Wiadomości

• PL-DŁUG: Przeprowadzone w tym roku aukcje na rzecz FPC pozwoliły na pozyskanie prawie 60% finansowania przewidzianego w planie na 2026 r, co skutkuje wysokim poziomem płynności funduszu i pozwala na niezakłóconą realizację jego zadań - poinformował PAP Biznes BGK. Z kolei Ministerstwo Finansów podało, że w lutym sprzedano obligacje detaliczne o łącznej wartości 6,1 mld zł, nieco powyżej kwoty sprzedaży ze stycznia (5,8 mld zł).
• PL-NBP: Mając na uwadze szczególnie ważny interes państwa, jakim jest poprawa bezpieczeństwa Polaków (wyższa racja stanu), NBP jest gotowy rozpocząć aktywne zarządzanie posiadanym zasobem złota - poinformował prezes NBP Adam Glapiński w środę na konferencji prasowej. Prezes NBP doprecyzował również, że chodzi o realizację zysku na części zasobów posiadanego przez NBP złota poprzez stopniową (w transzach) sprzedaż. Tym niemniej, propozycja jest teoretyczna z uwagi na brak zainteresowania ze strony rządu.
• EZ-STOPY: Dwugłos z EBC wczoraj rano. Szef banku centralnego Francji F. Villeroy de Galhau powiedział, że nie widzi obecnie powodów do podwyżek stóp. Z kolei zdaniem szefa banku centralnego Słowacki P. Kazimira, podwyżka stóp w reakcji na skutki wojny w Zatoce Perskiej może być bliżej niż się wydaje, choć najbliższe posiedzenie nie jest dogodnym momentem do podjęcia takich działań. Można przyjąć, że EBC chce mieć jastrzębie nastawienie i komunikować rynkom, że każde posiedzenie po marcu może przynieść podwyżkę stóp. Nie wydaje się, aby idea nowego cyklu podwyżek znalazła poparcie w całej Radzie Prezesów, ale przesunięcie się w ramach przedziału stopy neutralnej (np. z 2 do 2,5%) jest już możliwe. Naszym zdaniem EBC poprzestanie na straszeniu.
• US-DANE: Luty był nudnym miesiącem w amerykańskiej inflacji – ceny wzrosły o 2,4% r/r, tak jak w poprzednim miesiącu, a inflacja bazowa wyniosła 2,5% r/r, również bez zmian w stosunku do poprzedniego miesiąca. Tym niemniej, dane zostały odebrane lekko jastrzębio, bo nie widać w nich zapowiedzi dalszego spadku presji cenowej i kosztowej, a wzrost cen energii w najbliższych tygodniach podbije wskaźniki inflacji na całym świecie. Więcej na temat tych danych piszemy w dalszej części raportu.

Czy 2026 to nowy 2022?

Wczoraj poznaliśmy dane o inflacji CPI w USA w lutym. Były one wyjątkowo nudne – zarówno inflacja, jak i inflacja bazowa utrzymały się na niezmienionym poziomie (odpowiednio, 2,4 i 2,5% r/r). Jeżeli jest w nich jakiś jastrzębi akcent, to w fakcie, że ceny w kategoriach bazowych wzrosły o okrągłe 0,3% m/m, a więc najszybciej od sierpnia zeszłego roku. Wchodząc na większy poziom szczegółowości – w lutym nie wydarzyło się wiele. Wahliwe ceny odzieży i obuwia tym razem dołożyły się do inflacji, efekt taniejących używanych samochodów był znacznie mniejszy niż w styczniu, w wielu kategoriach usług zobaczyliśmy przyspieszenie. Mediana i średnia obcięta ukształtowały się na umiarkowanym poziomie (0,2% m/m), ale w ostatnich miesiącach raczej przyspieszały.

Inflacja bazowa w USA (% m/m)

Źródło: Macrobond

Generalnie jednak te dane stanowią kolejną pocztówkę ze starego świata. W marcu bowiem doszło do znaczącego wzrostu cen paliw, co zawdzięczamy wybuchowi wojny w Zatoce Perskiej. Wg ostatnich danych, cena benzyny wzrosła w USA łącznie o 25% a oleju napędowego o 40%. To wystarczy, by podbić inflację CPI w marcu z powrotem do 3% r/r lub nawet nieco wyżej. Oczywiście, bezpośredni efekt podwyżek cen nośników energii jest nieistotny dla polityki pieniężnej i zapewne tymczasowy. Nawet, jeśli ceny energii ustabilizują się na wyższym poziomie niż przed wybuchem wojny, ich wkład do inflacji za rok będzie ujemny z uwagi na bazę statystyczną wygenerowaną przez obecne wzrosty.

Ceny paliw w USA (USD/galon)

Źródło: Macrobond

Problem z obecnym epizodem jest gdzie indziej, w ewentualnych konsekwencjach dla innych cen i płac w gospodarce. Podręcznik bankowości centralnej mówi wprost – na negatywny szok podażowy nie powinno się reagować, bo jest samoograniczający się, chyba że istnieje groźba jego utrwalenia z uwagi na zerwanie oczekiwań inflacyjnych z uwięzi. Oczekiwania inflacyjne w USA są generalnie dobrze zakotwiczone, ale coś w procesach inflacyjnych zmieniło się w tej dekadzie.

Dla amerykańskiej gospodarki jest to, jeśli dobrze liczymy, szósty z rzędu negatywny szok podażowy (pandemia COVID, braki komponentów i surowców po COVIDzie, kryzys energetyczny po wybuchu wojny w Ukrainie, cła, okrojenie imigracji i teraz wojna w Zatoce). Większość z nich z osobna mogłaby być zignorowana przez politykę pieniężną. Tym niemniej, inflacja w USA utrzymuje się już od lat powyżej celu – a podmioty gospodarcze ewidentnie bardziej skłonne do podwyższania cen niż w poprzedniej dekadzie. Moment uderzenia ostatniego negatywnego szoku podażowego jest taki sam – na dynamikach r/r teraz tego nie zobaczymy z uwagi na zaburzenia wygenerowane przez wyłączenie rządu federalnego (zmiany cen w październiku i listopadzie są prawdopodobnie zaniżone).

Iloraz liczby wakatów i bezrobotnych w USA (liczba wakatów na jednego bezrobotnego)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Argumenty za obniżkami stóp w USA w tej sytuacji są więc słabe – musielibyśmy zobaczyć jeszcze słabszy rynek pracy, żeby kwestia inflacji zeszła na dalszy plan. Czy to znaczy, że Fed będzie ponownie podnosił stopy? W świetle dostępnych na dziś danych to bardzo mało prawdopodobne. Warto przede wszystkim zauważyć, że w 2026 jest podobny do 2022 głownie ze względu na epicentrum szoku (energia) i moment jego wystąpienia. Zupełnie inaczej wygląda amerykański (i nie tylko amerykański) rynek pracy. W 2022 mieliśmy do czynienia z brakami kadrowymi, gigantycznym odbiciem popytu na pracę, znaczącym zacieśnieniem rynku pracy, wysokimi marżami przedsiębiorstw i bardzo luźną polityką fiskalną. Dość powiedzieć, że na początku 2022 na jednego bezrobotnego w USA przypadały dwa wakaty, co jest historycznym rekordem. Dziś na jednego bezrobotnego przypada 0,9 wakatu, z tendencją spadkową, rynek pracy się rozluźnił, siła przetargowa pracowników – spadła, polityka fiskalna będzie złagodzona w dużo mniejszej skali a marże przedsiębiorstw zostały skompresowane przez poprzednie szoki. Potencjał do rozkręcania spirali płacowej jest w USA minimalny.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Tak jak wczoraj przewidywaliśmy, brak konkretów w sprawie umożliwienia bezpiecznej żeglugi przez cieśninę Ormuz skorygował nastroje na rynku commodity. Od wczorajszego poranka kurs ropy umacniał się, a na dzisiejszym otwarciu baryłka Brenta przejściowo przebiła poziom 100 USD. Ostrzelanie trzech tankowców w cieśninie z pewnością nie poprawiło sentymentu na rynkach, a uwolnienie 400 mln. baryłek ze strategicznych rezerw państw IEA miało umiarkowany wpływ na rynki. Jednocześnie notowania cen gazu są bardziej stabilne – na wczorajszym zamknięciu cena gazu TTF wynosiła 49,5 EUR/MWh. Podtrzymujemy naszą opinię, że w tym tygodniu dynamika na rynkach jest dynamiką szoku naftowego – kluczowe ruchy odbywają się na wycenach węglowodorów przy relatywnej stabilizacji wycen aktywów finansowych. Eurodolar znajduje się dziś rano nieco poniżej 1,155, przy dalszych wzrostach rentowności SPW (10Y Treasury 4,23, 10Y Bund 2,94) i niewielkich spadkach na giełdach.
• POLSKA: Wyceny złotego ustabilizowały się. USDPLN podszedł nieco w górę za sprawą aprecjacji dolara (obecnie powyżej 3,68), podczas gdy EURPLN oscylował wokół 4,26 (stabilizacja złotego względem euro mogła być po części związana z popytem zgłaszanym przez podmioty instytucjonalne). Na pozostałych rynkach stabilizacja. Rentowność krajowej 10-latki oscylowała wokół 5,50, zaś WIG20 wszedł w trend boczny powyżej 3300 pkt. Podsumowując sytuację na krajowym rynku można powiedzieć, że nie widać silnego odwrotu kapitału od polskich aktywów. Inwestorzy nie wierzą w globalny kryzys, a jedynie w szok naftowy o umiarkowanej skali.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.