Tydzień wypakowany odczytami z kraju i rynków bazowych
Tydzień zaczynamy od pustek w kalendarzu i święta w USA (Dzień Prezydenta). W kolejnych dniach będzie już znacznie, znacznie ciekawiej – zobaczymy m.in. dane z amerykańskiego przemysłu i budownictwa, liczne dane o koniunkturze w lutym (w tym PMI po obu stronach Atlantyku) oraz inflację PCE. W Polsce kumulacja danych przypadnie na końcówkę tygodnia – w czwartek światło dzienne ujrzą dane z przemysłu i rynku pracy.
Wiadomości
- PL-DANE: Inflacja CPI zaskoczyła w górę, spadając w styczniu z 2,4% jedynie do 2,2% (konsensus: 1,9%). Ten wynik może się jeszcze zmienić po corocznej rewizji wag w przyszłym miesiącu, ale już teraz możemy powiedzieć kilka rzeczy o inflacji na początku roku. Po pierwsze, zaskoczenie to głównie kwestia wyższych dynamik cen kategorii niebazowych (żywności i energii). Po drugie, inflacja bazowa spadła zgodnie z planem, do ok. 2,5% r/r. Po trzecie, dane te wspierają prognozę cięcia o 25 pb na kolejnym posiedzeniu RPP. Więcej na temat tych danych piszemy w osobnym komentarzu.
- PL-DANE: Rok 2025 zakończył się nieco większym wzrostem deficytu na rachunku obrotów bieżących niż prognozowano, rosnąc z 500 mln EUR w listopadzie do 1,7 mld EUR w grudniu. Nie zmienia to faktu, że saldo handlowe i saldo obrotów bieżących minęły już punkt zwrotny. Uwagę zwraca również znaczące przyspieszenie w eksporcie, do ok. 10% r/r.
- EZ-DANE: Kolejny szacunek PKB dla strefy euro potwierdził, że wzrost PKB strefy euro wzrósł do 0,3% kw/kw i 1,3% r/r. Tym niemniej, Irlandia tym razem zaniża wyniki całego ugrupowania – po wyłączeniu tego kraju wzrost gospodarczy w strefie euro był najszybszy od początku 2023 r. (choć wciąż niski).
- US-DANE: Inflacja CPI zaskoczyła minimalnie w dół, spadając z 2,7 do 2,4% r/r w styczniu (prognozowano spadek do 2,5% r/r). Inflacja bazowa tymczasem spadła tak, jak prognozowano, do 2,5% r/r. Dane w ujęciu rocznym pozostają jednak zaburzone przez efekty wyłączenia rządu w zeszłym roku i „dziurę”, którą to wywołało. Sam styczeń był dość przeciętnym miesiącem, z kilkoma dobrymi elementami (spadek cen samochodów używanych i leków) i kilkoma gorszymi (wzrost cen biletów lotniczych). Generalnie, miary inflacji oczyszczonej z wahań i wpływu pojedynczych kategorii – korygując o okres zawieszenia funkcjonowania rządu – pozostają na podwyższonych poziomach.
Komentarz rynkowy
- ZAGRANICA: Pomimo mocnych danych z amerykańskiego rynku pracy, zeszły tydzień zapisał się bardzo dobrze dla posiadaczy długich pozycji w obligacjach skarbowych: rentowności amerykańskich papierów spadły o 10-15 pb, niemieckich (i, szerzej, europejskich) o 2-9 pb, itp. Zakupom obligacji sprzyjała m.in. chwiejność amerykańskiej giełdy oraz relatywnie łagodny wydźwięk danych o inflacji, które zwieńczyły zeszły tydzień. Szerszy kontekst jest taki, że rynki stały się nieco bardziej skłonne do wyceniania cięć stóp w USA – w tym miesiącu przeszliśmy z wyceniania prawie 2 cięć do wycenienia 2,5 cięcia – w krzywej do końca roku pojawiło się 18 pb dodatkowego spadku stopy funduszy federalnych. Biorąc pod uwagę ilość danych, którymi wypełniono kalendarz publikacji danych makro w tym tygodniu, jedynym dniem, gdy możemy liczyć na spokój, jest poniedziałek (ze względu na święto w USA). Później na pierwszy plan trafią dane o koniunkturze w lutym, amerykańska produkcja przemysłowa i inne odczyty. W końcówce tygodnia, wraz z publikacją PMI, nasza uwaga przesunie się z powrotem na naszą stronę Atlantyku. Tym niemniej, nie widać na razie oznak, aby konsensus EBC dotyczący stabilizacji stóp procentowych został w jakikolwiek sposób naruszony. Prawdopodobieństwo wznowienia cięć jest obecnie mniejsze niż 40%. Czynnikiem, który trzyma je w szachu, jest obecny kurs euro. Pomimo relatywnego spadku stóp procentowych w USA (względem Niemiec o 10 pb), kurs EUR-USD pozostawał w ostatnich dniach praktycznie niezmieniony. Poziom 1,20, którego trwałe złamanie ożywiłoby dyskusję o sile euro i konieczności złagodzenia polityki pieniężnej w EBC, pozostaje solidnym poziomem oporu.
- POLSKA: Na rynku FX bez większych zmian – EUR-PLN pozostawał w zeszłym tygodniu zblokowany w przedziale 4,20-22. O ile siła grawitacji wydaje się w dalszym ciągu premiować aprecjację złotego, o tyle trwałe złamanie 4,20/EUR jest trudne w obecnych okolicznościach. Jeżeli nie udało się tego dokonać przy większym apetycie na ryzyko na rynkach, to tym bardziej problematyczne jest to dziś, gdy rynki są chwiejne i niepewne. Na rynku FI kontynuowane były trendy spadkowe stóp procentowych – nowe cykliczne minima ustanowiły wszystkie kluczowe węzły krzywej IRS a rentowność 10-letniej SPW spadła poniżej 5% po raz pierwszy od prawie czterech (!) lat. Co ważniejsze, ostatnia fala spadków rentowności SPW dokonała się z niewielkim wkładem zacieśnienia spreadów ASW, których poziom jest wciąż relatywnie wysoki (60 dla tenoru 5Y, 85 dla 10Y). Sentyment wobec polskich papierów jest bardzo korzystny i widać to na kolejnych aukcjach SPW. W tym tygodniu (w środę) kolejny taki przetarg powinien to potwierdzić. Ważne dla rynków powinny być też napływające dane z krajowej gospodarki, ze szczególnym uwzględnieniem wzrostu płac w styczniu.
Przegląd nadchodzących danych w Polsce
19 lutego, Produkcja sprzedana przemysłu styczeń 2026, Pekao: 0,7% r/r Konsensus: 2,7% r/r
Po fenomenalnym grudniu przychodzi czas na okrojenie czasu pracy i tym samym produkcji. Te efekty powinny sprowadzić dynamikę produkcji z powrotem w okolice 1% r/r.
19 lutego, Przeciętne wynagrodzenie brutto styczeń 2026, Pekao: 6,4% r/r Konsensus: 7,2% r/r
Po mocnym wyskoku dynamiki płac w grudniu oczekujemy równie mocnego spowolnienia w styczniu – zazwyczaj te dwa miesiące równoważą się z uwagi na wypłatę różnego rodzaju premii i nagród w grudniu, a w konsekwencji pojawiający się w styczniu efekt wysokiej bazy sprzed miesiąca. Stąd im silniejsze przyspieszenie dynamiki miesięcznej w grudniu, tym mocniejsze jej wyhamowanie w styczniu. Spodziewamy się więc, że dynamika wynagrodzeń spadła w styczniu do 6,4% r/r z imponujących 8,6% w grudniu.
19 lutego, Przeciętne zatrudnienie styczeń 2026, Pekao: -0,5% r/r Konsensus: -0,7% r/r
Jak co roku, styczniowy odczyt zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw niewiele mówi o faktycznym stanie polskiego rynku pracy z uwagi na coroczną zmianę próby ankietowanych przez GUS jednostek z sektora przedsiębiorstw. Zmiana zatrudnienia w styczniu jest w dużej mierze losowa – prognozujemy, że tym razem wzrosło o około 12 tys. etatów m/m, co jest równoznaczne z przyspieszeniem dynamiki do –0,5% r/r z –0,7 miesiąc wcześniej.
Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.
Niniejsza publikacja (dalej „Publikacja”) przygotowana przez Departament Analiz Makroekonomicznych Banku Polska Kasa Opieki Spółka Akcyjna (dalej „Pekao S.A.”) stanowi publikację handlową i ma charakter wyłącznie informacyjny. Żadna z jej części nie stanowi podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania zobowiązania, w szczególności nie stanowi oferty w rozumieniu art. 66 Kodeksu Cywilnego. Publikacja nie stanowi rekomendacji udzielanej w ramach usługi doradztwa inwestycyjnego, analizy inwestycyjnej, analizy finansowej oraz innej rekomendacji o charakterze ogólnym dotyczącej transakcji w zakresie instrumentów finansowych, rekomendacji inwestycyjnej w rozumieniu Rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z dnia 16 kwietnia 2014 r, w sprawie nadużyć na rynku ani porady inwestycyjnej o charakterze ogólnym dotyczącej inwestowania w instrumenty finansowe, a informacje w niej zawarte nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. Publikacja nie została przygotowana zgodnie z wymogami prawnymi zapewniającymi niezależność badań inwestycyjnych i nie podlega żadnym zakazom w zakresie rozpowszechniania badań inwestycyjnych i nie stanowi badania inwestycyjnego.