociażby ze wzrostem gospodarczym, znaczenie tego efektu może po prostu nie być duże.

Koniunktura biznesowa GUS (średnia sektorowa, pkt.)

Źródło: Macrobond, GUS, Pekao Analizy

Poprawa sentymentu przedsiębiorstw na początku roku jest kolejnym argumentem za przyspieszeniem wzrostu gospodarczego w tym roku. Spodziewamy się, że wzrost PKB wyniesie w tym roku 4% dzięki solidnej konsumpcji, nadrabianiu zaległości w inwestycjach publicznych i powolnej odbudowie eksportu.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczoraj dolar ponownie się osłabił (EUR/USD wzrósł do 1,1740), ale tym razem nie należy tego wiązać z ryzykami geopolitycznymi. Te zostały na jakiś czas w Davos rozproszone o czym świadczy spadek rentowności długich amerykańskich obligacji skarbowych, zwłaszcza 30-latek (o 4pb). Rentowności dwuletnich Treasuries z kolei nieznacznie wzrosły, prawdopodobnie na fali braku pozytywnej niespodzianki w odczycie inflacji PCE z USA. Po drugiej stronie Atlantyku rentowności obligacji poruszały się bez wyraźnego kierunku, choć spready do Bunda generalnie się zawężają. Dziś uwaga inwestorów przeniesie się do Europy w związku z publikacją wstępnych odczytów PMI za styczeń z dużych gospodarek strefy euro. Poprawa koniunktury mogłaby przedłużyć wzrosty na EUR/USD.
• POLSKA: Wczoraj mieliśmy intensywny dzień na krajowym rynku. Inwestorzy otrzymali do przetrawienia dużą paczkę dobrych danych z polskiej gospodarki, w tym silny wzrost płac. Wkrótce potem Ministerstwo Finansów przeprowadziło dużą aukcję obligacji skarbowych. Finalnie, krajowy rynek kolejny raz dał pokaz mocy. Aukcja była udana, z dużym popytem a wyceny dobre. Rentowności POLGBs lekko się obniżyły (1-2pb) a asset swapy zawęziły. Złoty dynamicznie się zaś umocnił. Względem euro zaczął testować poziom wsparcia na 4,20 a kurs dolara obniżył się w okolice 3,57. Należy założyć, że mocny złoty zostanie z nami przez dłuższy czas, więc spodziewamy się prób pogłębienia aprecjacji w najbliższych dniach, choć poziom 4,20 na EUR/PLN to dość silne wsparcie, więc jego przełamanie zabierze trochę czasu.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj