Wiadomości

• PL-RPP: W ocenie członka RPP Ireneusza Dąbrowskiego docelowy poziom stopy referencyjnej w Polsce powinien wynosić 3,5%, a zejście niżej byłoby bardzo trudne, chyba że inflacja zakotwiczyłaby się w dolnej części pasma odchyleń od celu NBP - wynika z wypowiedzi Dąbrowskiego, cytowanego przez portal Subiektywnie o Finansach. Wypowiedzi te wskazują, że obecne prognozy NBP nie zakładają takiego scenariusza.
• PL-DANE: Wartość udzielonych kredytów mieszkaniowych w styczniu wzrosła w Polsce o 41,4% r/r, do 9,9 mld zł - podało Biuro Informacji Kredytowej (BIK). 
• PL-DANE: Liczba cudzoziemców ubezpieczonych w ZUS na koniec stycznia spadła o ok. 2,8 tys. m/m i wyniosła 1,29 mln - poinformował ZUS. Spadek liczby ubezpieczonych cudzoziemców nie jest na przełomie roku niczym nadzwyczajnym. W istocie rzeczy, był na przełomie 2025/26 mniejszy niż rok wcześniej. Sugeruje to, że imigracja do Polski przyspiesza. W ujęciu rocznym liczba ubezpieczonych w ZUS cudzoziemców przyspieszyła z 8 do 8,2% r/r, Ukraińców zaś – z 8,8 do 9,1% r/r.
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów sprzedało sześć serii obligacji o łącznej wartości 12,5 mld zł (licząc ze sprzedażą dodatkową), przy popycie wynoszącym 15,6 mld zł. Po wczorajszym przetargu stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych wzrósł do 38%. 
• EZ-DANE: Eurostat potwierdził wczoraj, że inflacja spadła z 1,9 w grudniu do 1,7% r/r w styczniu. Wstępne dane za luty zostaną opublikowane w przyszłym tygodniu, 3 marca.
• US-CŁA: Przedstawiciel USA ds. handlu Jamieson Greer zapowiedział w środę, że cła na towary z niektórych państw zostaną podniesione do 15% a w przypadku innych – do jeszcze wyższego poziomu. Wymienił nieuczciwe praktyki handlowe, dyskryminację amerykańskich firm cyfrowych i strukturalną nadprodukcję jako przesłanki do nałożenia ceł w wyniku postępowań wymaganych przez przepisy o cłach, których nie zakwestionował Sąd Najwyższy. Potwierdza to, że amerykański rząd będzie próbował odbudować w tym roku poziom ceł, jaki obowiązywał przed decyzją SN, za pomocą innych instrumentów prawnych.

Pozytywne sygnały w finansach publicznych

Przez prawie cały 2025 rok budżet państwa był źródłem negatywnych wiadomości – spekulowało się nawet o jego nowelizacji – ale rok zakończył na niespodziewanie pozytywnej nucie. Okazało się, że Ministerstwo Finansów nie tylko nie miało większego problemu ze zmieszczeniem się w limicie deficytu (289 mld zł) ale rzutem na taśmę zdołało nawet wypracować 13-miliardową nadwyżkę. Deficyt wyniósł bowiem finalnie 276 mld zł. Ministerstwo Finansów przełamało więc niemal liniowy trend wzrostu deficytu budżetowego od 2023 r. 

Źródło: Ministerstwo Finansów via Macrobond, Analizy Pekao

Spadek deficytu jest zaskakujący, gdyż dochody podatkowe okazały się w 2025 r. aż o 41,5 mld zł niższe niż zakładane w ustawie budżetowej. Największy ubytek dotyczył VAT-u (-28 mld zł), ale swoje dołożył też CIT (-7 mld zł), PIT (-3 mld zł) i akcyza (-5,6 mld zł). Ubytek ten został jednak w pełni skompensowany obniżeniem wydatków budżetowych z 921 do 870 mld zł, czyli aż o 51 mld zł. Gdzie Ministerstwo Finansów znalazło te oszczędności? Przede wszystkim w dwóch miejscach:

• W dotacji dla Funduszu Ubezpieczeń Społecznych na pokrycie niedoboru składek w stosunku do świadczeń. Miała ona wynieść między 76 a 81 mld zł a wyniosła 64 mld zł, a więc 10-15 mld zł mniej. Być może jest to pozorna oszczędność, gdyż finansowanie jakiegoś świadczenia mogło zostać teoretycznie przeniesione z dotacji Ministerstwa Finansów na fundusze pozabudżetowe. Na tę chwilę nie wiemy.
• W rezerwach celowych, które miały wynieść 87 mld zł a wyniosły o 20 mld zł mniej. Rezerwy celowe to dość obszerny katalog 70 różnych typów wydatków z praktycznie wszystkich dziedzin finansów państwa. Największą ich część (30 mld zł) miała stanowić dotacja dla Funduszu Przeciwdziałania Covid 19 na spłatę obligacji z BGK, które wcześniej zasiliły ten Fundusz i co najmniej 22 mld zł zostało na ten cel faktycznie przekazane. Oznacza to, że oszczędności jakie znalazło Ministerstwo Finansów nie mogły pochodzić z jednego źródła, tylko miały bardzo rozproszony charakter. Na tę chwilę nie wiemy nic więcej.

Generalnie wykonanie ubiegłorocznego budżetu sugeruje, że najtrudniejszy okres jeśli chodzi o finanse publiczne mamy już za sobą i był nim rok 2024, gdy deficyt całego sektora finansów publicznych wyniósł 6,6% PKB. W 2025 r. był on najprawdopodobniej niższy, zapewne w okolicach 6,0% PKB. To wyraźnie mniej niż dotąd prognozowaliśmy (6,9% PKB). Czemu tak przypuszczamy? 

• Po pierwsze dlatego, że spadek dochodów podatkowych w 2025, o którym pisaliśmy wcześniej jest w dużej mierze pozorny, gdyż rok temu rząd znacznie zwiększył udział samorządów w dochodach z PIT i CIT. Stracił na tym budżet państwa, ale zyskały samorządy, które będą mieć najpewniej sporą nadwyżkę w swoich budżetach za ub. rok, rzędu 0,5% PKB. 
• Po drugie, Ministerstwo Finansów nie musiało podejmować dużego wysiłku by zmieścić się w limicie deficytu. Rozproszone oszczędności budżetowe wystarczyły. Nie było potrzeby opóźniania zwrotów z VAT w grudniu, by podbić przejściowo dochody podatkowe na koniec roku. 

Podsumowując, wykonanie budżetu za 2025 to niezły prognostyk co do perspektyw fiskalnych na 2026.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczorajszy dzień był ponownie dniem spokoju, który sprzyjał ryzykownym aktywom. Rynki akcji generalnie rosły, S&P 500 o 0,81%, DAX o 0,76%. Wyceny obligacji skarbowych były na tym tle względnie stabilne, ale z tendencją do osłabiania się. Dolar natomiast tracił. EUR/USD ponownie znalazł się ponad 1,18. Dziś rozpoczynają się rozmowy „ostatniej szansy” między USA a Iranem, więc – wobec pustego kalendarza makro – uwaga inwestorów skupi się na Bliskim Wschodzie. Stawka jest duża. Ceny ropy podrożały o 10 USD za baryłkę od początku roku, gdy Stany Zjednoczone zaczęły gromadzić w regionie siły militarne. Wraz z upływem czasu rynki finansowe wydają się jednak coraz bardziej skłaniać, że bezpośredni konflikt będzie ograniczony lub wręcz uda się go uniknąć. Dziś spodziewamy się kontynuacji pozytywnych nastrojów na rynkach w postaci dalszego wzrostu rynków akcji oraz umiarkowanego słabnięcia dolara o obligacji skarbowych.  
• POLSKA: Wczorajsza aukcja Ministerstwa Finansów była udana, ale już z dużo mniejszym popytem niż w ostatnim miesiącu, ale polskie obligacje skarbowe wciąż są w cenie. Rentowności 10-latek obniżyły się wczoraj o ok. 2 pb i pozostały poniżej 5%. Złoty w ciągu dnia miał tendencję do osłabiania się, ale finalnie nie stracił wiele na wartości. EUR/PLN cały czas oscyluje wokół 4,20 a USD/PLN przesunął się z 3,58 na 3,57 na fali osłabienia dolara. Dzisiejszy dzień nie będzie obfitował w niespodzianki. Złoty będzie poruszał się w bok a obligacje skarbowe mają szansę na kolejne punkty bazowe umocnienia. Sprzyja temu powolne rozprężanie nastrojów wokół geopolityki.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.