Wiadomości

• PL-DANE: Wg szybkiego szacunku GUS, PKB w I kwartale wzrósł o 3,4% r/r, blisko konsensusu, ale poniżej naszej prognozy wynoszącej 3,8% r/r. Spowolnienie odzwierciedla przede wszystkim wywołaną mrozami słabość inwestycji w I kwartale. Więcej na temat tych danych piszemy w osobnym komentarzu.
• PL-DŁUG: BGK sprzedał wczoraj obligacje FPC (cztery serie) o łącznej wartości 840 mln zł przy popycie wynoszącym 1,1 mld zł. Na aukcji dodatkowej uplasowano jeszcze 153 mln zł.
• US-DANE: Sprzedaż detaliczna w USA wzrosła w kwietniu o 0,5% m/m, zgodnie z konsensusem. Na papierze ten odczyt wygląda nieźle, jednak dane o sprzedaży są podawane w cenach bieżących. Po korekcie o inflację sprzedaż detaliczna minimalnie spadła (-0,1% m/m). Równolegle opublikowano cotygodniowy raport z tamtejszego rynku pracy. Nie znajdziemy w nim żadnych oznak słabości: liczba nowych wniosków o zasiłki oraz osób otrzymujących zasiłki jest relatywnie niska (zwłaszcza ta druga); wskaźniki recesji konstruowane na podstawie danych tygodniowych nie są nawet na terytorium ostrzegawczym.
• US-FED: Stephen Miran zrezygnował z funkcji członka zarządu Fed. W zarządzie zastąpi go Kevin Warsh, który został nominowany na stanowisko jego przewodniczącego.

Rumuńska przestroga

Przedwczoraj dowiedzieliśmy się, że w 1kw 2026 r. gospodarka Rumunii skurczyła się o 1,4% r/r. Nie jest to niestety ani pierwsza ani jedyna zła wiadomość z tego kraju. O ile Polska gospodarka dość sprawnie poradziła sobie z kryzysem energetycznym 2022 r. i już w 2023 wróciła na ścieżkę wzrostu, o tyle Rumunia wpadła w stagflację i do tej pory nie jest w stanie się z niej wydobyć.

Pierwszym sygnałem alarmowym z Rumunii był wystrzał deficytu budżetowego do 9,3% PKB w 2024 r przy jednoczesnym pogłębieniu deficytu w bilansie płatniczym. Sytuację mogłoby poprawić osłabienie kursu rumuńskiej lei (co poprawiłoby konkurencyjność tamtejszego eksportu), ale tamtejszy bank centralny nie zdecydował się na odblokowanie quasi-sztywnego kursu waluty, obawiając się o ponowny wystrzał inflacji (przez droższy import). Inflacja jednak i tak wystrzeliła, bo rząd bojąc się deficytu zacisnął pasa, obniżył wydatki publiczne i podniósł podatki, w tym VAT z 19 do 21%. Ubocznym skutkiem takiej polityki było hamowanie PKB. Deficyt się obniżył, ale niewiele z 9,0 do raptem 7,5% PKB. Inflacja miała szansę się obniżyć, ale wojna w Zatoce Perskiej i ponowny wystrzał surowców energetyczny zdusił tę szansę w zarodku. Wzrost cen w Rumunii zbliża się do 10% r/r i można z dużym prawdopodobieństwem założyć, że będzie dwucyfrowa w tym roku.

Kłopoty Rumunii stanowią podręcznikowy przykład konsekwencji tzw. podwójnego deficytu. Podwójnego czyli zarówno w finansach publicznych jak i bilansie płatniczym. Wówczas koniunktura gospodarcza zależy od zaufania inwestorów zagranicznych. Jeśli się odwrócą, to kraj z podwójnym deficytem traci źródło finansowania sektora publicznego oraz importu, czyli traci rezerwy walutowe. Aby temu przeciwdziałać Rumunia pokazywać determinację do naprawy finansów publicznych oraz stopniowo osłabiać swoją walutę – wystarczająco szybko, by poprawiać bilans płatniczy, ale nie na tyle szybko by wygenerować wysoką inflację. Nie dość że taka polityka jest jak chodzenie po linie, to jej ofiarą jest stagnacja gospodarcza. Sytuacja Rumuni jest nie do pozazdroszczenia.

Czy Polsce grozi podobny scenariusz? Na szczęście borykamy się tylko z pojedynczym deficytem – finansów publicznych. Bilans płatniczy mamy pod kontrolą. Nie jest to jednak dane raz na zawsze. Rumunia przed 2015 r. też miała równowagę w bilansie płatniczym. Polska też może ją utracić, ale można mieć nadzieje że nie stanie się to na tyle szybko, żebyśmy nie zdążyli skonsolidować finansów publicznych.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczoraj rano rynek nie był gotowy na przebicie pewnych kluczowych poziomów na rynku amerykańskich obligacji, w trakcie sesji jednak sprzedający papiery wygrali. Za nami duże wzrosty rentowności amerykańskich obligacji – cała krzywa znalazła się na mniej więcej rocznym maksimum: 2-latka powyżej 4%, 10-latka powyżej 4,5%, 30-latka powyżej 5%. W horyzoncie roku rynek wycenia już jedną pełną podwyżkę i ma apetyt na kolejne w 2027 r. Co ciekawe, to wszystko stało się bez konkretnego katalizatora (może z wyjątkiem aukcji długoterminowych Treasuries). To raczej waga zakumulowanych przez ostatnie miesiące informacji (wzrost inflacji, mocny rynek pracy), które dają dużo argumentów do rąk jastrzębi i żadnego – gołębiom. Jeszcze wczoraj nie przeszkadzało to amerykańskiej giełdzie (wyceny są windowane przez bardzo dobry sezon wyników na Wall Street), ale dzisiaj już się to zmieniło. Jeżeli amerykańska wyjątkowość w polityce pieniężnej prowadzi też do ponownej aprecjacji dolara, o której zdążyliśmy na początku miesiąca zapomnieć. Dzisiaj na rynkach będziemy rozważać skutki przełomu na amerykańskim rynku obligacji i – być może – reagować na dane makro z amerykańskiej gospodarki (produkcja przemysłowa, koniunktura). Końcówka tygodnia sprzyja również redukcji ekspozycji na ryzyko przed weekendem. Temat wojny w Zatoce i jej skutków znalazł się na dalszym planie, ale trzeba mieć na uwadze możliwość (de)eskalacji w weekend.  
• POLSKA: Dobry dzień dla ryzykownych aktywów, widzieliśmy więc wzrost wycen wszystkich klas złotowych aktywów: giełda rosła, złoty umacniał się o przeszło 1 grosz, rentowności SPW spadły wczoraj o 1-5 pb. Dziś sytuacja się raczej odwróci – wzrost stóp wolnych od ryzyka i powrót idei podwyżek stóp w USA powinny przełożyć się na pogorszenie nastrojów na krajowych rynkach. Spodziewalibyśmy się więc osłabienia złotego i wzrostu rentowności, zgodnie z kierunkiem wskazanym przez trendy globalne.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.