Wiadomości

• PL-STOPY: Przemysław Litwiniuk z RPP opowiada się za obniżką stóp procentowych o 25 pb na listopadowym posiedzeniu. Jego zdaniem, szybsze i głębsze cięcia byłyby ryzykowne, m.in. z uwagi na możliwość osłabienia złotego. Litwiniuk jednocześnie wydaje się uznawać 3,5% za docelowy poziom stóp w Polsce.  
• PL-DANE: Sprzedaż detaliczna nie zaskoczyła – w sierpniu wydatki konsumentów na dobra wzrosły o 3,1% r/r po wzroście o 4,8% r/r w poprzednim miesiącu. W szczegółach nie widzimy sygnałów ostrzegawczych, negujących pozytywny scenariusz dla konsumpcji prywatnej w 2025 r. W szczególności, wzrost sprzedaży dóbr trwałych pozostaje mocny. Więcej na temat sierpniowej sprzedaży napisaliśmy w osobnym komentarzu.
• PL-DANE: Równolegle ze danymi o sprzedaży GUS opublikował wstępne dane na temat nastrojów przedsiębiorstw we wrześniu. Dane te, podobnie jak publikowana w zeszłym tygodniu koniunktura konsumencka, pokazały poprawę nastrojów – zagregowany wskaźnik koniunktury wzrósł do najwyższego poziomu od jesieni 2021 r. dzięki większemu optymizmowi w przemyśle, transporcie oraz zakwaterowaniu i gastronomii.
• PL-DANE: Podaż pieniądza M3 przyspieszyła z 10,8 do 11,1% r/r – to najwyższa dynamika M3 od kwietnia 2021 r. Wynikało to głównie ze wzrostu wartości gotówki w obiegu (kilkuletni rekord) oraz delikatnego przyspieszenia po stronie depozytów gospodarstw domowych. Od strony kredytowej najważniejszymi czynnikami kreacji M3 były aktywa zagraniczne netto i zadłużenie sektora instytucji rządowych i samorządowych.
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów poinformowało, że na przetargu sprzedaży 24 września zaoferuje pięć serii obligacji o wartości 6-11 mld zł (bez zmian w stosunku do miesięcznego planu podaży).

Argentyna na drodze do kolejnego bankructwa

Od niemal dwóch lat z ciekawością obserwujemy eksperyment gospodarczy, jaki prowadzi Argentyna od czasu wyboru na prezydenta Javiera Milei - libertariańskiego ekscentryka i outsidera. Kraj ten od dekad nie jest w stanie ustabilizować własnej waluty i cen oraz wejść na ścieżkę zrównoważonego wzrostu gospodarczego i finansów publicznych. Próbował przy tym niemal wszystkiego, zarówno ortodoksyjnych recept Międzynarodowego Funduszu Walutowego (MFW), jak i lewicowej metody stymulowania gospodarki długiem. Bez skutku. J. Milei zaproponował terapię szokową: głębokie cięcie wydatków publicznych by zrównoważyć budżet, dewaluację peso argentyńskiego i deregulację gospodarki.

Terapia ta odniosła z początku spore sukcesy: budżet wyszedł na lekki plus, inflacja zaczęła spadać (obecnie wynosi 33%) a obligacje skarbowe Argentyny zyskiwać na wartości – pisaliśmy o tym wówczas tutaj. Ceną za to była jednak nie tylko recesja gospodarcza, lecz także przewartościowanie peso (w reżimie kursu sterowanego), które ułatwia zbijanie inflacji, ale prowadzi też do zdławienia eksportu i odpływu zagranicznych walut z Argentyny. Aby temu częściowo zaradzić i przy okazji otrzymać kolejną transzę pożyczki z MFW (20 mld USD) w marcu rząd J.Milei częściowo uwolnił kurs peso pozwalając mu się wahać, ale tylko w z góry zdefiniowanych widełkach (między 951 a 1472 USD/ARG). Kurs ten właśnie uderzył w górną bandę wspomnianych widełek a bank centralny Argentyny zaczął właśnie wydawać duże ilości rezerw walutowych, aby nie dopuścić do jej złamania. Tylko w ub. tygodniu było to ponad 1 mld USD.

Wartość dolara amerykańskiego wyrażona w argentyńskich peso (USD/ARG)

Źródło: Macrobond, Analizy Pekao

Kurs walutowy to jednak nie koniec problemów Argentyny. Prezydent J.Milei traci popularność, m.in. ze względu na wspieranie oszustwa kryptowalutowego ($Libra) oraz zarzuty korupcyjne pod adresem jego siostry i zarazem szefowej jego sekretariatu, pełniącej funkcję pierwszej damy. Partia J.Milei przegrała kilka dni temu wybory regionalne w najludniejszej argentyńskiej prowincji La Plata co jest złym prognostykiem przed zbliżającymi się częściowymi wyborami do parlamentu. Rośnie więc prawdopodobieństwo, że prezydentowi nie uda się nie tylko polityka kursowa, lecz także pozostałe wdrożone przez niego reformy – przede wszystkim zrównoważenie budżetu. Jego główni przeciwnicy polityczni – peroniści mają za sobą bogatą historię populistyczno-rozrzutnej polityki. Inwestorzy zagraniczni zaczęli już się odwracać od Argentyny - problemy polityczne prezydenta w połączeniu z topniejącymi rezerwami walutowymi tego kraju doprowadziły już do przeceny jego dolarowych obligacji skarbowych.

Cena (% wartości nominalnej) wybranych obligacji dolarowych Argentyny

Źródło: Refinitiv, Analizy Pekao

W najbliższych miesiącach możliwe są dwa scenariusze:

• Chodzenie po linie. Kluczem do ustabilizowania sytuacji makroekonomicznej Argentyny jest polityka kursowa. Zbyt silne peso oznacza wyczerpanie rezerw walutowych i pogłębienie deficytu w bilansie płatniczym. Zbyt słabe peso oznacza utratę możliwości obsługi zagranicznych zobowiązań przez Ministerstwo Finansów i grozi ponownym wybuchem inflacji. Administracja J.Milei prawdopodobnie musi zrezygnować z obrony widełek kursu USD/ARG, ale bez pełnego uwolnienia peso, tak aby kontynuowało deprecjację, ale w umiarkowanym tempie. Warunkiem koniecznym takiego scenariusza jest też utrzymanie zrównoważonych finansów publicznych i otrzymanie pomostowej pożyczki od instytucji międzynarodowych (mało prawdopodobne, bo Argentyna niedawno otrzymała środki od MFW) lub partnerów.

Wywrotka. Scenariusz negatywny – niestety bardziej prawdopodobny – jest następujący: bank centralny uparcie broni widełek kursu walutowego, przepala resztkę rezerw walutowych i ostatecznie musi uznać porażkę. Kurs peso argentyńskiego osłabia się w gwałtowny sposób i generuje kolejny impuls inflacyjny. Parlament nie pomaga uchwalając budżet z deficytem. Ministerstwo Finansów traci zdolność regulacji zobowiązań a Argentyna i tak zwraca się o kolejną pożyczkę z MFW lub pomoc innych krajów (np. z USA), ale mając gorszą pozycję negocjacyjną. W kolejnych wyborach J.Milei traci władzę a wraz z nim upada cały eksperyment gospodarczy, który firmował. Argentyna wraca w stare koleiny prowadzące do niewypłacalności państwa.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Początek tygodnia nie był przełomowy – byliśmy świadkami niewielkiego wzrostu rentowności obligacji skarbowych w USA (do 3 pb), dalszego wzlotu tamtejszych indeksów giełdowych i osłabienia dolara (co z nawiązką odwróciło piątkową aprecjację). Działo się to bez wkładu czynników fundamentalnych, czyli bez danych i bez nowych sygnałów z banków centralnych. Rynki wzięły więc głęboki oddech i zatrzymały się. Dzisiejszy kalendarz sprzyja wznowieniu marszu, czekają nas bowiem ciekawe publikacje danych makro. Na pierwszym planie będą odczyty PMI z Europy i Stanów Zjednoczonych, w których inwestorzy będą szukać wskazówek co do kierunku obranego przez główne światowe gospodarki a co za tym idzie – przyszłych ścieżek stóp procentowych.  
• POLSKA: Na rynku FI nie działo się nic, podobnie jak na analogicznych rynkach zagranicą. Inwestorzy za to zwietrzyli okazję na rynku FX. Złoty bowiem był kupowany przez cały dzień i umocnił się o przeszło 1 grosz w stosunku do euro (i o 3 grosze do dolara amerykańskiego). Ten ruch jest duży i konsekwentny jak na standardy, których w ostatnich tygodniach przestrzegał złoty, ale w historycznym rozkładzie dziennych dynamik EUR-PLN trudno go dostrzec. Zmienność na rynku złotego jest po prostu mała. EUR-PLN jest blisko dolnego ograniczenia pasma wahań z ostatnich miesięcy, ale perspektywa przełomu na krajowym FX jest wciąż odległa. Dziś bez udziału czynnika krajowego, złotowe aktywa będą ewentualnie reagować na PMI z Europy i USA.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.