Wiadomości

• PL-RZĄD: Rząd proponuje konto OKI, na którym nowe oszczędności obywateli do 100 tys. zł byłyby pozostawione bez podatku od zysków kapitałowych - poinformował na konferencji prasowej minister finansów i gospodarki Andrzej Domański. W części oszczędnościowej OKI można będzie otwierać lokaty i składać zapisy na obligacje oszczędnościowe (do 25 tys. zł wartości oszczędności bez podatku). Środki na OKI powyżej 100 tys. zł (nadwyżka) mają być opodatkowane na poziomie 0,8-0,9 proc. inwestycji (iloczyn 19% podatku i stopy wolnej od ryzyka). Realny termin wejścia w życie to połowa 2026 r., a wg MF w ciągu 3 lat na OKI może trafić ok. 100 mld zł (sądzimy, że to zbyt optymistyczny szacunek – bardziej realistyczne są wartości zbliżone do obecnego stanu aktywów w IKE czy IKZE, bliżej 10 mld zł).
• PL-MF: Na koniec lipca stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto budżetu na 2025 r. wynosi ok. 85%.
• DE-DANE: Indeks PMI w sektorze usług Niemiec wyniósł w lipcu 50,6 pkt. wobec 49,7 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca - podano w II wyliczeniu. Wstępnie szacowano 50,1 pkt. Z kolei zamówienia w niemieckim przemyśle w czerwcu spadły o 1,0% m/m. Analitycy spodziewali się, że zamówienia wzrosną o 1,1%, wobec spadku o 0,8% miesiąc wcześniej (po korekcie z -1,4%).
• EZ-DANE: Indeks PMI w sektorze usług strefy euro wyniósł w lipcu 51,0 pkt. wobec 50,5 pkt. w poprzednim miesiącu - podano w II wyliczeniu. Wstępnie szacowano 51,2 pkt.
• US-DANE: Wskaźnik ISM mierzący aktywność w usługach w USA w lipcu spadł do 50,1 pkt. z 50,8 pkt. w poprzednim miesiącu. Analitycy spodziewali się indeksu na poziomie 51,5 pkt. Uwagę zwraca też ponowny wzrost wskaźnika dotyczącego presji kosztowej – do 69,9 pkt.
• US-CŁA: Prezydent USA Donald Trump przekazał, że planowane cła USA na produkty farmaceutyczne mogą sięgnąć 250%. Trump dodał, że początkowo nałoży niewielkie cło na te produkty, ale potem, w ciągu roku do półtora roku podniesie tę stawkę do 150%, a potem do 250%.
• US-FED: Prezydent USA Donald Trump poinformował wczoraj, że sekretarz skarbu USA Scott Bessent powiedział mu, że nie chce być i z tego względu nie zostanie nominowany na następcę Jerome'a Powella na stanowisku przewodniczącego Rezerwy Federalnej. Trump rozważa czterech kandydatów na to stanowisko, w tym m.in. byłego gubernatora Rezerwy Federalnej Kevina Warsha i dyrektora Narodowej Rady Ekonomicznej Kevina Hassetta, ale zastrzegł, że nie zamierza szybko podejmować decyzji.

Chiński szok w Europie

W ekonomii, jak w każdej nauce, istnieją mechanizmy korygujące i ekonomiści regularnie aktualizują swoją wiedzę o świecie. Przykładem takiego rozliczenia z przeszłością były badania nad „chińskim szokiem”, czyli nad negatywnymi konsekwencjami włączenia Chin w główny obieg światowej gospodarki na początku tego stulecia (przyjęcie do WTO). Najważniejsze z nich zostało prawie dekadę temu opublikowane przez Davida Autora, Davida Dorna i Gordona Hansona a jego tytuł już na dobre zagościł w piśmiennictwie ekonomicznym. W świetle jego wyników, liberalizacja handlu z Chinami miała znaczące koszty w postaci likwidacji miejsc pracy w sektorach objętych konkurencją z Chinami oraz pogorszenia sytuacji na wielu lokalnych rynkach pracy. Nie zostało to zrekompensowane przez politykę publiczną i zrównoważone przez wzrost innych sektorów. W konsekwencji, nawet jeśli „chiński szok” poprawił zagregowany dobrobyt w USA, miał też gigantyczne konsekwencje dystrybucyjne i – jak zauważyliśmy po latach – polityczne.

Nadwyżki w obrocie dobrami przemysłowymi (% światowego PKB)

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

W momencie publikacji badania Autora i s-ki szok był już w dużej mierze w lusterku wstecznym. Chiny wykroiły sobie poczesne miejsce w światowej gospodarce, ale ich rola przestała rosnąć. Być może najbardziej syntetyczna miara tej roli, czyli nadwyżka Chin w obrocie dobrami przemysłowymi, ustabilizowała się w relacji do światowego PKB. Nie będzie jednak wielką przesadą, jeśli powiemy, że 2020 zmienił tu wszystko i od kilku lat mówi się o drugim chińskim szoku, tym razem polegającym na rozpychaniu się przez chińskich producentów na rynkach dóbr zaawansowanych technologicznie. W tym okresie nadwyżki handlowe Chin ponownie zaczęły rosnąć a eksport Państwa Środka systematycznie rósł szybciej niż światowy eksport. Omówienie przyczyn drugiego chińskiego szoku zajęłoby mnóstwo miejsca, więc tylko je wymienimy: polityka przemysłowa, nierównowagi wewnętrzne i korzyści skali.

Z naszej perspektywy ważne jest to, że drugi chiński szok jest dla Europy pierwszym (w uproszczeniu, bo część państw, np. Włochy, pierwszy chiński szok też dotknął). Postrzegamy go dwojako: jako wypchnięcie europejskich firm/produktów z chińskiego rynku i konkurencję z chińskimi towarami na innych rynkach (w tym na rynku europejskim).

Rynek chiński jest coraz bardziej zamknięty

W początkowej fazie integrowania Chin z gospodarką światową tamtejszy rynek był dla europejskich firm istnym eldorado. Wzrost eksportu z UE do Chin był wówczas szybki i nie przerwał go nawet kryzys finansowy z lat 2007-09. Nawet w pokryzysowej dekadzie, którą kojarzymy z bardziej nierównym wzrostem gospodarczym w Chinach czy stymulacją przeplataną próbami ograniczania akcji kredytowej, eksport z UE do Chin zdołał ustanowić nowe maksima wszechczasów. Nawet, jeśli średni wzrost eksportu w poprzedniej dekadzie był wolniejszy, Chiny stanowiły dla UE źródło zewnętrznego popytu i jeden z powodów, dla których Europa zdołała się „wyeksportować” z kryzysu zadłużenia. To skończyło się w latach 2017-2018 i od tego czas eksport z UE do Chin spada. Jak dotąd w tym roku jest on średnio o 1/3 mniejszy niż w 2018 (licząc w cenach stałych), podczas gdy w tym samym okresie import z Chin wzrósł o 29%.

Wymiana handlowa dobrami przemysłowymi UE-Chiny, 2021 = 100, ceny stałe

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Sam spadek eksportu UE do Chin jest warty ok. 0,5 pkt. proc. unijnego PKB, przy czym większość tego spadku przypada na ostatnie lata. Czego UE już nie eksportuje do Chin lub robi to w znacznie mniejszej skali? Lista jest długa a samochody osobowe (w tym elektryczne) są najbardziej medialne i być może najważniejsze z perspektywy makroekonomicznej, ale analiza nie może ograniczać się tylko do nich. Wypychanie z chińskiego rynku dotyczy bowiem również innych zaawansowanych technologicznie dóbr, jak turbiny wiatrowe, części do samolotów czy wyspecjalizowane chemikalia. Erozja lokalnej bazy przemysłowej wynikająca ze zwiększonej konkurencji z dobrami finalnymi importowanymi z Chin jest trudniejsza do oszacowania, ale powinna być uwzględniona w takich kalkulacjach – to zwiększa koszt chińskiego szoku powyżej 0,5 pkt. proc. PKB UE.

Konkurencja UE-Chiny jest coraz mocniejsza

Aby skwantyfikować obserwację dotyczącą rozszerzającego się zakresu konkurencji UE-Chiny, odświeżyliśmy naszą analizę przewag komparatywnych UE i Chin na rynkach światowych, którą przedstawialiśmy m.in. w naszych raportach o konkurencyjności i przyszłości ESG. Tutaj zdecydowaliśmy się dokładniej pokazać wymiar czasowy. Okazuje się, że ostatnich dwóch dekadach podwoiła się liczba kategorii towarów, w których obydwa ugrupowania mają przewagę komparatywną i w których mogą bezpośrednio konkurować. Spadek tej liczby w latach 2011-2015 nie jest przy tym efektem poprawy konkurencyjności UE, tylko jej pogorszenia. W wielu kategoriach towarów (sprzęt elektroniczny, niektóre rodzaje urządzeń elektrycznych, oświetlenie) producenci z UE wówczas przestali być konkurencyjni.

Liczba kategorii towarów, w kórych zarówno UE, jak i Chiny mają przewagę komparatywną

Źródło: UNCTAD, Pekao Analizy

Przypuszczamy, że ma to konsekwencje nie tylko dla pozycji europejskich producentów i dostawców na rynku chińskim, ale gdzie indziej. Warto zauważyć bowiem, że eksport UE pozostaje w stagnacji na wielu wzrostowych niegdyś kierunkach. Dotyczy to m.in. Ameryki Łac. czy Azji Wsch. Ten czynnik sprawił zresztą, że w ostatniej dekadzie znacząco wzrosła rola amerykańskiego rynku – a co za tym idzie – podatność UE na zmianę polityki handlowej USA. Gdzieś w multiwersum jest alternatywna Ziemia, na której USA i UE wykorzystują swoje zależności handlowe i komplementarność swoich przewag konkurencyjnych, tworząc wspólny blok handlowy odgrodzony od Chin.

Konsekwencje makro dla UE

Wszystko to powinno negatywnie przekładać się na eksport UE i to faktycznie obserwujemy. Po wyłączeniu Irlandii (dlaczego warto, pisaliśmy w niedawnym komentarzu), obraz europejskiego eksportu w ostatnich latach maluje się w ciemnych barwach. Jego szczyt wypadł jeszcze 2022 r. i od tego czasu spadł o 4,5%. Oznacza to, że Europa w ostatnich latach nie może się wyeksportować z kryzysu, w przeciwieństwie do innych takich epizodów. Obecne ożywienie postępuje pomimo problemów eksportu.

Realny eksport dóbr z UE (z wył. Irlandii), 2015 = 100

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

W wielu komentarzach wskazywaliśmy na słabość gospodarki światowej jako na czynnik ograniczający tempo ożywienia w Europie Zachodniej. Być może nie docenialiśmy, jak duży jest to hamulec na poziomie makro. Gdyby eksport UE rósł zgodnie z wieloletnim trendem, byłby dziś o 12% większy a jego średni wzrost w ostatnich kwartałach byłby średnio wyższy o 1-1,5 pkt. proc. niż faktycznie notowany. Słabość europejskiego eksportu i chiński szok w zupełności wyjaśniają, dlaczego europejska gospodarka w ostatnich kwartałach rośnie o ok. 0,2% kw/kw a nie o 0,5-0,6%!

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Interesująca reakcja rynku na kolejne dane makro z amerykańskiej gospodarki (ISM w usługach), spadły bowiem indeksy giełdowe, osłabił się dolar, ale rentowności obligacji delikatnie wzrosły. Główny powód dla tak nietypowej reakcji to stagflacyjny charakter tych danych – pogorszenie popytu i nastrojów przy jednoczesnym wzroście presji cenowej. Biorąc pod uwagę obecne nastawienie Fed i brak nowych sygnałów z absolutnie kluczowego rynku pracy, rynek odebrał to jako przesłankę do późniejszego łagodzenia polityki pieniężnej i przedłużonego oczekiwania na wyklarowanie sytuacji. Nie będziemy ukrywać, że uważamy przekonanie części uczestników rynku, że cła nie przełożyły się lub nie przełożą na ceny w USA za konfudujące i w ostatecznym rozrachunku błędne. Fed raczej też tak to widzi i wciąż boryka się z dylematem. Jego rozstrzygnięcie nie nastąpi prędko i nie wydarzy się to dzisiaj, biorąc pod uwagę pustki w kalendarzu. Czekamy więc.
• POLSKA: Złoty osłabił się w stosunku do euro o ok. 1 grosz dokładnie w momencie, gdy na rynkach bazowych doszło do małego przesilenia, o którym piszemy w komentarzy wyżej. Na rynku FI podobnego ruchu nie zaobserwowaliśmy. Możemy jedynie powtórzyć, że obecnie rynki są w wakacyjnym trybie i trudno spodziewać się tutaj kierunkowych ruchów oraz wyjścia poza obserwowane od tygodni pasma wahań. Dzisiejsza aukcja SPW (ze zwiększoną podażą względem wcześniejszych planów) ma szansę być dla rynku jedynym ekscytującym wydarzeniem w najbliższych dniach.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.