Wiadomości

• PL-INFLACJA: Po dwóch miesiącach pozytywnych niespodzianek inflacyjnych lipcowy odczyt polskiej inflacji przyniósł zgodne z oczekiwaniami przyspieszenie. Według wstępnego szacunku GUS wskaźnik CPI wzrósł do 3,0% r/r z 2,5% w czerwcu. Za wyższą inflację odpowiadały przede wszystkim ceny paliw, które wzrosły o blisko 14% miesiąc do miesiąca. To efekt jednoczesnego wygaszenia rządowego programu CPN oraz ponownego wzrostu światowych cen ropy naftowej w związku z zaostrzeniem sytuacji geopolitycznej w Zatoce Perskiej. Szerszy komentarz przedstawiliśmy w publikacji po danych.
• PL-PMI: Wskaźnik PMI dla przemysłu w Polsce w lipcu wyraźnie wzrósł do 49,0 pkt. z 46,1 pkt. przed miesiącem.
• PL-MF-AUKCJA: MF planuje w sierpniu 2 przetargi sprzedaży skarbowych papierów wartościowych w dn. 19 i 26 sierpnia z podażą 7-12 mld zł. Na przetargach sprzedaży oferowane będą papiery: OK0129, NZ0331, PS0731, DS0436, NZ0936; możliwe obligacje typu IZ oraz inne serie. Na 12 sierpnia MF planuje jedyny w miesiącu przetarg zamiany. MF nie planuje w sierpniu przetargów sprzedaży bonów skarbowych.
• EZ-DANE: Według wstępnego szacunku inflacja HICP w strefie euro lekko przyspieszyła w lipcu do 2,9% r/r z 2,8% miesiąc wcześniej. Ekonomiści oczekiwali 2,9%. W ujęciu bazowym inflacja wzrosła do 2,5% r/r z 2,4% miesiąc wcześniej.
• US-DANE: Indeks sentymentu wśród konsumentów amerykańskich, opracowywany przez Uniwersytet Michigan, w lipcu mocno wzrósł do 55,2 pkt. z 49,5 pkt. w poprzednim miesiącu. Optymizm amerykańskich konsumentów wrócił prawie do poziomów sprzed wybuchu konfliktu w Zatoce Perskiej. Na niezmienionym poziomie utrzymały się ich oczekiwania inflacyjne: oczekiwana przez badanych w lipcu inflacja w horyzoncie roku wyniosła 4,2% wobec 4,2% poprzednio, a w długim terminie wyniosła 3,3%.

Kto da więcej? Po raz pierwszy, po raz drugi – zrefinansowane!

Na początku roku prognozowaliśmy, że refinansowanie kredytów mieszkaniowych – czyli zaciąganie nowego, niżej oprocentowanego kredytu na spłatę starego zobowiązania – będzie kluczowym czynnikiem na rynku kredytowym. Szacowaliśmy, że po 2025 r. portfel kredytów do potencjalnego refinansowania wynosił 71,3 mld PLN, czyli 15% całego wolumenu hipotek. Obecnie mamy już pewność, że nie pomyliliśmy się – a dysponując kompletem danych za pierwsze półrocze możemy nawet stwierdzić, że tempo refinansowania jeszcze przyspieszyło. Dla ustalenia uwagi przytoczymy kilka liczb:

• 71,3 mld PLN – tyle wart był portfel kredytów do potencjalnego zrefinansowania na początku 2026; spośród nich:
• 20,7 mld PLN – tyle kredytów faktycznie zrefinansowano w pierwszym półroczu (ta liczba może być nawet niedoszacowana; dane BIK za sam okres styczeń-maj wskazują na ponad 20 mld PLN); mimo to:
• 83,3 mld PLN – tyle jest wart portfel kredytów do potencjalnego zrefinansowania po 1H26. Wzrost od początku roku o 12 mld PLN wynika stąd, że dodatni efekt obniżki stóp procentowych był większy od kwoty faktycznych refinansowań.

Portfel do potencjalnego finansowania brutto i netto na tle stopy 5Y IRS

Uwaga: Kwotę do refinansowania brutto wyliczono jako sumę hipotek stałoprocentowych udzielonych od 2H21, których oprocentowanie jest wyższe od oprocentowania w danym okresie o 100+ pb i których czas życia wynosi co najmniej 1 rok. Kwotę do refinansowania netto wyliczono z kwoty brutto poprzez odjęcie wartości faktycznie zrefinansowanych kredytów.

Źródło: AMRON, BIK, NBP, Macrobond, Analizy Pekao

Wzrost skali refinansowań łatwo dostrzec, patrząc na zmiany struktury nowej sprzedaży kredytów mieszkaniowych w ostatnich latach. O ile w 2023 r., kiedy to RPP rozpoczęła proces luzowania polityki pieniężnej, refinansowania stanowiły 1/8 całkowitej nowej sprzedaży hipotek, tak w pierwszym półroczu 2026 r. ich udział w nowej sprzedaży wzrósł do 1/3.

Udział refinansowania w nowej sprzedaży złotowych kredytów mieszkaniowych

Źródło: BIK, Analizy Pekao

Z perspektywy sektora bankowego jako całości, proces refinansowania istniejących należności mieszkaniowych oznacza uszczuplenie przychodów odsetkowych (bo refinansowanie prowadzi do obniżenia oprocentowania istniejącego kredytu), ale nie ma wpływu na wolumen kredytów (zrefinansowany kredyt pozostaje w sektorze bankowym i nie zmienia wartości). Co jest prawdą z perspektywy całego sektora, nie jest jednak prawdą dla poszczególnych banków, gdyż refinansowanie w  84% przypadków wiąże się z przejściem kredytobiorcy do innego, nowego kredytodawcy. Innymi słowy, w procesie refinansowania zazwyczaj jest tak, że pierwotny kredytodawca całkowicie traci (wyższy) strumień odsetek, zaś nowy kredytodawca zyskuje nowy (niższy) flow płatności odsetkowych.

Struktura refinansowań wg faktycznego czasu życia „starego” kredytu

Źródło: BIK, Analizy Pekao

Jaka jest skala takiego ubytku przychodów odsetkowych wskutek refinansowania? Najnowsze dane BIK pozwalają oszacować tę liczbę, choć z dużą niepewnością. Dowiadujemy się z nich, że refinansowania najczęściej dotyczą kredytów młodych, w niemal połowie (refinansowanie zewnętrzne) lub w 1/3 (refinansowanie wewnętrzne) przypadków młodszych niż dwuletnie. Szacujemy, że refinansowania kredytów mieszkaniowych w 1H26 przyczyniły się do spadku przychodów odsetkowych banków o:

• Co najmniej 130 mln PLN – na portfelu refinansowanym zewnętrznie;
• Co najmniej 16 mln PLN – na portfelu refinansowanym wewnętrznie.

Innymi słowy, refinansowanie w pierwszym półroczu mogło się wiązać ze spadkiem zysków netto sektora bankowego o 0,5-1%. Powyższe szacunki wyznaczają minimalną skalę utraconych przychodów odsetkowych (tzn. mogą być niedoszacowane), gdyż pomijają refinansowanie kredytów 5-letnich i starszych ze względu na fakt, że przeciętne oprocentowanie nowej sprzedaży w tamtym okresie było co do zasady niższe niż obecnie.

Najważniejszym efektem refinansowań – nawet ważniejszym od utraty potencjalnych przychodów odsetkowych przez sektor bankowy – może być natomiast zmiana struktury rynku kredytów hipotecznych. Dane BIK nie pozostawiają wątpliwości, że w zdecydowanej większości przypadków refinansowanie kredytu oznacza zmianę banku kredytującego. Oznacza to atrakcyjną możliwość akwizycji dla niektórych banków – i ryzyko odpływu klientów dla innych. W związku z tym należy oczekiwać, że w nadchodzących miesiącach może dojść do dalszego zaostrzenia konkurencji na rynku bankowym, a poszczególni kredytodawcy będą rywalizować ze sobą o pozyskanie refinansujących swoje zobowiązania klientów.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Trudno zliczyć, który już raz piszemy w kontekście geopolityki że „brak złych wiadomości to już dobra wiadomość”. Tak też było w ten weekend, kiedy to decyzja D. Trumpa o wstrzymaniu ataku na Iran doprowadziła do przeceny ropy – która w piątek podchodziła pod 90 USD/bbl – do poziomu 83,5 USD w poniedziałkowy poranek. Nadzieja na geopolityczną odwilż przyczyniła się do wzrostów na eurodolarze, który odbił się od oporu na 1,1550 i znajduje się obecnie nieznacznie na północ od 1,1525. Wzrost optymizmu był widoczny również na rynku obligacji skarbowych, na którym rentowności Treasuries obniżyły się od piątkowych szczytów o ok 4 pb na całej długości krzywej. Kluczowym pytaniem pozostaje jednak, w jaki sposób nadchodzące odczyty z amerykańskiego rynku pracy wpłyną na rynki. Co do zasady, mocny rynek pracy powinien stymulować apetyt Fed na podwyżki stóp, prowadząc do przeceny Treasuries i wyhamowania hossy na Wall Street. Czy tak faktycznie będzie? Niekoniecznie, gdyż rynki mocno wierzą we wrześniową podwyżkę stóp i raport Payrolls niewiele tu może zmienić. Wobec tego największy potencjał na wprowadzenie zmienności do wycen aktywów będą miały doniesienia geopolityczne.
• POLSKA: To będzie dobry tydzień dla polskich aktywów. W poprzednim tygodniu obserwowaliśmy koniunkcję pozytywnych wydarzeń na rynkach bazowych (gołębi Fed, mocny wzrost w Europie) i w krajowej gospodarce (brak niespodzianek inflacyjnych). W weekend doszły jeszcze dobre doniesienia z Bliskiego Wschodu (D. Trump nie zdecydował się na atak na Iran, a dziś ma dojść do wznowienia negocjacji). W efekcie rozpoczynamy tydzień z mocnym złotym (USDPLN 3,73, EURPLN poniżej 4,305), który powinien się jeszcze umocnić. Bardzo dobra sytuacja panuje też na rynku FI, a ponieważ w ostatnim czasie rentowności POLGBs osiągały maksima w okolicach przetargów MF, to – wobec pustego kalendarza aukcyjnego – spodziewamy się, że rentowność 10-letnich SPW może się obniżyć w okolice 5,60. Wobec pustego krajowego kalendarza makro zagrożeń dla zarysowanych powyżej prognoz upatrywalibyśmy przede wszystkim za granicą – zwłaszcza, że w tym tygodniu ukaże się lipcowy raport Payrolls z USA.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.