Wiadomości

• PL-RYNEK_PRACY: Stopa bezrobocia rejestrowanego w sierpniu utrzymała się na poziomie 5,8%. Resort rodziny, pracy i polityki społecznej wcześniej szacował, że stopa bezrobocia w sierpniu wyniosła 5,9%. Liczba bezrobotnych zarejestrowanych w urzędach pracy wzrosła w sierpniu do 909,5 tys. wobec 906,4 tys. miesiąc wcześniej.
• PL-MF-AUKCJA: Ministerstwo Finansów na przetargu sprzedało sześć serii obligacji (NZ0928, OK0129, NZ0331, PS1031, DS1034 i DS0436) za 12 mld zł, przy popycie na poziomie 22,5 mld zł. Na aukcji dodatkowej MF sprzedało jeszcze dwie serie obligacji za łącznie 632 mln zł. Po przetargu stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto 2026 r. wg ustawy budżetowej wynosi ok. 79%.
• PL-PROGNOZY: Europejski Bank Odbudowy i Rozwoju (EBOiR) podtrzymał prognozy wzrostu gospodarczego Polski w 2026 r. na poziomie 3,5% oraz w 2027 r. na poziomie 2,8%. W ocenie EBOiR, ryzyko jest skierowane w stronę niższego wzrostu. Autorzy raportu oceniają, że przed wyborami w 2027 r. istnieje ryzyko dalszego luzowania polityki fiskalnej w Polsce.
• EZ-DANE: Według wstępnego odczytu, indeks PMI określający koniunkturę w sektorze przemysłowym strefy euro utrzymał się we wrześniu na poziomie 52,7 pkt. Z kolei indeks PMI, określający koniunkturę w sektorze usług strefy euro, wzrósł we wrześniu do 53,0 pkt. z 51,6 pkt. w poprzednim miesiącu. 
• US-DANE: Indeks PMI z amerykańskiego sektora przemysłowego mocno wzrósł we wrześniu do 57 pkt. z 53,9 pkt. w poprzednim miesiącu - podano we wstępnym odczycie. Indeks PMI z amerykańskiego sektora usług również wzrósł do 58,7 pkt. z 56,5 pkt. w poprzednim miesiącu. 

Gospodarki rozwinięte wrzuciły we wrześniu wyższy bieg 

Środa na rynkach była bardzo burzliwym dniem (piszemy o tym więcej w dalszej części raportu), a jednym z katalizatorów takiego zachowania rynków była publikacja wstępnych danych o nastrojach firm w Europie i w Stanach Zjednoczonych, tj. wskaźników S&P Global PMI. Dlaczego dane te okazały się znaczące i dlaczego rynki na nie zareagowały? 

Wskaźniki S&P Global PMI (średnia sektorowa, pkt.)

Źródło: S&P Global, Pekao Analizy

1. Nastroje firm są najlepsze od kilku lat – w USA od 5 lat, w strefie euro od 3,5 roku a wrześniowy odczyt koniunktury wieńczy serię kilku miesięcy wzrostów. Gdybyśmy nie mieli innych źródeł informacji, nigdy nie stwierdzilibyśmy na podstawie tych danych, że jesteśmy w środku jednego z największych kryzysów na rynkach surowców energetycznych ostatnich lat. 
2. Gdzie koniunktura jest lepsza? Generalnie, dane amerykańskie wyglądają lepiej i przy pierwszym, i przy drugim spojrzeniu, jest tu jednak kilka „ale”. Porównywanie PMI między krajami wymaga ostrożności, bo specyfika krajowej próby firm może sprawiać, że podobne poziomy mają zupełnie inne znaczenie. Generalnie staramy się tego nie robić, więc samo zestawienie PMI (pierwsze spojrzenie) to za mało. Można temu zaradzić na dwa sposoby. Jeżeli wskaźniki te wystandaryzujemy, to przewaga USA będzie nieco mniejsza – w USA odczyt z września to nieco ponad jedno odchylenie standardowe powyżej średniej z ostatnich kilkunastu lat, w strefie euro wrzesień przebił średnią wieloletnią o ¼ odchylenia standardowego. Alternatywnie, można te dane przełożyć na wzrost PKB – dla strefy euro PMI z kończącego się kwartału są spójne ze wzrostem o ok. 0,4% kw/kw, dla Stanów Zjednoczonych – o ok. 1% kw/kw (bez annualizacji). W obydwu przypadkach mamy jednak do czynienia z przyspieszeniem aktywności ekonomicznej, strefa euro natomiast wygrzebuje się z większego dołka koniunktury. 
3. We wrześniu po kilku miesiącach stabilizacji wróciła presja kosztowa i cenowa, co można wiązać bezpośrednio ze wzrostami cen nośników energii i trwającymi zaburzeniami podażowymi wywołanymi przez konflikt na Bliskim Wschodzie. Z punktu widzenia polityki pieniężnej szklanka jest tutaj do połowy pełna – wprawdzie efekty drugiej rundy wydają się ograniczone, ale presja cenowa i kosztowa generalnie jest wyższa niż w poprzedniej dekadzie. USA i Europę przy tym różni natężenie problemów w łańcuchach dostaw – w USA zostały one napięte w stopniu nienotowanym od 2022 r., w Europie sytuacja jest znacznie bardziej zrównoważona, choć kierunek jest podobny. To zresztą wyjaśnia część różnic w poziomie PMI, o których piszemy wcześniej, choć nie całość. Niuanse nie zmieniają jednak tego, że dane PMI dają zielone światło do kontynuacji podwyżek stóp EBC i FED. Reakcja rynku dokładnie to odzwierciedla. 

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczoraj pisaliśmy, że spadek cen ropy nie przełożył się na zauważalny spadek rentowności krótkoterminowych papierów skarbowych na świecie. Potem było nawet gorzej – minimalne wzrosty cen ropy naftowej w powiązaniu z relatywnie mocnymi danymi o koniunkturze sprokurowały dalszą wyprzedaż obligacji skarbowych. W pewnym momencie wyprzedaż przyjęła wręcz lawinowe, paniczne tempo. Rentowność amerykańskiej dwulatki wzrosła nawet o 20 pb, 10-latki o 17 pb a 30-latki o 12 pb, w każdym przypadku do nowego cyklicznego maksimum. Wzrosty rentowności w Europie były mniejsze, ale dzisiaj są szanse na ciąg dalszy, bo duża część ruchu w USA wydarzyła się po zamknięciu europejskich rynków. Dodatkowo, wypuszczenie jastrzębi z Fed z klatek przełożyło się na dalszą aprecjację dolara – wczoraj EUR-USD przebił 1,14 i był najmocniejszy od lipca b.r., co odzwierciedlało ponowne rozszerzenie dysparytetów stóp USA-Europa. Do układanki należy również doliczyć spekulacje na temat ograniczeń eksportu oleju napędowego przez USA, co podbiłoby inflację zarówno wśród odbiorców tego paliwa, jak i pośrednio również w samym USA (z uwagi na niedostosowanie geograficzne popytu i podaży paliw w tym kraju). Rynek generalnie nabrał przekonania, że problem inflacyjny w krajach rozwiniętych nie jest związany tylko z ropą naftową i aktywnie szuka argumentów potwierdzających to przekonanie. Można powtórzyć, że rynkowi może pomóc odwrócenie trendów w danych. Na to na razie się nie zanosi – bez tego będziemy świadkami wymuszania na głównych bankach centralnych podwyżek na kolejnych posiedzeniach (teraz – w październiku). Mocne PMI z pewnością nie dały gołębiom żadnego pretekstu do wyłamania się z konsensusu. Dziś inwestorzy będą zbierać przecenione aktywa, przy akompaniamencie pojedynczych publikacji danych makro (rynek pracy w USA, sprzedaż nieruchomości tamże, niemieckie Ifo) i decyzji mniejszych banków centralnych, które mogą uderzyć w jastrzębie tony (Szwajcaria, Szwecja, Norwegia).
• POLSKA: Droższa ropa, wyższe stopy procentowe, mocniejszy dolar i drżąca giełda to recepta na wyprzedaż polskich aktywów. Jej brutalność jest jednak do pewnego stopnia szokująca: złoty osłabił się o ponad 0,7% (w pewnym momencie euro kosztowało dawno nienotowane 4,38 zł), rentowności SPW wzrosły o ok. 15 pb a główne indeksy giełdowe spadły o ok. 1%. Krajowym aktywom nie pomogły ani dane, ani aukcja sprzedaży SPW z dużym jak na standardy ostatnich miesięcy (22 mld zł!) popytem. Rynek testuje obecnie granice tolerancji RPP na spadek dysparytetu stóp procentowych i osłabienie złotego. Zakładamy, że jest ona duża, ale sygnały płynące z ulicy Świętokrzyskiej (vide niedawne wypowiedzi Koteckiego i Janczyka) są dla jastrzębio nastawionych inwestorów zachęcające. Prawdopodobnie poprzeczka do podwyżek stóp procentowych nie jest zawieszona wysoko i znaczenie najbliższych dwóch odczytów inflacji wzrosło. Żadne inne dane z polskiej gospodarki nie zbliżają się nawet do takiej roli.  

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.