Wiadomości

• PL-MF-BUDŻET: Na ten moment nie widać konieczności nowelizacji ustawy budżetowej na 2025 r. - poinformował minister finansów i gospodarki Andrzej Domański. Jak wskazał, dynamika wpływów do budżetu za wrzesień była satysfakcjonująca.
• PL-MF-AUKCJA: Ministerstwo Finansów sprzedało 51-tyg. bony skarbowe za 4 mld zł, przy popycie 4,75 mld zł i rentowności 4,25%. Na aukcji dodatkowej MF sprzedało bony za 463 mln zł.
• FAO-DANE: Indeks cen żywności na świecie FAO we wrześniu spadł do 128,8 pkt. ze 129,7 pkt. w sierpniu. Spadki indeksów cen zbóż, nabiału, cukru i olejów roślinnych przeważyły nad wzrostem indeksu cen mięsa. We wrześniu ubiegłego roku indeks był na poziomie 124,6 pkt.
• DE-DANE: Według finalnego odczytu indeks PMI, określający koniunkturę w sektorze usług Niemiec, wzrósł we wrześniu do 51,5 pkt. z 49,3 pkt. w poprzednim miesiącu. Wstępnie szacowano 52,5 pkt.
• EZ-DANE: Indeks PMI, określający koniunkturę w sektorze usług strefy euro, wyniósł w finalnym odczycie we wrześniu 51,3 pkt. wobec 50,5 pkt. w poprzednim miesiącu. Wstępny szacunek opiewał na 51,4 pkt.
• US-DANE: Ze względu na przedłużający się shutdown, jedyne ciekawe dane z USA jakie dostaliśmy w piątek to wskaźnik ISM aktywności w usługach, który we wrześniu spadł do 50,0 pkt. z 52,0 pkt. w poprzednim miesiącu. Analitycy spodziewali się indeksu na poziomie 51,7 pkt.

Miłośnicy złota mieli rację, ale z niewłaściwych powodów

Rajd cen złota nie schodzi z ust inwestorów i z nagłówków serwisów informacyjnych. W zeszłym tygodniu jego cena przekroczyła 3800 dolarów za uncję, co oznacza potrojenie w ciągu dekady. To imponujący wynik, choć porównywalny ze zwrotem z amerykańskich akcji w tym samym okresie. Nie chcemy w niniejszym tekście rozważać inwestycyjnych walorów kruszcu, postanowiliśmy za to naświetlić jego rolę z nieco innej perspektywy. O ile bowiem nie brakuje wyjaśnień wzrostu cen złota, o tyle duża część z nich wyjaśnia jedynie kierunek a nie obecną cenę. 

Cena złota ($/uncja)

Uwaga: skala logarytmiczna

Źródło: Macrobond

Naszym zdaniem triumf cen złota w ostatnich latach to przejaw utraty zaufania. Jest to z pozoru bardzo konwencjonalne wyjaśnienie – złoto miało być bowiem tradycyjnym ubezpieczeniem od utraty wartości przez pieniądz papierowy, inflacji i podobnych plag. Innymi słowy, złoto miało być remedium na problemy wywołane przez błędy krajowej polityki gospodarczej zmniejszającej użyteczność papierowego pieniądza. Problem w tym, że ten scenariusz nigdy się nie zrealizował. Współczesne gospodarki poradziły sobie w ostatnich 20 latach z dużymi problemami natury popytowej, podażowej, finansowej i realnej. W szczególności, pomimo wzrostu inflacji do poziomów niewidzianych od przeszło 40 lat, pieniądz i krajowa infrastruktura finansowa nie straciły zaufania przeciętnego obywatela. Nie doszło do trwałej i lawinowej utraty jego wartości oraz ucieczki do realnych aktywów. Stało się to jedynie tam, gdzie państwo całkowicie abdykowało ze swojej roli (np. w Wenezueli czy Syrii).

W ostatnich latach doszło do utraty zaufania do pieniądza fiducjarnego, ale na szczeblu międzynarodowym i instytucjonalnym, co przyspieszyło zmiany w międzynarodowym systemie finansowym. Ich wynikiem jest odwrót od tradycyjnych bezpiecznych aktywów i poszukiwanie alternatywnego medium transakcyjnego i tezauryzacyjnego (tzn. służącego do akumulacji majątku) przez państwa i ich organy (banki centralne, zarządzających aktywami, itp.). Nie oznacza to całkowitej zmiany portfeli inwestycyjnych i rezerwowych, a raczej dywersyfikację. Tradycyjnym bezpiecznym aktywem są obligacje skarbowe państw rozwiniętych ze Stanami Zjednoczonymi na czele, dlaczego straciły część zaufania?

Po pierwsze, międzynarodowe finanse przestały być areną kooperacji i niewypowiedziane warunki wykorzystywania walut państw rozwiniętych (przede wszystkim dolara) zostały zmienione. Ostatnie kilkanaście lat przyniosło bowiem znaczący wzrost częstości i zasięgu stosowania sankcji finansowych. Amerykański rząd dysponuje szeroką paletą instrumentów, które może wykorzystać, by wpłynąć na obce podmioty – nie muszą one być zarejestrowane w USA lub prowadzić tam działalność, wystarczy dokonywanie transakcji z amerykańskimi podmiotami lub transakcji w amerykańskiej walucie. Dominacja w sferze finansów była w ostatnich dwóch dekadach coraz chętniej przekuwana w broń a jej kulminacją były sankcje wprowadzone przez państwa rozwinięte na Rosję od 2022 r., włącznie z konfiskatą rezerw walutowych tego państwa trzymanych zagranicą. Stwarza do jasny i silny bodziec dla rywali USA i reszty Zachodu do odłączenia się od zachodniego systemu finansowego. Co więcej, sankcje do jakiegoś stopnia dotyczą też wielu państw rozwijających się. Wg jednej z analiz, z którą zetknęliśmy się, odsetek ten sięga nawet 60%. 

Liczba podmiotów, które objęto sankcjami lub zdjęto z list sankcyjnych przez amerykański OFAC

Źródło: OFAC via Washington Post

Po drugie, wartość tradycyjnych bezpiecznych aktywów może być podkopywana przez politykę gospodarczą. Ostatnie kilka lat przyniosło rozwianie złudzeń co do wykonalności konsolidacji fiskalnej w głównych gospodarkach (to samo dotyczy inflacyjnego wyjścia z długu!). Dług publiczny ma w większości państw rosnąć, co implikuje rosnącą podaż obligacji. Nikt już nie mówi o niedoborze bezpiecznych aktywów! 

Dług publiczny państw G7 (bln USD)

Źródło: Pekao Analizy na podstawie danych MFW

Po trzecie, amerykańska polityka celna AD 2025 i jej otoczka stanowią największe jak dotąd wyzwanie dla światowego ładu handlowego i finansowego pochodzące z jego wnętrza, z państwa będącego dotąd jego największym beneficjentem, czempionem i twórcą. Chroniczne instytucjonalne problemy Stanów Zjednoczonych (których objawem jest trwające właśnie zawieszenie funkcjonowania rządu federalnego) również pogarszają percepcję USA jako dostarczyciela wysokiej jakości aktywów finansowych. Wszystko to stawia pod znakiem zapytania to, czy ten kraj będzie skłonny w dalszym ciągu podtrzymywać światowy porządek. 
 

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Amerykański rząd nie funkcjonuje, ale nie znaczy to, że Ziemia przestała się kręcić: dane makroekonomiczne ze źródeł innych niż rząd federalny w USA wychodzą na światło dzienne, koła światowej polityki w dalszym ciągu mielą. Dziś rano mieliśmy świetny przykład tego ostatniego – w wyborach wewnętrznych rządzącej w Japonii partii LDP zwyciężyła zwolenniczka abenomiki (ekspansywnej polityki fiskalnej i monetarnej). Z punktu widzenia rynków to jeszcze jeden powód, by nie domagać się większej premii za ryzyko w długoterminowych papierach państw rozwiniętych. Rentowność japońskiej 30-latki wzrosła o 15 pb, inne państwa dostały rykoszetem (rentowność amerykańskiej wzrosła o 5 pb). Jen potaniał o ok. 2%, co delikatnie podbiło notowania dolara względem innych głównych walut. Słowem – mamy asumpt do kontynuacji trendów, o których pisaliśmy wiele razy, związanych z odwrotem od długoterminowych papierów skarbowych w świecie rozwiniętym. Temat ten ma szansę „chwycić” na parę dni z uwagi na posuchę w danych makro. Wg rynków predykcyjnych amerykański rząd może być wyłączony przez kolejne 2 tygodnie, co stawia pod znakiem zapytania już nie tylko rychłą publikację zaległych danych z rynku pracy, ale również regularne odczyty inflacji zaplanowane na kolejny tydzień. Czekamy więc.      
• POLSKA: Bez większych zmian. Każda próba osłabienia złotego okazuje się nieudana, każda próba jego umocnienia spotyka się z kontrą. EUR-PLN zostaje więc w wąskim przedziale wahań (4,25-28). Dla rynku obligacji końcówka tygodnia była dość słaba, ale – podobnie, jak ma to miejsce na rynku FX – nie opuszczamy przedziału wahań, z którym jesteśmy zaznajomieni od dłuższego czasu. W najbliższych dniach w centrum uwagi znajdzie się posiedzenie RPP, którego wynik jest dla ekonomistów dużą zagwozdką. Takiego braku konsensusu nie widzieliśmy bowiem od dłuższego czasu. Potencjał do zaskoczeń jest duży a cykl obniżek zbliża się naszym zdaniem do półmetka.  

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.