Wiadomości

• PL-DANE: W marcu Polska odnotowała w bilansie płatniczym deficyt w wysokości 1,4 mld euro. To więcej niż miesiąc wcześniej (966 mln euro deficytu) i dużo więcej niż konsensus prognoz, który spodziewał się niemal zrównoważonego salda (135 mln euro na minusie). Więcej na tego odczytu i źródeł negatywnego zaskoczenia piszemy w dalszej części dziennika.
• PL-DANE: Wzrost cen nieruchomości w Polsce wyraźnie hamuje i jest już wolniejszy od inflacji (czyli ceny te spadają w ujęciu realnym).  W 1kw 2025 na rynku pierwotnym wzrosły o 4,4% r/r – wynika z danych Ministerstwa Finansów, podczas gdy inflacja w tym okresie wynosiła 4,9% r/r. Można się spodziewać, że niedługo zobaczymy spadek cen nieruchomości także w ujęciu nominalnym, choć będzie on miał niewielką skalę. W dłuższej perspektywie ceny mieszkań ustabilizuje wzrost popytu na nie z powodu na nie ze względu na spadek oprocentowania kredytów hipotecznych.    
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów sprzedało wczoraj na aukcji sześć serii obligacji skarbowej o łącznej wartości 9,8 mld zł (w tym 800 mln w aukcji dodatkowej). Popyt wyniósł 12 mld zł. Z kolei sprzedaż obligacji detalicznych wyniosła w kwietniu 7,4 mld zł, wobec 5,4 mld zł w marcu.

Polskie saldo handlowe dalej świeci deficytem

Na przystawkę przed dzisiejszymi danymi z polskiej gospodarki (finalne dane CPI za kwiecień, wstępny PKB za I kwartał) dostaliśmy wczoraj dane dot. polskiego bilansu płatniczego za marzec. Nie są to może dane z pierwszego garnituru zainteresowania rynków, ale warto sobie odświeżyć co tam w polskim handlu zagranicznym piszczy.

Sam marzec zaskoczył analityków wysokim deficytem, zarówno na rachunku bieżącym (1419 mln EUR deficytu) jak i towarowym (aż 1895 mln EUR). Zaskoczył szczególnie wysoki wolumen importu. Historia opisująca polskie saldo handlowe pozostaje od dłuższego czasu niezmienne – od połowy 2024 r. panuje tu deficyt. Nominalnie import towarów znowu wzrósł w marcu wyraźnie szybciej (o 9,1% r/r) niż eksport (1,4% r/r).

Eksport oraz import towarów (nominalnie, %r/r)

Źródło: NBP, Pekao Analizy

Powodów jest kilka. Nie można też teraz zrzucić winy na efekty cenowe (tak jak to było w latach 2021-2022 kiedy to bardzo silnie wzrosły ceny importowanych surowców przemysłowych i energetycznych). Wręcz przeciwnie – obecnie ceny surowców przemysłowych czy energetycznych utrzymują się na niskich poziomach. Problemy polskiego eksportu są od dawna znane (słabość zagranicznych partnerów handlowych, mocny złoty), a dodatkowo doszedł temat wojny celnej. Nasz bezpośredni eksport do USA może nie jest duży, ale pośrednio (np. przez gospodarkę niemiecką) będzie to dodatkowy kanał osłabiający polski eksport. Negatywny wpływ na dynamikę eksportu miała przede wszystkim dalej słabość europejskiej branży motoryzacyjnej oraz dalsze zmniejszanie sprzedaży zagranicznej towarów konsumpcyjnych trwałego użytku. Co więcej, od początku 2023 r. średni miesięczny wolumen polskiego eksportu do krajów UE obniża się! Na początku 2023 r. wynosił on ponad 23 mld EUR żeby teraz spaść do nieznacznie ponad 21 mld EUR. W pewnej części (ok. ¼) został przekierowany poza kraje UE (wzrost w analogicznym okresie z 7,4 mld EUR do 7,9 mld EUR).

Polski eksport towarów – do UE i poza UE (mld EUR, wyrównane sezonowo)

Źródło: GUS, Pekao Analizy

Z kolei import napędza importochłonna konsumpcja prywatna będąca obecnie motorem wzrostu polskiego PKB. Największy wzrost przywozu nastąpił w towarach konsumpcyjnych, do czego przyczynił się m. in. dwucyfrowy wzrost wartości importowanych towarów trwałego użytku. Dobrze to widać w strukturze polskiego salda handlowego – sukcesywnie, od wielu miesięcy obniża się nadwyżka w międzynarodowym handlu dobrami konsumpcyjnymi.

Struktura polskiego salda handlowego (%PKB)

Źródło: Eurostat, Pekao Analizy

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Najważniejsze rynki akcji na świecie zapomniały już o wojnach handlowych i wróciły do poziomów sporo wyższych niż przed „dniem wyzwolenia” .  Nie można tego samego powiedzieć o dolarze i rynku Treasuries. EUR/USD oscyluje między 1,11 a 1,13 (wczoraj zakotwiczył się na 1,12) wobec 1,08-1,10 w marcu 2025. Z kolei rentowności amerykańskich 10-latek rosną i wczoraj przebiły 4,5%. Nie tłumaczą tego zmiany wycenianej ścieżki stóp Fed. Rynek nabrał rezerwy do Stanów Zjednoczonych i stara się dywersyfikować portfele inwestycyjne – zyskują na tym głównie strefy euro, gdzie rentowności obligacji są zazwyczaj nieco niższe niż przed „dniem wyzwolenia” mimo zwrotu w kierunku bardziej luźnej polityki fiskalnej. Zawęziły się też spready pomiędzy rentownościami obligacji poszczególnych państw strefy euro – np. ten pomiędzy włoskimi 10-latkami a Bundem jest obecnie poniżej 100pb. Sądzimy, że ten rebalancing zagości na rynkach finansowych na dłużej (EUR/USD zakotwiczy się na obecny poziomach a rentowności Treasuries pozostaną podwyższone). Mimo optymizmu co do wygaśnięcia wojen handlowych na rynkach widać coraz więcej obaw co do zrównoważenia budżetu USA i potencjalnie wzrostu podaży Treasuries. Politycy Partii Republikańskiej wydają się bardziej zdeterminowanie do cięć podatków niż dowiezienia niepopularnych cięć wydatków.
• POLSKA: Spokojniej. Złoty umocnił się wczoraj do euro o mniej więcej jeden grosz a zachowanie naszych ulubionych benchmarków rynku FI wskazuje, że wciąż mieliśmy do czynienia z dostosowywaniem wycen rynku do rzeczywistości, w której RPP jest bardziej jastrzębia niż wcześniej sygnalizowała i niż wydawało się inwestorom. W konsekwencji, wczoraj widzieliśmy dalszy delikatny wzrost stawek FRA, rentowności obligacji skarbowych i wycen polskich banków na giełdzie. Komentarze Rady są dość spójne (i codziennie dostajemy potwierdzenie wykutego na ul. Świętokrzyskiej w Warszawie konsensusu) – Rada planuje obniżenie stóp procentowych jeszcze o 50-75 pb. Poczesnej roli czynnika krajowego sprzyjał spokój na rynkach bazowych – notowania dolara nie zmieniły się wczoraj, rentowności obligacji skarbowych spadały. Dzisiaj jednym okiem będziemy patrzeć na dane krajowe (PKB i inflacja), drugim zaś na zagraniczne (sprzedaż detaliczna, PPI i koniunktura w USA). Zmienność będzie więc większa niż w poprzednich dniach. Co więcej, otoczenie zewnętrzne generalnie wydaje się sprzyjać ryzykownym aktywom i obstawialibyśmy kontynuację umocnienia złotego.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.