Wiadomości

• PL-DANE: Wskaźnik PMI dla przemysłu w Polsce w czerwcu wyniósł 44,8 pkt. wobec 47,1 pkt. w maju - podał S&P Global. W komentarzu do odczytu wskazano, że tempa spadku nowych zamówień i produkcji przyspieszyły, a producenci wciąż redukują zatrudnienie, zakupy i zapasy. Według S&P Global pogorszenie koniunktury uwidacznia także 12-miesięczna prognoza dla produkcji, która należała do najsłabszych od czasu pandemii. Więcej na temat tych danych piszemy w dalszej części raportu.
• DE-DANE: Indeks PMI w sektorze przemysłowym Niemiec wyniósł w czerwcu 49,0 pkt., zgodnie ze wstępnym szacunkiem, wobec 48,3 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca. Natomiast stopa bezrobocia w Niemczech w czerwcu, po uwzględnieniu czynników sezonowych, wyniosła 6,3% - bez zmian wobec maja. Analitycy oczekiwali, że stopa bezrobocia wyniesie 6,4%.
• EZ-DANE: Inflacja HICP w strefie euro wyniosła 2,0% r/r w czerwcu - podał w komunikacie Eurostat. Na rynku szacowano wzrost cen o 2,0% wobec odczytu +1,9 % miesiąc wcześniej. Z kolei indeks PMI w sektorze przemysłowym strefy euro wyniósł w czerwcu 49,5 pkt. wobec 49,4 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca - podano w II wyliczeniu. Wstępnie szacowano 49,4 pkt. 
• US-DANE: Koniunktura w amerykańskim przemyśle pozostaje słaba. Wprawdzie wskaźnik ISM dla przetwórstwa nieznacznie wzrósł w czerwcu (z 48,5 do 49 pkt, wobec prognoz 48,8 pkt), ale jego najważniejsze składowe (zamówienia, produkcja, zatrudnienie) zauważalnie spadły. Odnotowano też nieco większą presję kosztową. Ponadto, dołączone do raportu komentarze ankietowanych są jednoznacznie negatywne, w przypadku niektórych sektorów wskazujące wręcz na załamanie popytu. Równolegle opublikowano dane o wakatach (JOLTS) i w ich świetle sytuacja na amerykańskim rynku pracy była w maju nieoczekiwanie dobra: wzrosła liczba i stopa wakatów, stopa odejść dobrowolnych zwiększyła się. Naszym zdaniem na te dane zareagował rynek przeszacowaniem oczekiwanej ścieżki stóp w górę.  

Trzy wątpliwości co do czerwcowego PMI 

Czerwcowy odczyt krajowego PMI odbił się szerokim echem wśród obserwatorów i komentatorów polskiej gospodarki. O ile uważamy ten wskaźnik za mocno przeceniany i świecący światłem odbitym (jest podobny w konstrukcji do wskaźników dotyczących innych ważnych gospodarek), niespodzianki z ostatnich dwóch miesięcy są na tyle duże, że warto poświęcić im więcej niż tylko zwyczajowe dwa zdania. W czerwcu PMI spadł do 44,8 pkt. – dla porównania, jeszcze w kwietniu wynosił 50,2 pkt. PMI sugerowałby więc, że sytuacja w przemyśle pogarsza się w sposób lawinowy. Naszym zdaniem należy zachować sceptycyzm z trzech powodów. 

Kontekst międzynarodowy

Korelacja pomiędzy polskim PMI a jego odpowiednikami z innych krajów nie należy do najwyższych, ale jest istotna. Historycznie nastroje w polskimi i niemieckim (europejskim przemyśle) poruszały się w podobnych cyklach. W ostatnich miesiącach ta relacja się całkowicie załamała, sytuacja w Europie Zachodniej bowiem się poprawia od kilku miesięcy a nastroje w tamtejszym przemyśle generalnie zaskakują w górę. Polska odbiega więc pod względem poziomu, kierunku zmian i kierunku zaskoczeń. Nie da się całkowicie wykluczyć, że polski przemysł jest tu kanarkiem w kopalni i w kolejnych miesiącach zobaczymy pogorszenie sentymentu w Europie Zachodniej, ale tej kuszącej hipotezy nie sposób potwierdzić danymi. W pewnych okresach polski PMI tak funkcjonował, w innych nie, a jeżeli te okresy możemy identyfikować tylko po fakcie, to w istocie rzeczy polski PMI nie wyprzedza niemieckiego. 

Porównanie PMI w przemyśle Polski i strefy euro 

Źródło: Macrobond, S&P Global 

Brak potwierdzenia w innych danych

PMI nie jest jedynym wskaźnikiem koniunktury w polskim przemyśle. Podobne badanie, ale o szerszym zakresie tematycznym i na większej próbie, co miesiąc realizuje GUS. Aby zbliżyć wskaźniki koniunktury GUS do PMI, policzyliśmy coś w rodzaju syntetycznego PMI – wzięliśmy te indeksy GUS, które mapują się bezpośrednio na komponenty PMI (zamówienia, zatrudnienie, produkcja) i przeważyliśmy wagami z badania PMI. W ostatnim kroku policzyliśmy wystandaryzowaną wersję obu, tak aby średnia historyczna wynosiła dla PMI i GUS zero. Okazuje się, że również tutaj nie znajdziemy potwierdzenia dla załamania koniunktury zaraportowanego w PMI. Nie ma też większości wahnięć PMI z ostatnich kilku lat. Badanie GUS jest też bliższe twardym danym o produkcji przemysłowej.

Porównanie nastrojów firm w przemyśle wg GUS i PMI (wystandaryzowana skala) 

Źródło: Macrobond, GUS, S&P Global, Pekao Analizy 

Rezydualna sezonowość?

Mamy wrażenie deja vu. Nie jest to bowiem pierwszy raz w ostatnich latach, kiedy polski PMI zaczął rok od wzrostów, a następnie gwałtownie spadał w II kwartale i odbijał w II połowie roku – 2022, 2023 i 2024 wyglądały podobnie i tylko o tym pierwszym możemy powiedzieć, że zgadza się z innymi danymi i intuicją makroekonomiczną. Tak nie powinno być, dane PMI są prezentowane w ujęciu odsezonowanym. Nie byłby to jednak pierwszy raz, kiedy w danych ujawnia się „rezydualna” sezonowość, tj. taka, której nie da się usunąć standardowym algorytmem. Takie zarzuty podnoszono m.in. pod adresem amerykańskiej inflacji i usługowego PMI w strefie euro. W Polsce przez pewien czas takie własności wykazywał szereg realnego PKB. Nie da się zatem wykluczyć, że algorytm odsezonowujący PMI dał się zmylić dużym wahnięciom sentymentu z lat 2020-21 i uznał część z nich za wahnięcia sezonowe, nie zaś za efekt gigantycznych szoków, które dotykały przemysłu.  

Polski PMI wg miesięcy w ostatnich kilku latach 

Źródło: S&P Global, Pekao Analizy 

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Za nami bardzo interesujący dzień, aczkolwiek niemal wszystkie ważne wydarzenia skoncentrowały się w mniej więcej półgodzinnym okienku popołudniu czasu polskiego (15:30-16:00). Wtedy bowiem zobaczyliśmy publikacje danych z USA oraz panel dyskusyjny szefów głównych banków centralnych w Sintrze. Dla rynków najważniejsza okazała się publikacja danych z amerykańskiego rynku pracy – w maju wzrosła liczba i stopa wakatów oraz stopa odejść dobrowolnych. Dane te nie należą do najbardziej wiarygodnych, ale poszły zupełnie pod prąd innym publikacjom danych z tamtejszego rynku pracy a moment ich publikacji następuje po wielu dniach spadków rentowności amerykańskich papierów skarbowych i po przeszacowaniu oczekiwanej ścieżki stóp. Rynek więc został złapany na wykroku, rentowność amerykańskiej 2-latki wzrosła od wczorajszego dołka o prawie 10 pb a dolar zatrzymał deprecjację (ale nie spodziewalibyśmy się tutaj głębszej korekty). Dziś na tapecie w dalszym ciągu będzie amerykański rynek pracy, tym razem światło dzienne ujrzą dane ADP. Walimy w ten bębenek od dłuższego czasu – dane ADP nie mówią nic o oficjalnym odczycie zatrudnienia – ale rynkom nie przeszkadza to reagować na niespodzianki. Takowa byłaby więc potencjalnie ważnym wydarzeniem.
• POLSKA: Mocniejsze dane z amerykańskiego rynku pracy i więcej gruntu pod nogami dolara zdołały osłabić złotego o prawie 2 grosze i nieco podbić rentowności krajowych obligacji. Tym niemniej, w dalszym ciągu mówimy o niewielkich, mieszczących się z powodzeniem w ostatnich pasmach wahań ruchach. Dziś poznamy decyzję RPP – konsensus wskazuje na brak zmian stóp, ale nie jest to tak miażdżąca większość, jak przy poprzednich posiedzeniach Rady. Zarówno wśród ekonomistów, jak  i wśród inwestorów istnieje zauważalna mniejszość obstawiająca kontynuację cięć już teraz. My przychylamy się do zdania większości i nie sądzimy tym samym, aby posiedzenie samo w sobie było dużym wydarzeniem dla rynku.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.