Wiadomości

• PL-STOPY: Konferencja prasowa prezesa NBP miała jastrzębi przebieg. Choć Adam Glapiński zaczął od spostrzeżenia, że obecny kryzys energetyczny jest dużo mniejszy niż 4 lata temu (po napaści Rosji na Ukrainę) i nie generuje takiego ryzyka presji inflacyjnej jak wówczas, to podkreślił też, że perspektywy inflacji pogorszyły się a prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych wzrosło. Stanie się tak jeśli perspektywy inflacji będą dalej się pogarszać. Więcej o przebiegu wczorajszej konferencji piszemy w dalszej części dziennika.
• PL-BUDŻET: Rezerwy gotówkowe Ministerstwa Finansów wyniosły na koniec kwietnia 188 mld zł – to więcej niż miesiąc wcześniej, gdy wynosiły 169,4 mld zł. Daje to Ministerstwu dużą elastyczność w zakresie zarządzania podażą obligacji skarbowych na aukcjach.
• DE-DANE: W marcu niemiecka produkcja przemysłowa spadła o 0,7% w stosunku do lutego. To dużo słabszy odczyt niż konsensus prognoz (0,4% m/m). Kontrastuje z nim zarówno wzrost zamówień w przemyśle jak i względnie dobre odczyty wskaźników koniunktury dla tego sektora.
• US-DANE: Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych w ubiegłym tygodniu wyniosła 200 tys. – to niewiele. Z kolei liczba zapowiadanych zwolnień wg agencji kadrowej Challenger spadła o 21% r/r. Dane te sugerują stabilnie dobrą sytuację na amerykańskim rynku pracy.
• US-CŁA: Donald Trump zdecydował o opóźnieniu nałożenia wyższych ceł na towary z Unii Europejskiej do 4 lipca. Daje to więcej czasu organom UE do obniżenia ceł na towary z USA zgodnie z zawartym przed rokiem porozumieniem. Ponadto, wczoraj sąd ds. handlu międzynarodowego unieważnił 10-proc. globalne cła, nałożone przez D. Trumpa w lutym po ogłoszeniu przez Sąd Najwyższy, że większość ceł z 2025 nie może być stosowana. Oznacza to, że Stany Zjednoczone nie nakładają obecnie zauważalnych ceł na import. Ten stan nie potrwa jednak długo, gdyż po pierwsze wczorajszą decyzję może zawiesić sąd apelacyjny a po drugie Biały Dom przygotowuje się do wprowadzenia ceł na podstawie innych tytułów prawnych.

Prawdopodobieństwo podwyżek stóp wzrosło

Wczoraj napisaliśmy o tym, jak szok naftowy wpłynie na polską inflację i w jakich kategoriach należy tego wpływu się doszukiwać. Wskazaliśmy również, że – jeśli ceny ropy utrzymają się na obecnym poziomie – inflacja może wzrosnąć do 4% na koniec roku. Wczoraj dowiedzieliśmy się też, słuchając prezesa NBP, że w takim scenariuszu również mogą wzrosnąć stopy procentowe. Co takiego powiedział prezes NBP?

Prawdopodobieństwo podwyżek stóp wzrosło…

To, że ciężar dyskusji na temat polityki pieniężnej przesunął się w ostatnich tygodniach z obniżek do warunków ewentualnych przyszłych podwyżek, jest samo w sobie jastrzębim sygnałem. Prezes Glapiński w swojej wypowiedzi na temat podwyżek stóp wzmocnił sygnały, które już wcześniej płynęły z RPP. Do podwyżek stóp miałoby dojść, jeśli inflacja znajdzie się powyżej pasma dopuszczalnych odchyleń od celu (3,5%) lub będzie w tą stronę zmierzać w myśl projekcji NBP. Okno do podwyżek stóp można więc sobie wyobrazić dwojako. Albo inflacja będzie w tym roku systematycznie rosnąć, zgodnie z mechanizmem i scenariuszem zarysowanym wczoraj w naszym tekście, albo wzrośnie skokowo w przyszłym roku, z uwagi na wzrosty cen regulowanych. Pierwsza opcja wydaje nam się dużo bardziej prawdopodobna niż druga, bo w drugiej należy spodziewać się wzięcia na siebie ciężaru przez sektor publiczny (tarcze). Oznacza to, że druga połowa roku (począwszy od lipca) będzie bardzo newralgicznym okresem dla polskiej polityki pieniężnej.  

Podwyżki stóp nie zostały jednak przez prezesa NBP zapowiedziane wprost i nie należy ich traktować jako scenariusz bazowy Rady. Ich prawdopodobieństwo wzrosło, ale nie są w żadnym wypadku pewne. Prezes zostawił sobie tutaj szeroką furtkę – nie będą potrzebne, jeśli wojna w Zatoce się skończy, Cieśnina Ormuz zostanie odblokowana a ceny ropy naftowej spadną.

… ale obecna sytuacja nie przypomina tej z lat 2021-23

W pierwszej części konferencji prasowej prezes NBP ponownie obszernie wyjaśnił, dlaczego obecna sytuacja nie jest porównywalna z tą z lat 2021-23 i nie należy spodziewać się porównywalnego wzrostu presji cenowej. Są to znane argumenty – sami po nie wielokrotnie sięgaliśmy: rynek pracy jest słabszy niż wówczas, poziom i dynamika zagregowanego popytu są niższe, wielkość obecnego szoku mniejsza, itd. Wszystko to sprawia, że RPP postrzega obecną sytuację jako komfortową. Może więc pozwolić sobie na czekanie i obserwowanie napływających danych.

W świetle wczorajszej konferencji prasowej prezesa NBP podwyżkom stóp proc. w Polsce należy przypisać większe prawdopodobieństwo niż wydawało się wcześniej, ale nie jest to scenariusz nasz bazowy. Uważamy, że stopy nie zmienią się do końca roku. Z rynkowego punktu widzenia, wczorajsza konferencja prasowa jest bardziej przesunięciem się w stronę obowiązujących już od pewnego czasu wycen rynkowych niż wskazaniem inwestorom nowego kierunku. Rynki obecnie wyceniają zacieśnienie polityki pieniężnej w Polsce o ok. 50-75 pb (w zależności od przyjętego horyzontu) i oczekiwania co do NBP bardzo dobrze wpisują się w europejski wzorzec – EBC miałby podwyższyć w tym roku stopy o ok. 60 pb.

Zmiana stóp NBP wyceniona przez kontrakty FRA (pb)

Źródło: Refinitiv, Pekao Analizy

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Tydzień kończy się korektą wcześniejszego optymizmu. Co prawda baryłka ropy Brent wciąż kosztuje ok. 100 USD (wobec ok. 115 na początku tygodnia!), zaś tona paliwa poniżej 1200 USD (wobec niemal 1350 USD na początku tygodnia), ale poza rynkiem węglowodorów inwestorzy na powrót mierzą siły na zamiary i miarkują optymizm. W efekcie umacnia się dolar (EUR/USD zaczął dzień od 1,1725), rentowności Treasuries rosną, zwłaszcza na krótkim końcu (2-latka poniżej 3,925), a indeksy giełdowe poniżej maksimów ze środy (DAX) lub czwartku (S&P500). Co do zasady to nie jest pierwszy tydzień od początku marca z takim scenariuszem: z falą bull trades w środku tygodnia i wzrostem awersji do ryzyka pod koniec. Rynek zinternalizował scenariusz z brakiem porozumienia na linii USA-Iran przed weekendem. Wobec tego oczekujemy dziś raczej spokojnej sesji.
• POLSKA: Rynkowa interpretacja wczorajszej konferencji prasowej Prezesa NBP nie wygląda – jak na razie – przesadnie jastrzębio. Przegląd notowań sugeruje, że wzrost awersji do ryzyka obserwowany na rynkach bazowych ominął Polskę. Złoty pozostaje mocny, z USD/PLN w przedziale 3,60-3,61 i EUR/PLN w okolicach 4,23. Jednocześnie jastrzębie komentarze A. Glapińskiego nie wywindowały rentowności SPW, gdyż zwrot z 10-letnich POLGBs wciąż wynosi 5,60. W oparciu o dane intraday uważamy jednak, że możliwa dziś będzie pewna korekta w górę na rentownościach – wczoraj przed zamknięciem rynku obserwowaliśmy bowiem podwyższone zainteresowanie inwestorów instrumentami terminowymi stopy procentowej w celu zabezpieczenia przed wzrostem stóp. Echo słów Prezesa widzimy jednak na giełdzie, gdzie WIG20 zjechał już poniżej 3560 pkt. Uważamy, że dzisiejsza sesja – przynajmniej do południa – upłynie pod znakiem dostosowań do perspektyw bardziej jastrzębiej polityki pieniężnej.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.