Wiadomości

• PL-DANE: Produkcja przemysłowa zaskoczyła solidnie w górę, rosnąc we wrześniu o 7,4% r/r (konsensus: 4,6% r/r). Solidne przyspieszenie produkcji to zasługa korzystnego układu kalendarza, zakończenia przerw eksploatacyjnych w przemyśle motoryzacyjnym i najpewniej autentycznego wzrostu popytu. Jakkolwiek wynik września nie jest reprezentatywnym pomiarem kondycji polskiego przemysłu, trend w tej branży jest niewątpliwie wzrostowy. Więcej na temat tych danych piszemy w osobnym komentarzu.
• PL-DANE: Wrześniowe dane z rynku pracy nie zaskoczyły. Przeciętne wynagrodzenie wzrosło o 7,5% r/r, podczas gdy zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw spadło o 0,8% r/r. W przypadku płac oznacza to kontynuację wygasania presji płacowej. Zatrudnienie w dalszym ciągu spada – 2025 będzie trzecim z rzędu rokiem spadków liczby zatrudnionych. Więcej na temat danych z rynku pracy piszemy w poniższym komentarzu.    
• PL-DŁUG: Zadłużenie Skarbu Państwa wzrosło we wrześniu o 15,7 mld zł, do 1,87 bln zł.

Chiny mają większe problemy niż mogłoby się wydawać

Chiny od kilku lat uchodzą za nieposkromioną lokomotywę wzrostu gospodarczego, która opanowuje i przejmuje coraz to nowe gałęzie przemysłu i zaawansowanych technologii: baterie, fotowoltaikę, samochody elektryczne, szybką kolej, sztuczną inteligencję, itp. Rzadko natomiast przebijają się do nas narracje o problemach gospodarczych tego kraju a jeśli już, to wyrywkowo. Cztery lata temu głośno było o bankructwie Evergrande – wiodącego chińskiego dewelopera. Jego upadek nie był przypadkowy. Evergrande padł ofiarą pęknięcia bańki na rynku nieruchomości w Państwie Środka. Ceny mieszkań wzrosły za bardzo, popyt na nie spadł, deweloperzy zostali zmuszeni do obniżenia cen a spadek przychodów sprawił, że utracili zdolność regulowania swoich zobowiązań. Historia, jaką w Europie i USA przećwiczyliśmy w 2007 r.  

O kryzysie na rynku nieruchomości w Chinach lat dwudziestych XXI w. nie mówi się jednak dużo i można odnieść wrażenie, że było to wydarzenie małego kalibru, typu: (1) niewielka bańka, (2) szybki kryzys, (3) powrót do normalności. Nic bardziej mylnego. Bańka była dużych rozmiarów, ale władze Chin zdecydowały się na agresywną interwencję i wydłużenie kryzysu w czasie. Nie dopuszczono do lawiny bankructw ani szybkiego schłodzenia aktywności deweloperów i gwałtownego spadku cen nieruchomości. Wszystko to dzieje się w zwolnionym tempie i trwa do dzisiaj. Po czterech latach od upadku Evergrande ceny mieszkań w Chinach obsunęły się o 20% od szczytu, ale cały czas miarowo spadają i szukają dna. Dla porównania, w Stanach Zjednoczonych w spadek cen nieruchomości po szczycie z 2008 r. trwał trzy lata i sięgnął 30-35%. Po kolejnych trzech latach bezwładności na rynku nieruchomości zaczęło się ożywienie, które zasadniczo trwa do dzisiaj.  

Ceny mieszkań w Chinach i USA wokół szczytów z lat 2007 (USA) i 2021 (Chiny)

Źródło: Freddie Mac (USA), Chińskie Narodowe Biuro Statystyki via Macrobond

W Chinach, podobnie jak na Zachodzie, spadek cen nieruchomości pociągnął za sobą kurczenie się branży budowlanej. W danych o PKB niezbyt to widać, gdyż udział tego sektora w wartości dodanej oscyluje cały czas między 6-7% PKB. Zresztą brak istotnego spowolnienia wzrostu w Chinach po upadku Evergrande jest jednym z powodów, dlaczego kryzys na rynku nieruchomości w tym kraju nie trafił do publicznej świadomości. Widać go jednak wyraźnie, jeśli spojrzy się na produkcję cementu w Państwie Środka, czyli kluczowego surowca budowlanego.

Produkcja cementu w Chinach

Źródło: Chińskie narodowe biuro statystyki via Macrobond

Choć kryzysu na rynku nieruchomości w Chinach nie widać szczególnie w statystykach PKB, to ma on szereg konsekwencji dla światowej gospodarki, w szczególności:

• Spadek zużycia cementu oraz innych surowców budowlanych (np. prętów zbrojeniowych) przełożył się na mniejszy popyt Chin na paliwa kopalne potrzebne do ich produkcji, zwłaszcza gaz ziemny i węgiel. Ułatwiło to przekierowanie dostaw LNG do Europy, która od 2022 r. boryka się z kryzysem energetycznym po odcięciu dostaw wspomnianych paliw z Rosji. Gdyby nie „pomoc” Chin, ceny LNG byłyby wyższe a problemy europejskiego przemysłu większe.
• Przychody ze sprzedaży gruntów i podatków od nieruchomości były w Chinach głównym źródłem finansowania władz na szczeblu regionalnym. Kryzys sprawił, że musiały poszukać alternatywnych specjalizacji gospodarczych. Stąd wzięła się m.in. gwałtowna rozbudowa mocy wytwórczych a następnie podbój rynków zagranicznych w przemyśle bateryjnym, samochodów elektrycznych, fotowoltaiki, itp. Chiny starają się wyrastać z kryzysu wewnętrznego za pomocą eksportu, tak jak zrobiła to Polska w latach nastych XXI w. Tylko że są dużo większym krajem, więc ich ekspansja zagraniczna niesie za sobą skutki geopolityczne – wojnę handlową ze Stanami Zjednoczonymi.

Nie mamy pewności, jak długo jeszcze będzie trwał kryzys na rynku nieruchomości w Chinach ani w jaki sposób się zakończy. Widzimy natomiast pewne ryzyka dla stabilności makroekonomicznej tego kraju. Dotąd zdołał on uniknąć pełnoskalowego kryzysu w postaci spadku PKB i wzrostu bezrobocia. Produkcja na eksport to jednak ryzykowna droga ucieczki. Po pierwsze duże nadwyżki mocy wytwórczych nie stanowią wcale przewagi konkurencyjnej Chin, ale sugerują przeinwestowanie (każda linia produkcyjna, która nie pracuje nie spłaca też długu, za który została postawiona). Po drugie, taka strategia zakłada otwartość reszty świata na import z Chin. Otwartość ta ma jednak swoje granice. Stany Zjednoczone i Unia Europejska już zaczęły coraz bardziej agresywnie chronić swoje rynki wewnętrzne. Chiny nie mają wcale dużo lepszych relacji z innymi krajami świata. Nie bylibyśmy zdziwieni, gdyby za kilka kwartałów okazało się, że boom w tamtejszym przemyśle, podobnie jak wcześniej w budownictwie ma charakter bańki. Jej pęknięcie może zaś przerodzić się w prawdziwy kryzys z recesją i bezrobociem.  

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Zmienność na wielu ważnych obecnie rynkach pozostaje podwyższona. Wczoraj ceny złota wzrosły o ponad 3% a główne indeksy giełdowe w USA – o ponad 1%. Na tym lista się kończy, bo pozostałe instrumenty, które najchętniej śledzimy (dolar i rentowności obligacji), pozostawały uśpione. Analizujący rynki nie mają więc łatwego zadania, bo obserwujemy duże, ale raczej wyizolowane ruchy, a pozytywna korelacja między cenami złota a kursami akcji jest uznawana za anomalię (nie ma to naszym zdaniem uzasadnienia w danych). Jak interpretować wczorajszą sesję? Zarówno złoto, jak i akcje są popularnym przedmiotem zakładów typu momentum: im mocniej rosną, tym bardziej atrakcyjne się stają. To ryzykowna strategia, ale może w krótkim czasie generować znaczące wzrosty. Tym niemniej, wczorajsza sesja nie przyniosła nowego maksimum ceny uncji złota… Dziś znów w centrum uwagi pozostaną czynniki, które normalnie uznalibyśmy za drugorzędne. Brak danych makro z uwagi na wyłączenie rządu w USA doskwiera coraz bardziej.
• POLSKA: Powtórka z rozrywki na EUR-PLN: kurs najpierw wzrósł na początku dnia a potem ustanowił nowe lokalne minimum. Wczoraj więc zobaczyliśmy zejście tej pary walutowej poniżej 4,24, aczkolwiek nie jest to jeszcze przełom. Liczba pozostałych istotnych wsparć topnieje jednak z każdym tygodniem. Na rynku FX widzieliśmy niewielkie spadki stóp procentowych: rentowności SPW spadały o 1-2 pb, stawki IRS o 4 pb wzdłuż całej krzywej. W przypadku tych drugich możemy mówić o najniższych poziomach od kwietnia-maja b.r. (w zależności od tenoru). Biorąc pod uwagę, że krótkie stopy systematycznie spadają dzięki decyzjom RPP i będą spadać, punkt zaczepienia dla krzywej przesuwa się coraz niżej i niżej. To powinno generować stałą presję na spadek rynkowych stóp. Czy dane z polskiej gospodarki sprzyjają temu? Wczorajszy werdykt nie był jednoznaczny (dobre wyniki sfery realnej, dynamika płac w konsensusie), ale rynek obligacji od dawna już nie reaguje mocno na krajowe dane. Dzisiejsze (produkcja budowlana) przejdą bez echa.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.