Wiadomości

• PL-NBP: W swoim wystąpieniu przed sejmową komisją pierwsza wiceprezes NBP Marta Kightley powiedziała, że zdaniem NBP inflacja spadnie poniżej 3% w lipcu i w średnim okresie będzie zgodna z celem NBP. Powtórzyła – za prezesem Glapińskim – że czynnikami ryzyka dla tego scenariusza są ceny energii, polityka fiskalna, sytuacja na rynku pracy oraz kształtowanie się koniunktury w polskiej gospodarce. Powiedziała również, że badania NBP wskazują na spadek oczekiwań inflacyjnych do poziomu poniżej historycznej średniej.
• PL-RPP: Tempo wzrostu płac jest kluczowym parametrem dla polityki pieniężnej - ocenił członek RPP Ireneusz Dąbrowski. Uważa, że spadek tempa wzrostu płac do 6% nominalnie (obecnie poziomy ok. 8%) byłby poziomem bezpiecznym dla inflacji. Dąbrowski podtrzymał ponadto swoją opinię, że docelowo stopa procentowa mogłaby spaść do 3,50% oraz że jest zwolennikiem cyklu obniżek, który mógłby się rozpocząć w końcu trzeciego lub w czwartym kwartale.
• PL-NBP: Pierwsza wiceprezes NBP Marta Kightley poinformowała, że na koniec 2024 r. portfel kontraktów ETF (funduszy replikujących główne indeksy giełdowe) stanowił 5% rezerw dewizowych, natomiast w I kwartale b.r. jego udział wzrósł do 10%.   
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów poinformowało, że stopień sfinansowania potrzeb pożyczkowych brutto na ten rok wynosi po ostatniej aukcji sprzedaży SPW 80%.
• US-DANE: Liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wyniosła 227 tys., co jest wartością niższą od konsensusu i trzecim z rzędu zaskoczeniem na plus względem prognoz. Wiosenna fala zwolnień najprawdopodobniej opadła i wskaźniki diagnostyczne (dynamika i dyspersja) znacząco spadły w ostatnich tygodniach. Tym niemniej, na tym powody do optymizmu się kończą. W poprzednim tygodniu liczba osób kontynuujących pobieranie zasiłku wzrosła do nowego cyklicznego maksimum. Podtrzymujemy zdanie, że sytuacja na rynku pracy w USA jest w trendzie spadkowym.

Kryzys demograficzny dzieje się już

Zazwyczaj skupiamy naszą uwagę na bieżących wskaźnikach makroekonomicznych – swoistym pulsie gospodarki. Ale obserwujemy też procesy długiego trwania, w tym trendy demograficzne i ich konsekwencje. Mowa tak naprawdę o niskiej dzietności, która wbrew pozorom nie jest ani łatwa do wyjaśnienia, ani prosta do zaradzenia. Sama niska dzietność nie jest niczym zaskakującym w zamożnych społeczeństwach. To efekt tzw. przejścia demograficznego, które jako pierwsze miało miejsce bodaj we Francji XVIII wieku i które demografowie opisali już około 100 lat temu. W skrócie, im jesteśmy bogatsi: tym dłużej się uczymy, więcej wysiłku wkładamy w karierę, później zakładamy rodzinę i decydujemy się na mniejszą liczbę dzieci, które są coraz bardziej kosztowne w utrzymaniu (bo oboje rodziców pracuje i a dobry start w życiu jest bardziej wymagający). Wszystko to wiemy już od bardzo dawna i uwzględniamy w prognozach demograficznych.

W ciągu ostatnich 15 lat wydarzyło się jednak w demografii coś nowego, czego nie umiemy dobrze wytłumaczyć. Mianowicie, dzietność na całym świecie zaczęła spadać dużo głębiej od prognoz, zarówno w krajach bogatych, jak i biednych, w krajach różnych kulturach i religii: muzułmańskich, chrześcijańskich, hinduistycznych i bezwyznaniowych. Co więcej praktycznie żadne interwencje publiczne nie są w stanie odwrócić tego trendu, ani nawet go istotnie zahamować. A próbowano już naprawdę wielu strategii:

• Ulg podatkowych na dzieci i świadczeń finansowych dla rodziców
• Wsparcia w łączeniu kariery z rodzicielstwem w postaci długich urlopów rodzicielskich i/lub udostępnienia taniej, powszechnej i wysokiej jakości opieki żłobkowej i przedszkolnej
• Wsparcia w zaspokojeniu potrzeb mieszkaniowych młodych par, np. w postaci dotowanych kredytów hipotecznych lub tanich mieszkań na wynajem.

Żaden z tych sposobów, ani nawet kombinacja kilku z nich nie przełożyła się na istotny wzrost dzietności w praktycznie żadnym kraju, w którym był stosowany (mówiąc ściśle: efekty takich polityk zwykle jakieś są, ale niewspółmierne do nakładów). Zainteresowanych wyczerpującym omówieniem tego tematu polecamy niedawny artykuł Melissy Kearney i Phillipa Levina.

Wniosek, jaki płynie ze wspomnianych badań jest taki, że ludzie coraz mniej chętnie decydują się na dzieci i niewiele da się z tym zrobić. Populacja całego świata i znakomitej większości państw będzie się więc kurczyć, szybciej i wcześniej niż dotąd demografowie zakładali. Wyliczmy więc pokrótce jakie będzie to miało konsekwencje ekonomiczne i społeczne. Zwykle dyskusja na ten temat prowadzona jest w ciemnych barwach, ale nie wszystkie wiadomości są złe. Zacznijmy od tych dobrych:

• Łatwiej będzie gospodarować ograniczonymi zasobami naszej planety: zapewnić wszystkim dostęp do żywności, wody pitnej, dachu nad głową, infrastruktury: sanitarnej, transportowej, itp. Innymi słowy, wraz ze spadkiem populacji wzrośnie PKB per capita.
• Łatwiej będzie osiągnąć neutralność klimatyczną. Mniejsza światowa populacja to niższy ślad węglowy i mniejszy wpływ ludzi na środowisko i klimat. Sądzimy, że jest to jeden z powodów, dla których polityka klimatyczna straciła część poparcia społecznego w ostatnich latach (pisaliśmy o tym w naszym ostatnim raporcie o przyszłości ESG).

Negatywne wiadomości są następujące:

• Chociaż poziom dobrobytu per capita na świecie wzrośnie (ceteris paribus), to jego tempo wzrostu spadnie, gdyż mniej ludzi oznacza mniejszy wkład czynnika pracy do produkcji dóbr i usług.
• To również spowolnienie postępu technicznego – nieprzypadkowo, głównymi ośrodkami badań i rozwoju na świecie są duże aglomeracje. Co więcej, jeśli założymy, że rozkład talentów w populacji jest stały, to mniejsza populacja oznacza mniejszą liczbę potencjalnych talentów naukowych i technicznych i mniejszą ilość nowo odkrytej wiedzy. Tutaj teoretycznie może pomóc AI (na ten temat również mamy raport).
• Spadek dzietności oznacza również starzenie się populacji, a im starsza populacja, tym prawdopodobnie mniej skłonna do podejmowania ryzyka, zakładania firm, itp. Dynamizm głównych gospodarek zapewne spadnie.
• Mniejsze tempo wzrostu gospodarczego to z kolei większy problem z długiem publicznym. Obecnie główną strategią rządów na radzenie sobie z jego obsługą jest nadzieja, że nominalny wzrost PKB będzie wyższy niż oprocentowanie emitowanych przez nie obligacji. Z biegiem czasu będzie o to coraz trudniej. Zamiast realnego wzrostu PKB w wysokości 3% trzeba się będzie przyzwyczaić do tempa 1%. Przykład Japonii jest bardzo ilustratywny.

Na koniec chcielibyśmy odnotować, że dwa często odczuwane lęki: o sztuczną inteligencję i kryzys demograficzny mitygują się wzajemnie. Pierwszy można bowiem sparafrazować jako „roboty zabiorą nam wszystkim pracę” a drugi: „nie będzie komu pracować i utrzymywać emerytów”. Jeśli faktycznie sztuczna inteligencja osiągnie sukces to można spodziewać się podtrzymania względnie wysokiego wzrostu gospodarczego mimo spadku populacji. Wówczas obsługa długu publicznego nie powinna być aż takim problemem. Jeśli natomiast kryzys demograficzny faktycznie przełoży się na kryzys gospodarczy i fiskalny, to znaczy że sztuczna inteligencja poniosła porażkę i nikomu nie zagroziła. Innymi słowy, nie warto martwić się o obie rzeczy na raz – jeśli boimy się skutków starzenia się społeczeństwa, to powinniśmy kibicować sztucznej inteligencji.

Wskaźnik dzietności spada szybciej niż zakładały prognozy ONZ

Źródło: Opracowanie własne na podstawie raportów ONZ – World Population Prospects

Komentarz rynkowy  

• ZAGRANICA: Mieliśmy wczoraj kilka dobrych informacji z USA. Po pierwsze nowe wnioski o zasiłek dla bezrobotnych – okazały się kolejny raz niższe od oczekiwań i sugerują (w ślad za ostatnim raportem Payrolls) poprawę sytuacji na amerykańskim rynku pracy, czyli wyższe stopy procentowe. Z drugiej strony pojawiły się doniesienia o dobrym wykonaniu budżetu federalnego w czerwcu (częściowo za sprawą ceł a częściowo przesunięć wydatków w czasie) i nawet możliwej nadwyżce w tym miesiącu – dane poznamy dzisiaj. To z kolei zapowiedź nieco niższych podaży długu w USA. Pierwsza wiadomość sprzyja wyższym rentownościom Treasuries, druga niższym. Przeważył finalnie pierwszy efekt, bo rentowności amerykańskiego długu wczoraj wzrosły, niewiele (o 2-3pb na całej krzywej), ale jednak. Jeśli jednak dziś potwierdzą się informacje o nadwyżce w budżecie federalnym, to można się spodziewać presji na umocnienie Treasuries. Na rynku FX wczoraj doszło do lekkiego umocnienia dolara, ale EUR/USD pozostaje w trendzie trend bocznym. Na razie nie widzimy czynników, które mogłyby tę parę z niego wybić.   
• POLSKA: Trochę mocniejszy dolar przełożył się na trochę słabszego złotego, przy raczej niskiej płynności. Czynniki krajowe nie odgrywały tu raczej większej roli. EUR/PLN wzrósł z 4,244 do 4,252. USD/PLN przesunął się zaś z 3,62 na 3,63 a dziś rano nawet 3,64. Rentowności POLGBs praktycznie się wczoraj nie zmieniły – wydaje się że rynek znalazł równowagę po ostatnim nieoczekiwanym cięciu stóp i nieco bardziej gołębim nastawieniu RPP. Dziś i w przyszłym tygodniu spodziewamy się kontynuacji wakacyjnego marazmu na krajowym rynku. Dopiero publikacja danych makro za czerwiec może tchnąć w inwestorów więcej życia, gdyż będziemy mieli okazję przekonać się, czy polska gospodarka przyspiesza, czy osiada na laurach.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.