Wiadomości

• PL-STOPY: „Prawdopodobieństwo zmian stóp proc. w Polsce do końca 2026 r. lub nawet do I kw. 2027 r. jest niewielkie, skłonność do podwyżek stóp jest nieco mniejsza niż przed miesiącem, a obecnie nie jest to moment na sygnalizowanie do powrotu do ich obniżek” - ocenił członek RPP Ludwik Kotecki w rozmowie z agencją Bloomberg. Kotecki jest tu bardziej jastrzębi niż wypowiadający się w poprzednich dniach G. Masłowska i I. Dąbrowski.
• PL-DANE: GUS potwierdził, że inflacja CPI spowolniła w maju do 3,1% r/r. Szczegółowe dane potwierdzają również nasze wnioski sformułowane w komentarzu po szybkim szacunku inflacji: główną przyczyną niespodzianki był spadek cen warzyw (o 8% m/m – rekord dla maja), zaś inflacja bazowa, zamiast rosnąć, nie zmieniła się. Szybszy od naszych założeń spadek cen ropy w następstwie wypracowania przez USA i Iran porozumienia jest na razie zrównoważony przez wcześniejsze wycofywanie obniżek podatków pośrednich w ramach programu CPN. W konsekwencji, ścieżka inflacja na najbliższe miesiące nie zmienia się zasadniczo. W najbliższych miesiącach inflacja będzie oscylować w pobliżu 3% r/r.
• PL-BUDŻET: Po maju deficyt budżetowy wyniósł 108,2 mld zł, co oznacza, że w samym maju budżet miał deficyt w wysokości 19 mld zł (o 2 mld zł więcej niż w analogicznym miesiącu poprzedniego roku). Uwagę zwraca przede wszystkim słabość dochodów budżetowych, które nie zmieniły się w ujęciu rocznym. Częściowo wynika ona ze spadku wpływów z VAT i akcyzy od paliw (pakiet CPN), kompensowanego solidnym wzrostem wpływów z CIT (+27% r/r). W maju umiarkowany za to był wzrost wydatków publicznych, jedynie o 3% r/r, o połowę mniej niż nominalny wzrost gospodarczy w ostatnich okresach. Deficyt budżetowy w ujęciu rocznym przestał już rosnąć, ale nie wiadomo do końca co się dzieje poza budżetem. Deficyt całego sektora finansów publicznych najpewniej ustabilizował się na wysokim poziomie ok. 7% PKB i w drugiej połowie roku, po wygaśnięciu programu CPN, ma szansę zacząć powoli spadać.
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów na przetargu sprzedaży 17 czerwca zaoferuje 7 serii obligacji łącznie za 7-12 mld zł. Oznacza to niewielkie zwiększenie podaży – w miesięcznym planie podano, że aukcja będzie opiewać na 6-12 mld zł.
• PL-KOLEJ: W ramach długoterminowego planu rozwoju sieci kolejowej, Port Polska oraz PKP PLK planują zbudować oraz wyremontować ponad 10 tys. km linii kolejowych. Koszt tych inwestycji to ok. 610 mld zł. Projekt Zintegrowanej Sieci Kolejowej ma skrócić czas podróży między największymi miastami do 100 minut.
• EZ-DANE: Bez większych zaskoczeń w danych o produkcji przemysłowej w Europie – w kwietniu produkcja przemysłowa w strefie euro wzrosła o 0,1% m/m.
• US-DANE: Pierwszy pomiar nastrojów w amerykańskim przemyśle w czerwcu przyniósł rozczarowanie – wskaźnik koniunktury w regionie nowojorskim spadł z 19,6 w maju do 5,7 pkt. w czerwcu. Tradycyjnie wstrzymamy się od bardziej szczegółowego komentarza do czasu opublikowania danych z kolejnych regionów. Wczoraj również opublikowano dane o produkcji przemysłowej w maju. Okazały się one być zasadniczo zgodne z konsensusem – wprawdzie produkcja wzrosła nie o 0,3 a o 0,1% m/m, ale poprzedni miesiąc został zrewidowany w górę z 0,7 do 0,9% m/m.  
• JN-STOPY: Bank Japonii, zgodnie z oczekiwaniami, podwyższył dziś nad ranem stopy procentowe o 25 pb, do 1%. To najwyższy poziom stóp od ponad 30 lat.
• CN-DANE: Dziś rano światło dzienne ujrzały rozczarowujące dane z Chin: sprzedaż detaliczna spadła o 0,6% r/r (prognozowano stagnację), inwestycje zaś spadły o 4,1% (prognozowano spadek o 2% r/r). Jedynie produkcja przemysłowa trzymała formę, rosnąc o 4,5% r/r (nieznacznie powyżej prognoz). Taka konstelacja dynamik i zaskoczeń idealnie opisuje stan chińskiej gospodarki i silników napędzających wzrost gospodarczy tamże. Konsumpcja prywatna jest obecnie słaba, inwestycje są na wstecznym biegu od czasu pęknięcia bańki na rynku nieruchomości, lukę zaś wypełnia eksport.

Przemysłowy pojedynek kontynentów

Wczoraj poznaliśmy najnowsze dane o produkcji przemysłowej w Europie (za kwiecień) i w Stanach Zjednoczonych (za maj). W obydwu przypadkach dynamiki nie były spektakularne (+0,1% m/m). Dane o produkcji przemysłowej z tych dwóch głównych gospodarek świata generalnie nie są takimi, które komentowalibyśmy szerzej i chętniej z jednej prostej przyczyny – tu od dłuższego czasu nie ma wyraźnego trendu. Po obu stronach Atlantyku produkcja przemysłowa praktycznie się nie zmieniła od dekady (por. wykres poniżej). Podobieństwo jest na tyle duże, że bez pewnej wiedzy na temat najnowszej historii gospodarczej przypisanie etykiety do szeregu czasowego może być problemem.

Produkcja przemysłowa (przetwórstwo) w USA i UE, 2021 = 100

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Zamiast analizy trendów bocznych proponujemy dzisiaj Czytelnikom coś z zupełnie innej beczki. Postanowiliśmy bowiem sprawdzić, w jakich okresach produkcja przemysłowa rosła w UE szybciej, a w jakich – w USA. Rozpatrujemy dane z lat 1991-2026 r. i wszystkie możliwe odcinki czasu, jakie da się w tym (prawie) 35-leciu wyróżnić, od 2 miesięcy po pełne 34,5 roku.

Wszystkie okresy, w których produkcja przemysłowa rosła szybciej w Europie (niebieski) lub USA (czerwony)

Uwaga: wykres ilustruje wszystkie możliwe okresy, jakie można wyróżnić w latach 1991-2026; rysunek należy czytać od lewej do góry – w pionie początek okresu, w poziomie koniec okresu porównania wyników przemysłu w USA i UE; przykładowo, produkcja rosła w UE szybciej w latach 2011-dziś, w USA zaś – 2021-dziś.

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy

Jakie wnioski i obserwacje?

• To, że nie da się w tym pojedynku wskazać globalnego zwycięzcy, nie powinno być zaskoczeniem, natomiast szala przechyla się minimalnie na stronę Europy – kolor niebieski stanowi 63% pola powierzchni trójkąta.
• Jeśli za punkt odniesienia przyjmiemy początek lat 90-tych, to Stany Zjednoczone wygrywają, ale głównie z uwagi na świetny start w tamtej dekadzie. W latach 2000-2009 produkcja przemysłowa w USA i w UE rosła mniej więcej w tym samym tempie (co zresztą widać na pierwszym z prezentowanych wykresów). Poprzednia dekada była zdecydowanie okresem dominacji UE, losy się jednak odwróciły w ostatnich latach. Trwająca obecnie dekada jest okresem, gdy produkcja przemysłowa w USA zaczęła rosnąć szybciej niż w UE.
• Porównanie UE-USA dostarcza dużo bardziej zniuansowanych wniosków niż można było spodziewać się na podstawie tonu i treści medialnych dyskusji o wynikach tych dwóch gospodarek, w których USA występują zawsze w pozycji siły a UE słabości. Nie dotyczy to oczywiście każdego sektora, zwłaszcza przemysłu, ale porównanie jakie przeprowadziliśmy pokazuje, że wielu czynników wskazywanych jako problematyczne dla UE (ceny energii, ETS) nie odnajdziemy w tak przyrządzonych danych.
• Wybór całej UE (zamiast UE-15 lub strefy euro) może być poddawany w wątpliwość, bo w ten sposób w agregacie dla całej UE uwzględnia się rosnące szybko i industrializujące się państwa „nowej UE”. Tym niemniej, UE jest jednym organizmem przemysłowym i instytucjonalnym.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Fajerwerki były wczoraj w momencie otwarcia rynków po weekendzie a reszta sesji upłynęła już spokojniej. I tak: ceny ropy naftowej w zasadzie się nie zmieniły, główne indeksy giełdowe pięły się w górę jak szalone a rentowności obligacji skarbowych na długim końcu systematycznie rosły i domknęły lukę z otwarcia. Tego samego nie można powiedzieć o krótkim końcu krzywej – ten zachowywał się w zasadzie tak, jak ceny ropy naftowej. Słowem, mamy solidne wystromienie krzywej i duży powiew optymizmu. Dane, które napływały w międzyczasie (np. amerykańska produkcja przemysłowa i wskaźniki koniunktury), nie wpłynęły już na rynki. Ryzykowne aktywa obecnie korzystają i z niższych czynników dyskontowych, i ze zdjęcia negatywnych scenariuszy geopolitycznych i ekonomicznych ze stołu, i z niższych cen ropy. Pytanie o to, jakie są granice giełdowego boomu, pozostaje jednak otwarte. Prognozowanie korekt (czy nawet rynków niedźwiedzia) na giełdzie nie jest naszą domeną, odnotujemy jedynie, że przeszacowanie korzyści z nowych technologii leży w naturze każdego boomu technologicznego. Dziś pozytywne trendy na rynkach mogą być kontynuowane, inwestorzy będą jednak dodatkowo czekać na nowe sygnały dotyczące porozumienia USA-Iran.
• POLSKA: Wczoraj krajowy rynek finansowy trawił to co wydarzyło się w weekend. Rynkowi stopy procentowej udzielił się optymizm. Polskie obligacje skarbowe zyskały ok. 10pb. W podobnej skali przesunęły się IRS-y. Jutro odbędzie się aukcja Ministerstwa Finansów, która będzie również okazją do realizacji zysków, więc wzrost rentowności POLGBs jest niewykluczony. Natomiast generalnie, mniej więcej od miesiąca rentowności obligacji spadają i naszym zdaniem będą dalej spadać. Wojna w Zatoce Perskiej wydaje się dogasać a NBP w odróżnieniu do EBC powstrzymał się od zacieśnienia polityki pieniężnej. Jest więc dobry moment, żeby zacząć wyceniać powrót do obniżek stóp w horyzoncie najbliższych, jeśli nie miesięcy to kwartałów. Pozytywny nastrój nie udzielił się natomiast wczoraj rynkowi walutowemu. Złoty generalnie tracił. EUR/PLN odbił się od wsparcia na 4,24 zamiast go przełamać i zawędrował o ponad figurę wyżej, do nieco ponad 4,25. USD/PLN przesunął się zaś z niespełna 3,66 na 3,67. Złotemu nie pomogło wczoraj umocnienie dolara, ale nie będziemy udawać że przecena krajowej waluty nie była dla nas zaskoczeniem. Podtrzymujemy jednak opinię, że zakończenie Wojny w Zatoce Perskiej (prawdopodobne) będzie wspierać nie tylko polskie obligacje skarbowe, lecz także walutę.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.