Wiadomości

• US-FED: Inflacja CPI w Stanach Zjednoczonych wyniosła w czerwcu 3,5% r/r (konsensus 3,8% r/r). Spadek dynamiki cen wynika przede wszystkim z odwilży na rynku ropy (ceny benzyny spadły o -9,7% m/m), która pociągnęła za sobą cały segment cen energii (-5,7% m/m). Widoczna jest również tzw. AI-flation, czyli inflacja związana z inwestycjami w centra danych i, ogólnie, sztuczną inteligencję; w szczególności ceny oprogramowania i części komputerowych wzrosły o 17,6% r/r. W kontekście wczorajszego odczytu warto odnotować słowa szefa Fed, K. Warsha, przed Kongresem, który podkreślił, że członkowie FOMC nie będą tolerować wysokiej inflacji. Odnotował również, że inwestycje w nowoczesne technologie są kluczowym elementem wzrostu gospodarczego w USA. Podtrzymujemy naszą opinię, że do podwyżki stóp za oceanem dojdzie dopiero w końcówce roku.
• PL-DANE: Deficyt na rachunku bieżącym w maju wyniósł 1071 mln EUR przy dalej wysokim deficycie na saldzie handlowym (1182 mln EUR w maju). Nominalnie eksport wzrósł o 5,5% r/r, a import o 3,7% r/r. W komentarzu do danych NBP zwrócił uwagę, że podobnie jak w poprzednich miesiącach do wzrostu eksportu przyczyniła się przede wszystkim wyższa wartość sprzedaży zagranicznej surowego srebra i miedzi rafinowanej oraz sprzętu komputerowego. Natomiast negatywny wpływ na dynamikę eksportu miał pogłębiający się spadek sprzedaży zagranicznej w branży motoryzacyjnej. Mimo silnego wzrostu cen paliw wzrost importu w tej kategorii był umiarkowany, co wynikało z mniejszych dostaw najważniejszych surowców energetycznych.
• PL-MF: Ministerstwo Finansów oceniło, że znaczną część wydatków sektora instytucji rządowych i samorządowych stanowią wydatki wynikające z obowiązujących przepisów prawa lub zobowiązań o charakterze długookresowym, co ogranicza możliwość szybkiej i głębokiej redukcji wydatków w krótkim okresie. Wiceszef resortu J. Drop wskazał, że konsolidacja fiskalna w nadchodzących latach będzie przebiegać w tempie wynikającym z krajowych i europejskich reguł budżetowych. Podtrzymujemy naszą prognozę, że skala konsolidacji fiskalnej w tym roku będzie zbliżona do 0,5% PKB, a zatem będzie miała skalę wynikającą z działań przedstawionych w tzw. średniookresowym planie budżetowo-strukturalnym.
• PL-BANKI: Szefowa MFiPR K. Pełczyńska-Nałęcz oceniła że istnieje przestrzeń dla dalszej podwyżki podatku CIT dla banków, która mogłaby przynieść kilka miliardów złotych dodatkowych wpływów budżetowych. Jej zdaniem o możliwości podwyżki świadczy utrzymująca się w sektorze bankowym nadpłynność. W najbliższym czasie szkic proponowanych rozwiązać na zostać przekazany do MF.

Cienie i blaski boomu motoryzacyjnego w Chinach

Samochody stały się jednym z symboli chińskiej eksportowej ekspansji i drugiego chińskiego szoku. Biorąc pod uwagę popularność samochodu pasażerskiego jako dobra trwałego i miejsce sektora na europejskiej mapie gospodarczej, nie będzie przesadą, jeśli powiemy, że samochody są głównym symbolem tego szoku. Dziś postanowiliśmy się przyjrzeć rynkowi motoryzacyjnemu w Chinach i naświetlić paradoks, który mówi jeszcze więcej o całej gospodarce i polityce gospodarczej Państwa Środka niż o samym sektorze.

Rynek krajowy się kurczy. Świat obiegła informacja, że w czerwcu sprzedaż samochodów pasażerskich spadła o 23% r/r, przedłużając wielomiesięczną serię spadków. W pierwszej połowie roku sprzedaż spadła o ok. 20% r/r i jest najniższa od kilku lat. Oprócz typowej już dla tego kraju słabości popytu wewnętrznego, niebagatelne znaczenie miało zapewne zmniejszenie rządowych dopłat dla kupujących, zwłaszcza w najniższych segmentach rynku. Spoglądając szerzej – rynek chiński jest… wciąż mały. W Chinach sprzedaje się bowiem o 25-50% więcej samochodów niż w UE i w USA, pomimo 3-4-krotnie większej populacji.

Nawiasem mówiąc, analityk szukający danych o sprzedaży samochodów w Chinach natychmiast napotka problem – istnieją dwa różne szeregi, pochodzące z dwóch różnych źródeł. Wg stowarzyszenia sprzedawców (CPCA – China Passenger Car Association) sprzedaż spadła właśnie w skali cytowanej wyżej. Wg stowarzyszenia producentów (CAAM – China Association of Automobile Manufacturers) spadek wyniósł jedynie ok. 3-4% r/r. Dane te różni stopień pokrycia rynku (CPCA nie uwzględnia najmniejszych marek), ale podstawowa różnica dotyczy miejsca w łańcuchu dostaw i kierunków sprzedaży. Dane CAAM nie mierzą sprzedaży samochodów odbiorcom końcowym, a jedynie pośrednikom (dealerom). Jeżeli ci ostatni zwiększają zapasy, miary sprzedaży się rozjeżdżają. Dodatkowo – i jest to ewidentne, gdy zestawimy ze sobą produkcję, sprzedaż i eksport – pomimo nazwania sprzedaży fabrycznej „krajową”, uwzględnia ona eksport. Różnica między tymi dwiema miarami sprzedaży pod względem poziomu i zmiany w czasie odpowiada eksportowi samochodów z Chin.

Sprzedaż samochodów osobowych w Chinach wg dwóch źródeł (mln sztuk, 12m suma krocząca)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Skoro już jesteśmy przy eksporcie, to ten szybuje. Chiny kiedyś nie były istotnym eksporterem samochodów osobowych i nie były znane jako ich producent. W latach 2018-2020 eksport samochodów osobowych z Chin wynosił ok. 700 tys. rocznie. W ostatnich 12 miesiącach wyniósł prawie 8 mln. Innymi słowy – w 4 lata wzrósł dziesięciokrotnie (!).

Eksport samochodów osobowych z Chin (mln sztuk, 12m suma krocząca)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Skoro sprzedaż spadła od 2018 roku o ok. 5 mln sztuk rocznie a eksport wzrósł o ok. 7 mln sztuk rocznie, to wzrost produkcji w tym okresie musiał być stosunkowo niewielki – i tak rzeczywiście było (z uwagi na bariery celne i zachęty do lokowania produkcji na miejscu, import jest w tej układance niezbyt ważny). Chiński sektor motoryzacyjny przeżywał w latach 2019-2020 wyraźne problemy i odbudował w latach 2021-2025 poziom produkcji niemal wyłącznie dzięki znaczącemu wzrostowi eksportu. Jednocześnie, w tym okresie realizowano gigantyczne inwestycje w moce produkcyjne, zwłaszcza samochodów elektrycznych i hybrydowych. Nie istnieją żadne oficjalne dane na temat mocy wytwórczych chińskich producentów samochodów, ale dostępne szacunki mówią o 50-60 mln sztuk rocznie (nie ręczymy za ich wiarygodność).

Struktura produkcji samochodów osobowych w Chinach (mln sztuk)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

W najnowszej historii chińskiego sektora motoryzacyjnego Czytelnik znajdzie wiele znajomych wątków: słabość popytu wewnętrznego, nadmierne moce wytwórcze, eksportowy sukces. Co dalej? Chiński rząd wydaje się strukturalnie niechętny i niezdolny do zmiany paradygmatu w polityce gospodarczej: konsumpcja prywatna w dalszym ciągu jest wspierania w sposób doraźny i wycinkowy (bez prób zmiany podziału dochodu narodowego), polityka przemysłowa jest dalej priorytetem. Nie widać też oznak wyhamowania boomu eksportowego – biorąc pod uwagę postulowane moce wytwórcze w Chinach, ograniczeniem dla eksportu będzie na razie popyt zagraniczny (w szczególności bariery handlowe wznoszone przez inne gospodarki) a nie podaż. Tym niemniej, w 2026 r. inwestycje w przemyśle samochodowym załamały się. Nic nie trwa wiecznie.

Inwestycje w sektorze motoryzacyjnym (r/r)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Komentarz rynkowy 

• ZAGRANICA: Pozytywna niespodzianka inflacyjna z USA zdusiła wczoraj część oczekiwań na podwyżki stóp Fed. W chwili obecnej wyceniane jest ok. 40% prawdopodobieństwo, że stopy zostaną niezmienione na wrześniowym posiedzeniu. Dzień wcześniej było to 24%. Ruch nie był więc w sumie duży. Przyczyniło się do tego z jednej strony mało gołębie wystąpienie prezesa Fed K. Warsha przed Kongresem, z którego zapamiętanie zostało głównie zdanie o braku tolerancji dla uporczywie wysokiej inflacji. Z drugiej strony sytuacja w Zatoce Perskiej wciąż eskaluje a cena baryłki ropy Brent przekroczyła już 85 USD. Rodzi to ryzyko, że niższa inflacja w USA to chwilowe zwycięstwo. Wystarczyło ono jednak to ponownego osłabienia dolara i przebicia poziomu 1,14 względem EUR. Ten poziom wsparcia dla głównej pary walutowej powrócił więc do gry. Rentowności Treasuries wzrosły od 9 pb w segmencie 2 lat, przez 3pb w segmencie 10 lat i braku zmian na 30-latkach. Dziś w centrum uwagi rynków finansowych będzie wciąż inflacja z USA, ze względu na drugi dzień przesłuchań K. Warsha przed Kongresem, publikację Beżowej Księgi Fed a wcześniej inflacji PPI z USA. Najważniejszą nową informacją jest jednak cały czas niższa inflacja CPI za wrzesień, więc rynki finansowe będą – naszym zdaniem – wciąż godzić się z niższym prawdopodobieństwem podwyżek stóp. Oznacza to, że rentowności Treasuries będą kontynuować marsz w górę. EUR/USD również.
• POLSKA: Wczorajszy dzień na krajowym rynku był względnie spokojny, zwłaszcza na rentownościach obligacji, które prawie się nie zmieniły i oscylowały tuż poniżej 5,5% na 10-letnim benchmarku. Złoty w pierwszej połowie dnia się osłabiał, ale po publikacji danych z USA i osłabieniu dolara zyskał drugie życie. EUR/PLN przesunął się finalnie z 4,3350 na 4,3250. USD/PLN obniżył się zaś nieco ponad 3,80 na niespełna 3,79. Dziś najważniejszym wydarzeniem na krajowym rynku będzie aukcja obligacji Ministerstwa Finansów, pierwsza od ponad 2 tygodni. Będzie jej najpewniej towarzyszyć lekka przecena POLGBs na rynku wtórnym, natomiast sama aukcja po tak długiej przerwie powinna być udana (czytaj: uplasowany zostanie duży wolumen). Złoty ma szansę kontynuować umocnienie korzystając z co najmniej przejściowej słabości dolara.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.