Wiadomości

• US-DANE: Bardzo słabe dane z amerykańskiego rynku pracy. Liczba nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych wzrosła w lipcu o 73 tys. Oczekiwano zwyżki o 104 tys. Dodatkowo skorygowano odczyt z ubiegłego miesiąca do 14 tys. wobec pierwotnie zaraportowanych 147 tys. Stopa bezrobocia w USA wyniosła 4,2% wobec 4,1% miesiąc wcześniej. Indeks koniunktury w amerykańskim przemyśle ISM w lipcu obniżył się do 48,0 pkt. z 49,0 pkt. w poprzednim miesiącu. Konsensus rynkowy zakładał z kolei wzrost indeksu do 49,5 pkt. Indeks sentymentu wśród konsumentów amerykańskich, opracowywany przez Uniwersytet Michigan, w lipcu wzrósł do 61,7 pkt. z 60,7 pkt. w poprzednim miesiącu. To najwyższy odczyt indeksu od lutego. Obniżyły się oczekiwania inflacyjne konsumentów - oczekiwana przez badanych w czerwcu inflacja w horyzoncie roku obniżyła się do 4,5% z 5,0%, a w długim terminie wyniosła 3,4% wobec 4,0% poprzednio. 
• EZ-DANE: Według wstępnego szacunku, inflacja HICP w strefie euro w lipcu pozostała na poziomie 2,0% r/r. Konsensus rynkowy zakładał lekki spadek do 1,9%. W ujęciu bazowym inflacja również ustabilizowała się - na poziomie 2,3% r/r. 

Wrześniowe cięcie stóp w USA znów w grze

Przed piątkowym raportem z amerykańskiego rynku pracy rynek powoli żegnał się z ideą cięć stóp procentowych Fed w tym roku: wrzesień stał się odważnym zakładem a rynek wyceniał jedynie 35 pb cięć na ostatnich trzech posiedzeniach FOMC w tym roku. Ten odwrót od niższych stóp był wywołany pozytywnymi niespodziankami w amerykańskich danych makro i twardą retoryką J. Powella po ostatnim posiedzeniu. W przeszłości wskazywaliśmy jednak, że Fed ma przestrzeń do cięcia stóp w tym roku i że potrzebuje słabszych danych z rynku pracy, które dostarczyłyby wiarygodnego uzasadnienia dla rynków i samych decydentów. Lipcowy raport payrolls jest dokładnie takim, który przesuwa wahadło z powrotem w stronę cięć. Smaczku sprawie dodaje, że po jego publikacji z pracą pożegnała się szefowa Biura Statystyk Pracy (BLS), które publikuje te dane. 

Zatrudnienie poza rolnictwem w USA (tys.) 

Źródło: Macrobond  

Po pierwsze, wzrost zatrudnienia się załamał w ostatnich miesiącach. W samym lipcu przybyło 73 tys. miejsc pracy, nieco poniżej prognoz, ale w poprzednich dwóch łącznie było to jedynie 33 tys. To dużo mniej niż pierwotnie szacowano (286 tys.) a co było dla rynków dobrą wiadomością miesiąc i dwa miesiące temu. Tak często bywa – rewizje danych z rynku pracy są procykliczne, co oznacza, że w okresie spowolnienia rewizje będą pogłębiać jego skalę. W istocie rzeczy, w ostatnich trzech latach większość miesięcznych przyrostów zatrudnienia poza rolnictwem została zrewidowana w dół. Jedyny wyjątek to IV kwartał 2024 r. Warto pamiętać, że to nie koniec rewizji – kolejny krok to uwzględnienie kwartalnych rejestrów zatrudnienia i płac, które dostarczają władze stanowe z kilkumiesięcznym opóźnieniem. To może (ale nie musi) zepchnąć wzrost zatrudnienia w ostatnich miesiącach poniżej zera. 

Zmiana zatrudnienia poza rolnictwem w USA (tys.) – pierwszy i aktualny szacunek 

Źródło: Macrobond 

Po drugie, amerykańska gospodarka hamuje. Zachowanie danych o zatrudnieniu w ostatnich miesiącach jest spójne z tym, co już wiemy o amerykańskiej gospodarce, mianowicie z pogorszeniem miękkich i twardych danych sygnalizującym jej wytrącenie z trajektorii z poprzednich lat. Bylibyśmy zdziwieni, gdyby wstrzemięźliwość wydatkowa firm i gospodarstw domowych nie przełożyła się na mniejszy popyt na pracę. Widać to zresztą w rozbiciu sektorowym – gdyby nie wzrosty zatrudnienia we w zasadzie niewrażliwej na bieżącą koniunkturę służbie zdrowia, w lipcu zobaczylibyśmy spadek zatrudnienia. Otwartą kwestią jest rola niższej imigracji w przyhamowaniu wzrostów zatrudnienia.  

Po trzecie, niewiele by zabrakło (zadecydowały zaokrąglenia), a stopa bezrobocia wzrosłaby do 4,3%, powyżej konsensusu. Istnieje w piśmiennictwie ekonomicznym nurt korygowania stopy bezrobocia o zmiany stopy aktywności zawodowej. Wg niego, gdyby nie „rozwodnienie” liczby bezrobotnych większym mianownikiem, stopa bezrobocia byłaby wyraźnie wyższa, nawet 5%. Nie jesteśmy fanami tego podejścia (traktuje zwalnianie i zatrudnianie jako niezależne procesy), ale niewątpliwie mamy za sobą okres podwyższonych zwolnień a gospodarka nie jest w stanie „wchłonąć” tracących pracę. Widzieliśmy to w danych tygodniowych. Tym niemniej, brak istotnego wzrostu stopy bezrobocia w tym roku sugeruje, że sytuacja na rynku pracy nie jest jeszcze zła. 

Dane wywołały potężną reakcję rynków (i polityczną burzę), natomiast same w sobie nie są aż tak złe. To raczej kontynuacja trendów widocznych od wielu miesięcy. W ich świetle trudno jednak argumentować, że rynek pracy w USA jest odporny na tegoroczne szoki. Sprawia to, że temat wrześniowej obniżki stóp Fed wraca na stół. Z tego względu rośnie znaczenie sympozjum w Jackson Hole, które będzie dla Fed dobrą okazją, by zakomunikować ewentualną zmianę nastawienia w związku z aktualizacją zbioru informacyjnego. Wreszcie, ujawniona w piątek słabość rynku pracy wzmacnia pozycję dysydentów w Fed, w szczególności, konsekwentnie gołębiego C. Wallera. Kto wie, być może zagwarantował sobie stanowisko prezesa Fed po zakończeniu kadencji Powella? 

Komentarz rynkowy  

• ZAGRANICA: Rynek został złapany przez nowe dane z rynku pracy na wykroku i dostał potężny cios, poprawiony dodatkowo przez dość słabe dane o nastrojach firm w przemyśle. W konsekwencji, rentowności amerykańskich papierów spadły o 15-25 pb, dolar osłabił się do euro o przeszło 1,5% a indeksy giełdowe kontynuowały zjazd. To są potężne ruchy – rentowność 2-latki w jednej chwili odwróciła cały miesiąc (!) wzrostów, dolar stracił połowę tego, co zyskał w ostatnich dwóch tygodniach. Reakcja ta to jednak bardziej odwrócenie nadmiernego optymizmu z ostatnich tygodni niż wycenienie autentycznej słabości. Sytuacja polityki pieniężnej nie zmieniła się aż tak bardzo i Fed w dalszym ciągu stoi przed poważnym dylematem. Inflacja pozostaje bowiem problemem a stan rynku pracy pogarsza się. Jest to ewidentny konflikt między celami statutowymi banku centralnego i jego rozstrzygnięcie na razie jest decyzją polityczną. Przed wrześniowym posiedzeniem Fed poznamy jeszcze jeden raport z rynku pracy, dwa odczyty inflacji CPI i jeden odczyt inflacji PCE. Słowem – jest jeszcze przestrzeń do tego, żeby obecną wycenę tego ruchu (~80% prawdopodobieństwa cięcia) zamienić na pewność. Najbliższe dni będą pod względem publikacji danych luźniejsze. Czekamy głównie na koniunkturę w usługach (wtorek), kolejne tygodniowe dane z amerykańskiego rynku pracy i twarde dane z niemieckiego przemysłu.  
• POLSKA: Nie sposób nie zauważyć raportu z amerykańskiego rynku pracy na krajowym FX, ale było to tylko chwilowe drgnięcie. Na koniec dnia EUR-PLN jest dokładnie tam, gdzie był wcześniej, czyli w wąskim paśmie wahań. Rynek FI z kolei poruszył się dokładnie tak, jak sugerowałyby to rynki bazowe. W najbliższych dniach będziemy w dalszym ciągu trawić czynniki globalne i ich wpływ na popyt na lokalne rynki, ale z jednym wyjątkiem – w środę zostanie zorganizowany przetarg sprzedaży obligacji skarbowych, wyznaczający początek okresu braku nowej podaży SPW na kilka tygodni.