Wiadomości

• PL-INWESTYCJE: Podczas wczorajszego posiedzenia rząd przyjął projekt ustawy o osobistych kontach inwestycyjnych (OKI). Środki na OKI będą zwolnione z podatku od zysków kapitałowych (tzw. podatek Belki ze stawką 19%), ale za to będą obłożone podatkiem od aktywów o stawce uzależnionej od stopy referencyjnej NBP. Ustawa o OKI ma wejść w życie od początku przyszłego roku. Zgodnie z szacunkami MF, w pierwszych latach obowiązywania ustawy na GPW ma napływać ok. 5 mld PLN rocznie przy założeniu, że m.in. wszyscy posiadacze rachunków oszczędnościowych i obligacji oszczędnościowych przeniosą je na OKI do limitu zwolnienia z podatku (25 tys. PLN/os.), co uważamy za dość optymistyczny szacunek.
• PL-CENY: Minister Energii M. Motyka ocenił, że dostosowanie sposobu wyliczenia taryf elektroenergetycznych mogłoby przynieść przemysłowi energochłonnemu kilkunastoprocentowe obniżki cen energii. Minister poinformował, że takie dostosowania mogłyby wejść w życie jeszcze w tym roku.
• US-KONIUNKTURA: Wskaźnik koniunktury w usługach wg ISM uplasował się w kwietniu na poziomie 53,6 pkt., co oznacza osłabienie o 0,4 pkt. Jednocześnie kwiecień był 22. miesiącem z rzędu, w którym odczyt ISM wskazywał na poprawę aktywności gospodarczej. Niski odczyt subindeksu zatrudnienia (48,0 pkt.) i wysoki poziom subindeksu cen (70,7 pkt.) wskazuje na narastającą presję kosztową i ostrożność w zatrudnianiu pracowników. Mimo tych niekorzystnych czynników z badania ISM wyłania się obraz mocnego sektora usług, który podejmuje wysiłki w celu ekspansji.
• US-DANE: Publikacja danych o liczbie wakatów w USA wg JOLTS utwierdzi Fed w podejściu wait and see. Liczba wakatów w kwietniu wyniosła 6,87 mln, w zgodzie z konsensusem (6,85 mln). Stopa zwolnień wzrosła do 3,4% z 3,2% w marcu, co potwierdza hipotezę low hire, low fire. Liczba wakatów pozostaje nieco poniżej liczby bezrobotnych (w proporcji 0,9), co stanowi pozytywną wiadomość pod kątem narastania potencjalnej presji płacowej w gospodarce USA.

Jak wyglądałby czarny scenariusz kryzysu energetycznego?

Rozejm między USA i Iranem trwa już blisko miesiąc, ale cieśnina Ormuz nie tylko nie została otwarta, ale nie widać też perspektywy by coś się zmieniło. Rośnie prawdopodobieństwo, że ropa i gaz z Zatoki Perskiej nie będą płynąć jeszcze przez dłuższy czas, nawet do jesieni. To zły scenariusz dla globalnej gospodarki, ale wciąż nie jest to najgorszy scenariusz jaki może się wydarzyć. Prawdziwy kryzys energetyczny, zwłaszcza dla Europy może bowiem nadejść ze Stanów Zjednoczonych. Choć są one dużym eksporterem surowców energetycznych i tamtejszy przemysł wydobywczy korzysta na zamknięciu cieśniny Ormuz, to sami obywatele USA ponoszą duże koszty wojny w Zatoce Perskiej. Przeciętne ceny benzyny na stacjach w USA wzrosły od początku roku o 50%, a oleju napędowego o 60%. To dużo większa skala wzrostów niż w Europie.

Średnia cena benzyny w USA, USD za galon

Źródło: Energy Information Administration via Macrobond

Wysokie ceny paliw budzą duże niezadowolenie Amerykanów i stanowią duży problem polityczny dla rządzących. Jego najbardziej pożądanym rozwiązaniem byłoby ponowne otwarcie cieśniny Ormuz, ale jako pokazują ostatnie tygodnie nie jest to łatwe osiągnięcia. Jaką alternatywę ma Biały Dom? Zwiększyć podaż ropy naftowej i paliw na rynku wewnętrznym poprzez ograniczenie lub nawet całkowity zakaz ich eksportu.

Jakie skutki miałoby to posunięcie? Stany Zjednoczone eksportują obecnie ok. 4,3 mln baryłek ropy naftowej dziennie i 3 mln baryłek paliw gotowych. To mniej więcej trzykrotnie mniej niż typowy eksport ropy naftowej i paliw z Zatoki Perskiej (odpowiednio 20 i 5 mln baryłek dziennie) i mniej więcej połowa utraconej obecnie globalnej podaży. Embargo z USA dotknęłoby jednak inne kraje niż zamknięcie cieśniny Ormuz. Stany Zjednoczone eksportują bowiem sporo ropy naftowej do Europy. UE pozyskuje tą drogą 14% swojego zużycia. Moglibyśmy wówczas doświadczyć fizycznych braków paliw, tak jak teraz doświadczają tego kraje Azji Południowo-Wschodniej. Wówczas zniesione zostałyby najpewniej sankcje na import surowców energetycznych z Rosji i choć zaradziłoby to fizycznym brakom podaży (przed 2022 rokiem Rosja odpowiadała za 30% dostaw ropy naftowej do UE), to byłaby to bardzo droga ropa naftowa.

Struktura geograficzna eksportu ropy naftowej z USA

Źródło: Energy Information Administration via Macrobond

Jaki takie embargo przełożyłoby się na ceny? Teoretycznie każdy jeden procent ubytku podaży ropy naftowej przekłada się na wzrost cen o 3% (pisaliśmy o tym szerzej tutaj). W przypadku embarga mogłoby zabraknąć ok. 7% globalnej podaży paliw, co przekładałoby się na wzrost cen o 21% - do powiedzmy 130 USD za baryłkę Brent. Nie brzmi to katastroficznie, ale należałoby się liczyć z dużo większym wzrostem cen. Przy tak dużych zmianach podaży trudno oczekiwać liniowej reakcji rynku. Zwłaszcza że jego uczestnicy mogliby zacząć wyceniać scenariusz zapaści globalnego rynku ropy naftowej, gdyż w ślad za Stanami Zjednoczonymi inne państwa mogłyby zdecydować się na podobne embarga ochrony własnych zasobów surowców energetycznych. W takiej sytuacji ceny ropy naftowej mogłyby zbliżyć się do 200 USD za baryłkę.

Czy taki scenariusz jest prawdopodobny? Nie jest na pewno wykluczony, ale nie jest też prawdopodobny. Powodem jest przede wszystkim fakt, USA są nie tylko dużym eksporterem, lecz także dużym importerem ropy naftowej (6,5 mln baryłek dziennie) i paliw (1,2 mln baryłek), głównie z Kanady, ale w jakiejś mierze także z Europy i Azji. Wynika to z braków infrastruktury przesyłowej w samych Stanach Zjednoczonych, które pozwalałyby zaopatrzyć wschodnie i zachodnie stany w paliwa z Zatoki Meksykańskiej. Nałożenie embarga eksportowego przez USA oznaczałoby, że południe kraju zaczęłoby tonąć w ropie naftowej, co obniżyłoby ceny ale też wymusiło ograniczenie wydobycia. W tym samym czasie koszt paliw na stacjach na obu wybrzeżach USA oraz w regionie wielkich jezior poszybowałyby jeszcze bardziej w górę (ze względu na wzrost cen na rynku światowym). Bilans ekonomiczny takiej polityki okazałby się najpewniej negatywny, co wydaje się wystarczającym powodem do jej zaniechania.

Można sobie jednak wyobrazić częściowe embargo – ograniczenie eksportu z Zatoki Meksykańskiej. Jego skutki byłyby oczywiście mniejsze od wcześniej przez nas zarysowanych, ale również dotknęłyby przede wszystkim Europę i mogłyby wywołać panikę rynkową. Tak czy inaczej, obecny przedłużający się kryzys energetyczny nie jest niestety najgorszym scenariuszem dla globalnej gospodarki, ani dla Europy, jaki można sobie wyobrazić na ten rok. Dotyczy to na szczęście przede wszystkim ropy naftowej i produktów petrochemicznych a nie gazu ziemnego, który akurat w USA jest tani i brakuje motywacji do ewentualnego embarga eksportowego LNG.  

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Po ostrożnym poniedziałku na rynkach bazowych nastała wtorkowa odwilż. Kalendarz makro nie znajdował się w centrum uwagi, z Bliskiego Wschodu również nie nadeszły istotniejsze informacje, a mimo to sentyment inwestorów nieco się poprawił. Efekt? Słabnący dolar (EURUSD obecnie jest o milimetry poniżej 1,1730), otwieranie długich pozycji na rynku FI, zwłaszcza na długim końcu krzywej (rentowność 30-latki poniżej 4,96) i powrót do wzrostów na giełdzie. Sądzimy, że raport ADP nie jest na tyle istotny, by ukształtować dzisiejszą sesję na rynkach, toteż wyceny będą podążać w ślad za zmieniającym się globalnym sentymentem.
• POLSKA: W ślad za poprawą globalnego sentymentu i spadkiem awersji do ryzyka, aktywa gospodarek rozwijających się zyskują – polskie aktywa nie są wyjątkiem. Aprecjacja złotego obniżyła kurs USDPLN poniżej 3,620 i ERUPLN poniżej 4,245. Na rynku FI zmienność była niewielka, podobnie jak w ostatnich dniach. Skutki dzisiejszej decyzji RPP są wg nas już w pełni uwzględnione w wycenach, co przejawia się m.in. stabilizacją stawek IRS, obserwowaną od kilku dni. Fakt faktem, że stopy terminowe plasują się wysoko (2Y IRS na 4,48!), ale podtrzymujemy naszą opinię, że jest to raczej efekt utrzymujących się, wysokich rentowności SPW i poszukiwania płynności niż autentycznej wiary rynków w podwyżki stóp. Ostatecznie kształt dzisiejszej sesji w Polsce, podobnie jak na rynkach bazowych, będzie uzależniony nie tyle od fundamentów makroekonomicznych, co raczej od nastrojów inwestorów.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.