Wiadomości

• PL-PRZEMYSŁ: W lipcu produkcja przemysłowa była o 2,9% wyższa niż rok wcześniej. Wynik był zgodny z naszymi oczekiwaniami (3,0% r/r), ale wyraźnie lepszy od konsensusu prognoz (1,5% r/r) i dużo lepszy od czerwcowej dynamiki (-0,4% r/r). Przyspieszeniu w przemyśle sprzyjał jednak głównie efekt niskiej bazy statystycznej – lipiec ub. roku był w przemyśle jednym z najsłabszych lipców w najnowszej historii gospodarczej Polski. Wynik przemysłu w tym roku był niezły (0,9% m/m po odsezonowaniu), ale nie rewelacyjny. Sprzyja mu na pewno poprawa koniunktury przemysłowej w Europie. Więcej na temat tego odczytu pisaliśmy wczoraj tutaj.
• PL-RYNEK PRACY: Tempo wzrostu wynagrodzeń wyhamowało w lipcu do 7,6% r/r, wobec 9,0% miesiąc wcześniej i 8,6% konsensusu oczekiwań. Źródłem niespodzianki są przede wszystkim niższe lub przesunięte premie w sektorach zdominowanych przez sektor publiczny: w leśnictwie, energetyce oraz górnictwie. W tle jest odbywa się również miarowe hamowanie płac w całym sektorze przedsiębiorstw, będące nie tylko następstwem dezinflacji w Polsce, lecz także ogólnego schłodzenia rynku pracy. Dobrym tego przykładem jest spadek zatrudnienia w lipcu w sektorze przedsiębiorstw o 4 tys. etatów (w stosunku do czerwca), które obniżyło dynamikę roczną z -0,8 do -0,9% r/r. Spadek ten był skoncentrowany w sekcji „działalność profesjonalna, naukowa i techniczna” (-10 tys. etatów). Towarzyszył mu wzrost liczby etatów w przetwórstwie przemysłowym, o 5 tys. Więcej na temat sytuacji na rynku pracy w lipcu w naszym wczorajszym  komentarzu.
• PL-BUDOWNICTWO: Produkcja budowlano-montażowa była w lipcu o 0,6% wyższa niż w lipcu ubiegłego roku. Oznacza to, że wyhamowała względem czerwca (2,2% r/r) i nieznacznie rozczarowała względem konsensusu prognoz (1,4% r/r). Pozytywne sygnały wysyła budownictwo mieszkaniowe (w lipcu odbiły pozwolenia na budowę i starty nowych inwestycji), natomiast stagnacja wciąż panuje w budownictwie infrastrukturalnym. Choć kontrastuje z nim wzrost inwestycji samorządów w 2kw 2025 r. o 20% r/r.
• PL-BUDŻET: Ministerstwo Finansów zapowiedziało podwyżkę podatków sektorowych od przyszłego roku. Wzrosnąć ma opłata cukrowa, akcyza od wyrobów alkoholowych (o 15% w 2026 r. i 10% w 2027 r., co mocno odbiega od wcześniejszej „mapy drogowej” zakładającej coroczny wzrost o 5%) oraz stawka podatku CIT dla sektora bankowego (z 19 do 30% w 2026 i stopniowym jej obniżeniem do 23% w 2028 r.), skompensowana częściowo obniżką podatku od aktywów bankowych. Ten ostatni podatek ma przynieść budżetowi państwa dodatkowe 6,5 mld zł w 2026 r. Sama podwyżka akcyzy od wyrobów alkoholowych podwyższy ścieżkę inflacji z początkiem 2026 r. o ok. 0,25 pkt. proc. względem dotychczasowych założeń.
• EZ-KONIUNKTURA: Wskaźnik PMI dla sektora przemysłowego w strefie euro wzrósł w sierpniu z 49,8 do 50,5 pkt, wyraźnie mocniej od konsensusu prognoz (49,5 pkt). Wskaźnik dla sektora usług nie zaskoczył i wyniósł 50,7 pkt, czyli uplasował się lekkim plusie. Z pozytywną niespodzianką mieliśmy do czynienia zarówno w niemieckim przemyśle (PMI 49,9 pkt, wobec konsensusu o jeden punkt niższego), jak i francuskim (PMI 49,9, wobec konsensusu prognoz: 48,1). Więcej na temat koniunktury w strefie euro piszemy w dalszej części dziennika.
• US-KONIUNKTURA: Indeksy PMI dla amerykańskiego przemysłu zaskoczyły w sierpniu silnym wzrostem (z 49,8 do 53,3 pkt) i utrzymały wysoki poziom dla sektora usług (55,4 pkt). Obniżył się natomiast wyraźnie wskaźnik koniunktury przemysłowej Fed w regionie Filadelfii (z +15,9 do -0,3 pkt) oraz wskaźnik wyprzedzający koniunktury Conference Board (o 0,1% względem lipca). Z kolei liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wzrosła w ub. tygodniu z 224 do 235 tys., ale pozostała na względnie niskim poziomie.

Jak oglądanie schnącej farby, czyli o nastrojach firm w strefie euro

Sierpniowe PMI ze strefy euro generalnie zaskoczyły na plus – nastroje w przemyśle wzrosły 49,8 do 50,5 pkt., nastroje w usługach spadły z 51,0 do 50,7 pkt. (oczekiwano, odpowiednio, 49,5 i 50,8). Wypadkowa tych dwóch sektorów jest więc pozytywna i w sierpniu nastroje europejskich firm wzrosły do najwyższego poziomu od 15 miesięcy, czyli 51,1 pkt.

PMI w strefie euro (pkt.)

Źródło: Macrobond, Markit/S&P Global, Pekao Analizy

Sierpień dobrze ilustruje dwie cechy obecnej fazy europejskiego ożywienia (ekspansji). Po pierwsze, jest ono napędzane przez poprawę sytuacji w przemyśle – PMI dla przetwórstwa wzrósł z przedziału 45-46 pkt. w II połowie zeszłego roku do obecnej wartości 50,5 pkt., podczas gdy PMI w usługach obniżył się z 51-52 pkt. do wspomnianego wyżej 50,7 pkt. Po drugie, charakteryzuje je zmniejszenie różnic regionalnych. Dokładniej – powrót niemieckiej gospodarki z dalekiej podróży. Wcześniej Niemcy okupowały dół europejskich tabel PMI, dzisiaj wyniki tej gospodarki plasują ją idealnie w środku europejskiej stawki. Wzrost przemysłowego PMI był tam spektakularny – z 40,6 pkt. we wrześniu zeszłego roku do 49,9 pkt w dobiegającym końca miesiącu.

O ile więc ożywienie w europejskiej gospodarce osiągnęło w sierpniu pewne kamienie milowe, o tyle kamienie te nie są ambitne, delikatnie mówiąc. Średni PMI wynoszący 51,1 pkt. to wartość nieco mniejsza od historycznej średniej. Proste modele szacujące PKB strefy euro w oparciu o PMI „wypluwają” na III kwartał dynamiki zbliżone do 0,1% kw/kw. Wprawdzie PMI w ostatnich kwartałach systematycznie nie doszacował tempa wzrostu gospodarczego w strefie euro (nawet, jeśli od tego wyniku odejmiemy Irlandię), ale nie znaczy to, że taki stan rzeczy się utrzyma. Historyczne wzorce sugerują raczej, że mamy obecnie do czynienia z sytuacją, w której miękkie i twarde dane pokazują dokładnie to samo. Wzrost PKB w III kwartale pozostanie więc niski.

PMI a wzrost PKB w strefie euro (pkt.)

Źródło: Macrobond, Markit/S&P Global, Pekao Analizy

Kluczowym pytaniem dla strefy euro jest to, czy obecne wzrosty PMI będą kontynuowane i z jakim nachyleniem. PMI sam w sobie nie może dostarczyć odpowiedzi na to pytanie – ankietowani byli dość pesymistyczni w odniesieniu do kolejnych 12 miesięcy, ale wg naszej najlepszej wiedzy ten element ankiety nie ma własności profetycznych. Wiemy z kolei, że cykliczne ożywienie w strefie euro ma jeden problem, jakim jest słabość popytu zewnętrznego (przynajmniej częściowo związana z „chińskim szokiem”).

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Czwartek pod dyktando wstępnych szacunków PMI. Zaczęło się rano, od pozytywnych niespodzianek w europejskich odczytach tych wskaźników, skończyło po południu, dzięki zaskoczeniu w analogicznych danych z USA. To drugie było co do skali i trendu większe, więc i reakcja rynków była znaczniejsza. Dziś rano dolar jest o przeszło 0,5% mocniejszy niż dobę temu, rentowności amerykańskich papierów skarbowych są 4 pb wyższe (maksymalny wzrost w ciągu wczorajszej sesji to 6 pb). Patrząc na zachowanie głównych indeksów giełdowych w USA (delikatne spadki), nie odnosimy wrażenia, aby rynek wczorajsze dane odebrał optymistycznie. Zostały one potraktowane jako przesłanka do podwyższenia oczekiwanej ścieżki stóp, bez zmiany ocen stanu gospodarki jako takiej. Jak więc wygląda ta ścieżka na kilkanaście godzin przed wystąpieniem J. Powella na sympozjum w Jackson Hole? Rynek wycenia nieco mniej niż dwa pełne cięcia do końca tego roku i pięć do końca przyszłego roku. Wynik wrześniowego posiedzenia FOMC nie jest pewny – rynek obecnie daje 70% szans na to, że zakończy się ono cięciem stóp procentowych. Sympozjum bankierów centralnych w stanie Wyoming jest dobrą okazją, żeby te oczekiwania przesunąć, ale Fed ostatnio unika jednoznacznych deklaracji i pozwala danym mówić za siebie. Są zatem spore szanse, że Jerome Powell nie zmieni znacząco retoryki, chcąc poczekać na kolejny raport z amerykańskiego rynku pracy.
• POLSKA: Bez większych zmian na rynku FX – złoty osłabił się delikatnie (1 grosz) w stosunku do euro, ale nie wyróżniał się na tle regionu. Czy wczorajsza paczka danych z polskiej gospodarki wpłynęła na rynki? Przypuszczamy, że zaskoczenie w dół w danych o płacach było dla rynków ważne i przełożyło się na spadek rynkowych stóp, ale ten efekt nie utrzymał się do końca dnia i został zniesiony przez czynniki globalne. Dziś czekamy już tylko na ewentualne sygnały z Jackson Hole, nie skreślalibyśmy jednak całkowicie czynnika krajowego. Zaczęły się poważne przymiarki do budżetu na przyszły rok – wspominamy o nich we wcześniejszej części raportu.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.