Wiadomości

• PL-RPP-STOPY: Rada Polityki Pieniężnej na marcowym posiedzeniu obniżyła stopy procentowe NBP o 25 pb, w tym referencyjną do 3,75%. Konsensus zakładał obniżkę stóp z ryzykiem braku zmian, z uwagi na niepewność związaną z wybuchem konfliktu na Bliskim Wschodzie. W komunikacie po posiedzeniu pojawiła się wzmianka o ryzyku związanym z niepewnością geopolityczną. Opublikowano również główne figury z najnowszej projekcji inflacyjnej NBP, które zakładają utrzymanie się inflacji w celu w horyzoncie najbliższych 3 lat oraz wysokie tempo wzrostu gospodarczego - w 2026 r. NBP widzi już prawie 4%-wzrost PKB. Potencjalne skutki konfliktu na Bliskim Wschodzie zapewne w ogóle nie zostały wzięte pod uwagę w projekcji.
• PL-NBP-SAFE: Prezydent Karol Nawrocki i prezes NBP Adam Glapiński omawiali alternatywę dla unijnego programu SAFE - krajowy program SAFE 0 proc., który miałby być finansowany z pomocą NBP. Prezydent wystosuje w tej sprawie zaproszenie do rządu na rozmowy. Prezes NBP wykluczył użycie rezerw walutowych do finansowania programu, wskazał natomiast na możliwość monetyzacji zysków.
• EZ-DANE: Indeks PMI, określający koniunkturę w sektorze usług strefy euro, wyniósł w lutym 51,9 pkt. wobec 51,6 pkt. w poprzednim miesiącu. Z kolei zaskoczyły w górę ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI) w strefie euro, które wzrosły w styczniu o 0,7% m/m wobec oczekiwań wzrostu o 0,2% m/m. W ujęciu rok do roku ceny producentów ciągle znajdują się w strefie deflacji - w lutym spadły o 2,1% r/r.
• US-DANE: Według raportu ADP liczba miejsc pracy w amerykańskich firmach wzrosła w lutym o 63 tys. wobec wzrostu o 11 tys. w poprzednim miesiącu, po korekcie z +22 tys. Analitycy oceniali, że raport ADP wskaże na wzrost miejsc pracy o 50 tys. Z kolei wskaźnik ISM aktywności w amerykańskim sektorze usług silnie wzrósł w lutym do 56,1 pkt. z 53,8 pkt. w poprzednim miesiącu. Analitycy spodziewali się indeksu na poziomie 53,5 pkt.
• US-IRAN: Amerykański Sekretarz Energii Ch. Wright potwierdził zapowiedzi D. Trumpa o eskortowaniu tankowców płynących przez cieśninę Ormuz i zapowiedział, że będzie to miało miejsce „tak wcześnie jak to możliwe”. Reakcja na rynku ropy była jednak pomijalna – Brent wciąż porusza się w korytarzu 81-84 USD/bbl.
• CN-PKB: Zgodnie z doniesieniami premiera Chin L. Quianga, planowany przez Pekin wzrost gospodarczy na 2026 r. to 4,5-5,0% r/r. To najniższy planowany wzrost od 1991 r. W planie gospodarczym zapisano również czteroprocentowy deficyt sektora finansów publicznych i wyhamowanie dynamiki nakładów na armię (z 7,2% r/r w 2025 r. do 7,0% r/r w 2026 r.).

Wojna na Bliskim Wschodzie: wiadome i niewiadome

Na Bliskim Wschodzie wybuchła w weekend wojna a jej skutki widzimy od wczoraj na rynkach. Nie jest to pierwszy raz, gdy konflikt w tej części świata wstrząsa rynkami i wpływa na odległe gospodarki. Region ten był też jednym ze stałych punktów zapalnych pojawiających się na liście ryzyk geopolitycznych. Natura tych ryzyk jest z ekonomicznego punktu widzenia bardzo prosta: spadek produkcji, przetwarzania i eksportu węglowodorów z uwagi na zagrożenia dla transportu morskiego i fizyczne uszkodzenia infrastruktury przesyłowej, wydobywczej i rafineryjnej to klasyczny negatywny szok podażowy. Tak klasyczny, że dla każdego ekonomisty będzie to pierwszy przykład, po jaki sięgnie do głowy.

Skumulowana zmiana cen gazu ziemnego (w UE), ropy naftowej i oleju napędowego od początku roku (%)

Źródło: Refinitiv

Jak na tym froncie wygląda obecny kryzys? Ceny ropy naftowej wzrosły po wybuchu wojny o 15% a od początku roku o ok. 35%. Wybuch wojny był bowiem w istotnym stopniu wyceniony – przygotowania trwały od kilku tygodni a w zeszłym tygodniu mieliśmy sporo przecieków i wypowiedzi sugerujących taki scenariusz. Ceny gazu ziemnego na europejskich giełdach z kolei skoczyły od końca lutego o ponad 50% i tutaj efekt rynkowy jest zdecydowanie największy. W przypadku cen ropy naftowej mamy najdłuższe szeregi czasowe i tutaj najłatwiej nam porównać obecną sytuację do wcześniejszych szoków naftowych.

Porównanie szoków naftowych (procentowa zmiana względm 3-letniej średniej ruchomej)

Źródło: Refinitiv, Macrobond, Pekao Analizy

Porównanie to pokazuje, że póki co nie mamy do czynienia ze znaczącym szokiem na rynku ropy naftowej. Zarówno poziom cen, jak i ich dynamika oraz zmiana względem przeważającego w poprzednich kwartałach / latach poziomu nie jest duża. Zanim rozważymy czynniki geopolityczne i percepcję samego konfliktu przez rynki, warto przypomnieć, że konflikt następuje w momencie, w którym dominujące były obawy nie o brak podaży ropy, tylko o jej nadpodaż. Z tego względu ceny ropy ledwie wróciły do poziomów z początku 2025 r – odbijają z bardzo niskiego poziomu. Rynek ma też różnego rodzaju bufory, jak możliwość przekierowania podaży rurociągami czy obecność dużych i elastycznych graczy stabilizujących go po stronie kupujących (Chiny) i producentów (Arabia Saudyjska). Gaz ziemny jest bardziej problematyczny, bo tutaj możliwości przekierowania LNG z Zatoki jest mniej a sytuacja w UE po zimie i niedostatecznym napełnieniu magazynów w 2025 r. jest napięta.

Problemem nie jest jednak to, co obecnie pokazują rynki i to, co już wiemy. Problemem jest to, jak wielu rzeczy nie wiemy. Spokój na rynkach pierwszego dnia roboczego po wybuchu wojny ustąpił dziś panice, bo scenariusz typu wenezuelskiego nie zrealizuje się, a na pierwszym planie znalazła się niepewność.

1. Jak długo potrwa wojna? Wojna prawdopodobnie ma kilka celów, w dodatku USA i Izrael mogą mieć w pewnych obszarach rozbieżne poglądy. Z wypowiedzi amerykańskich oficjeli można wnioskować, że chodzi o zniszczenie irańskich zdolności rakietowych i marynarki wojennej, definitywne zakończenie programu atomowego i zmuszenie tego państwa do zmiany polityki zagranicznej. Nie jest jasne, jak wygląda obecnie realizacja tych celów (otrzymujemy strzępki informacji, z których wyłania się obraz niepodzielnego panowania koalicji w powietrzu i systematycznego polowania na wyrzutnie rakiet balistycznych), natomiast wojna wg deklaracji koalicji miałaby trwać nie dłużej niż kilka tygodni.
2. Jak będzie wyglądał region po wojnie? Nie wiemy, czy obecne władze w Iranie przetrwają i jaką politykę zagraniczną będą prowadzić. Nie wiemy, czy wojna zakończy się traktatem pokojowym czy zamrożeniem konfliktu bez formalnego porozumienia. W skrajnie negatywnym scenariuszu można wyobrazić sobie stałe, choć niezbyt intensywne zagrożenie dla transportu morskiego w cieśninie Ormuz. Zakładamy, że takie rozwiązanie jest mało prawdopodobne z uwagi na interesy państw azjatyckich (w szczególności Chin) będących głównymi odbiorcami węglowodorów z regionu. []
3. Jaki będzie zasięg konfliktu? Iran ewidentnie przyjął strategię włączenia innych państw Zatoki w konflikt, zakładając że nie będą chciały prowadzić działań wojennych i będą zainteresowane przede wszystkim powrotem do status quo w handlu (są eksporterami węglowodorów i produktów przemysłu petrochemicznego oraz importerami żywności!).  
4. Jak będą wyglądały warunki handlu po zakończeniu konfliktu? W ostatniej dekadzie Bliski Wschód nie generował trwałych szoków cenowych. Nawet 12-dniowa wojna Izraela z Iranem w 2025 r. nie przełożyła się na trwały wzrost cen ropy naftowej. Obecnie problemem jest „hybrydowe” zamknięcie cieśniny Ormuz, które polega przede wszystkim na niemożności ubezpieczenia transportu w związku z działaniami wojennymi.
5. Jak duże zobowiązanie są skłonne wziąć na siebie Stany Zjednoczone? Inwazja lądowa nie wchodzi w grę z wielu powodów, ale władzom amerykańskim najbardziej na rękę byłby scenariusz wenezuelski, który pozwoliłby pokazać szybki sukces z minimalnymi (albo zerowymi).

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Notowania ropy naftowej przypominają w ostatnich dniach huśtawkę – we wtorek doszło do wysycenia momentum wznoszącego i od tej pory za baryłkę Brenta inwestorzy płacą od 81 do 84 dolarów – chyba można to uznać za swoistą „małą stabilizację”. Na rynku walutowym widać jednak powrót do obaw; eurodolar z powodzeniem przetestował dziś rano wsparcie na 1,16 i jeśli sentyment inwestorów się nie zmieni, to w dalszej części dnia możemy mieć powtórkę z wtorkowego testowania wsparcia na 1,1575. Nie spodziewamy się, żeby to wsparcie zostało złamane (doniesienia z Bliskiego Wschodu na to nie wskazują), ale zapewne czeka nas dzień testowania poziomów po stronie awersji do ryzyka. Krótko mówiąc: silniejszy dolar, droższe nośniki energii, tańsze Treasuries. Jedynie na rynku złota i na giełdzie nie widzimy istotniejszych ruchów kierunkowych.
• POLSKA: To by było na tyle, jeśli chodzi o tanie emisje SPW. Rentowność krajowej 10-latki padła ofiarą odwrotu inwestorów od rynków wschodzących i ustabilizowała się w okolicach 5,25 (dzisiaj może dojść do testu oporu na 5,30). Na rynku FX widzimy lustrzane odbicie zwrotu ku dolarowi: złoty jako waluta wschodząca traci, wynosząc USDPLN do 3,70 (opór: ok. 3,73), a EURPLN powyżej 4,28 (opór: ponad 4,30). Na plus wyróżnia się WIG20, który – wzorem indeksów z rynków bazowych – ustabilizował się.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.