Wiadomości

• PL-RZĄD: Program Polska Zbrojna będzie realizowany, a pożyczki z unijnego programu SAFE będą płynąć do Polski; nie będzie żadnych problemów ze strony partnerów - poinformował wczoraj premier Donald Tusk.
• PL-FITCH: Prezydenckie weto wobec programu SAFE podkreśla ryzyko, że długotrwały okres politycznego impasu ograniczy zdolność do wdrażania polityk i reform w Polsce - napisał Fitch Ratings. Zdaniem Fitch politycznie nacechowana debata o SAFE odzwierciedla kluczowe wyzwania, które leżą u podstaw negatywnej perspektywy wobec polskiego ratingu 'A-'.
• PL-GUS: Począwszy od środy 18 marca (dziś) Główny Urząd Statystyczny będzie publikował wszystkie dane o godz. 9.30 zamiast o godz. 10.00. Kalendarz publikacji danych pozostaje bez zmian.
• DE-DANE: Indeks ZEW mierzący oczekiwania inwestorów co do wzrostu gospodarczego Niemiec wyniósł -0,5 pkt. Analitycy spodziewali się indeksu na poziomie +39,2 pkt. wobec 58,3 pkt. miesiąc wcześniej.
• US-DANE: Liczba umów na sprzedaż domów podpisanych przez Amerykanów w lutym wzrosła o 1,8% m/m wobec oczekiwanego spadku o 0,6% m/m i odczytu -1,0% miesiąc wcześniej.

Czego nie powiedziała nam stopa bezrobocia rejestrowanego?

W ostatnich miesiącach stopa bezrobocia rejestrowanego była wskaźnikiem o wyraźnie mniejszej użyteczności niż zazwyczaj. Przypomnijmy, że od czerwca do października 2025 wskaźnik znalazł się pod wpływem zmian ustawowych w urzędach pracy i wzrósł łącznie o 0,5 pkt. proc., a skala tego wzrostu nie mówiła kompletnie nic o rzeczywistym stanie polskiego rynku pracy. Od listopada do stycznia stopa bezrobocia poruszała się zgodnie ze wzorcem sezonowym, by w lutym ponownie zostać zaburzona przez czynniki pozakoniunkturalne. Tym razem to kwestia ograniczenia finansowania programów aktywizujących bezrobotnych i na ten moment trudno powiedzieć, jaka część przyrostu liczby bezrobotnych jest pochodną wspominanego czynnika, a jaka wynika z rzeczywistych zmian na rynku pracy.

Tym samym, jedynym rzetelnym źródłem informacji o bezrobociu jest BAEL, którego wyniki za ostatni kwartał ubiegłego roku poznaliśmy w minionym tygodniu. Sam odczyt stopy bezrobocia za 4Q25 nie był zaskoczeniem – wskaźnik pozostał bez zmian względem 3Q i wyniósł 3,2%. Natomiast jest on istotnie wyższy niż w 4Q24; od tego czasu stopa bezrobocia wzrosła o 0,3 pkt. proc. Lwia część tego wzrostu wydarzyła się w okresie, gdy nie mogliśmy polegać na odczytach stopy bezrobocia rejestrowanego, a mianowicie w 3Q25. Ten wniosek potwierdzają dane z sektora przedsiębiorstw, w którym zatrudnienie odnotowywało dość słabe wyniki w okresie wakacyjnym ubiegłego roku.

Bezrobocie BAEL osiągnęło swoje minimum w kwietniu 2023 r. na poziomie 2,7%. Obecnie jest ono wyraźnie wyższe a wzrost odnotowało w dwóch okresach ewidentnej słabości krajowego rynku pracy: na przełomie lat 2024/25 (+0,3 pkt. proc.) oraz w 3kw 2025 (+0,2 pkt. proc.). Jakie czynniki zadecydowały wówczas o wzroście bezrobocia?

Jeśli chodzi o strukturę wiekową przyrostu bezrobotnych, to w dużej mierze wynikał on z dynamiki w grupie wiekowej 45-54 (+0,3 pkt. proc. względem 2Q23). Sporo kontrybuowali również młodzi bezrobotni w wieku 15-24 i 25-34 (obie grupy dodały po 0,1 pkt. proc.). W przypadku grupy wiekowej 45-54 wzrost stopy bezrobocia wynikał naszym zdaniem w dużej mierze ze wzrostu aktywności zawodowej a nie spadku zatrudnienia. W przypadku młodych bezrobotnych takiego efektu nie było, co oznacza, że ta grupa była bardziej narażona na utratę czy niemożność zalezienia pracy w analizowanym okresie. Stopa bezrobocia w młodych jest dość zmiennym wskaźnikiem, lecz średnio od 2Q23 zobaczyliśmy we wspomnianych grupach wiekowych wzrost wskaźnika o 0,5-0,8 pkt. proc. (por. wykres poniżej).

Stopa bezrobocia wśród młodych, % roczna średnia ruchoma

Źródło: Eurostat, Analizy Pekao

Na lekkie pogorszenie sytuacji na polskim rynku wskazuje również rosnący odsetek osób pracujących w niepełnym wymiarze czasu, które chciałyby zwiększyć wymiar etatu. W 4Q25 było ich o 14% więcej niż w 2Q23, a tzw. labour market slack, czyli wskaźnik niepełnego wykorzystania siły roboczej wyniósł 5,3% - nie licząc 1Q25 jest to najwyższa jego wartość od 2021 roku. I ponownie, problem niepełnego zatrudnienia dotyczy w dużej mierze osób młodych. Odsetek osób w wieku 15-24 pracujących na część etatu, lecz chcących pracować więcej wyniósł w ubiegłym roku 3,7%, co jest wynikiem najwyższym od 2015 roku. Niemniej, pozytywnym akcentem jest fakt, że wskaźnik NEET, czyli odsetek młodych osób, które nie pracują ani nie uczą się, znajduje się nadal na rekordowo niskim poziomie – 9,0% w 4Q25 wobec najniższego odczytu w historii kwartał wcześniej (8,7%).

Co jeszcze widzimy w wynikach BAEL? Warto zwrócić uwagę na wskaźniki zatrudnienia, szczególnie w kontekście automatyzacji pracy przez AI. Wynika z nich, że po pierwsze, zatrudnienie w polskiej gospodarce utrzymuje się na stabilnym poziomie – w 4Q25 było ono o 0,3% wyższe niż przed rokiem. Po drugie, w gospodarce ubywa głównie pracowników na stanowiskach managerów oraz pracowników usługowych. Po trzecie, ubywa również, choć w wolniejszym tempie, pracowników biurowych – są oni najbardziej narażeni na wpływ AI bądź reshoring/offshoring. Po czwarte, specjaliści na razie wydają się niezagrożeni pod kątem przejęcia ich stanowisk przez sztuczną inteligencję. Nieustannie od ponad roku ich przybywa. Po piąte, pracownicy przy pracach prostych przeżywają renesans – w 4Q25 było ich o 7% więcej niż przed rokiem, choć lata ’23-24 przebiegały pod znakiem spadków.

Dynamika zatrudnienia wg zawodów, % r/r, roczna średnia ruchoma

Źródło: Eurostat, Analizy Pekao

Wyniki BAEL za poprzedni rok potwierdzają dotychczasowe tendencje na krajowym rynku pracy. Powtórzymy więc to, co powtarzamy od wielu kwartałów: polski rynek pracy znajduje się w długotrwałej stagnacji przeplatanej incydentalnymi pogorszeniami koniunktury. Tych może w bieżącym roku pojawić się więcej z uwagi na nieliczne impulsy sprzyjające popytowi i ewidentne czynniki hamujące go (wyższa inflacja z uwagi na wojnę na Bliskim Wschodzie).

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: W równowadze – ceny ropy ustabilizowały się tuż powyżej $100 za baryłkę, zdaniem rynku na poziomie dostatecznie wysokim, by negatywnie wpływać na globalny wzrost gospodarczy w średnim okresie, ale zbyt niskim, by wyceniać katastroficzne scenariusze. Stąd spadki rentowności średnio- i długoterminowych papierów (o 4pb na 10-letnim Trasuries), wzrosty indeksów giełdowych i osłabienie dolara (EUR/USD wzrósł z 1,15 na 1,154). Nie należy jednak sądzić, że to trwała równowaga. Albo na horyzoncie pojawi się perspektywa zakończenia wojny i odblokowania Cieśniny Ormuz, albo rynki będą zmuszone zrewidować swoje założenia co do długości konfliktu, czasu trwania zaburzeń podażowych na rynku energii i skutków makroekonomicznych. W międzyczasie dowiemy się, jak dwa główne banki centralne (dziś Fed, jutro EBC) reagują na negatywny szok podażowy, jakim jest wzrost cen energii po wybuchu wojny w Zatoce Perskiej. W przypadku Fed należy spodziewać się ostrożnego podejścia, które będzie wspierać aktualne wyceny rynkowe (obniżki stóp w drugiej połowie roku).
• POLSKA: Wtorek był dniem, w którym polskie aktywa błyszczały: złoty umocnił się do głównych walut, rentowności długoterminowych SPW spadły o ponad 10 pb, główny indeks giełdowy z warszawskiego parkietu wzrósł o ok. 2%. Nie błyszczały jednak samotnie – inwestorzy wrócili wczoraj na rynki wschodzące, znajdziemy więc odpowiedniki powyższych ruchów na szerszych indeksach EM. Wydaje się, że brak złych wiadomości jest na razie dobrą wiadomością a napływowi kapitału sprzyjają też czynniki techniczne – aktywa EM generalnie uklepały podwójne dno i szanse na powrót do trendu wzrostowego, który zdefiniował pierwsze tygodnie roku, wydają się spore. Do tego potrzebna jest jednak jasna droga wyjścia z obecnej geopolitycznej kabały. Przedłużanie się wojny oznaczać będzie większe zaburzenia w przepływie węglowodorów i innych produktów z regionu Zatoki Perskiej i większe problemy gospodarcze krajów będących często importerami netto energii. Dalszy wzrost cen ropy odwróciłby również niedawne spadki rentowności amerykańskich obligacji, które dodatkowo pomagały aktywom EM. Słowem – jesteśmy w dalszym ciągu na łasce czynników globalnych i dziś się to nie zmieni.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.